脱水研报 丨供需结构性失衡，叠加10年大修周期来临，此行业供应链价值有望迎来重塑；一个攻防兼备的板块，弱供给+高利润+低资本开支—20250528

鉴于以上，依托优秀现金流制造能力和深厚的积累，中国家电企业有望在全球格局变化中抢占战略制高点。通过现金类资产这一财务数据来看，也对家电后续全球扩张的底气抱有乐观态度。将货币资金和交易性金融资产加总归为现金类资产，需要说明的是，上述计算方式为粗略口径，未扣除货币资金中的受限制资金以及交易性金融资产中的较低流动性部分，另外我们未将其他流动资产中的一年内到期的非流动资产和应收款项融资项目包含其中。统计发现家电企业尤其是龙头的现金类资产规模颇厚，多数企业现金类资产占总资产的比例都大于20%，若进一步考虑企业过去两年的现金流质量和质量稳定性，对家电后续全球扩张的底气抱有乐观态度。上述指标较好的企业包括美的集团、海尔智家、长虹美菱、老板电器、海信视像、欧圣电气等。2、友道化工生产事故，化工行业生产监管或将趋严，头部农化企业有望受益5月27日，根据央视新闻消息，山东高密友道化学有限公司一车间发生爆炸事故。山东友道化学有限公司为豪迈集团控股子公司，公司聚焦于高效低毒类农药及其专用中间体，致力于农药、医药及相关精细化工中间体产品的连续流技术开发、生产、销售。1）氯虫苯甲酰胺是全球第一大杀虫剂根据农药资讯网，山东友道化学是中国首个登记氯虫苯甲酰胺并且形成销售的公司。根据世界农化网，氯虫苯甲酰胺是杜邦公司于2000年发现的新型邻甲酰氨基苯甲酰胺类杀虫剂。专利到期后，国内氯虫苯甲酰胺产能迅速扩张，市场竞争加剧导致价格迅速下跌，我国出口量位居首位。自2008年上市以来，凭借高效的杀虫效果，迅速成为明星产品，2017年，氯虫苯甲酰胺业务被富美实公司收购，2017年~2022年，氯虫苯甲酰胺全球销售额从14.02亿美元增长至19.3亿美元，稳居全球第一大杀虫剂地位。2022年专利刚到期时，原药价格在100万元/吨以上， 2022年8月专利到期后，国内企业凭借多年的技术积累和成本优势，迅速扩大产能，产能过剩直接导致原药价格由2022年专利刚到期时的100万元/吨以上下跌到2025年5月25日的22.8万元/吨。2023年氯虫苯甲酰胺全球销量约2600吨，主要应用市场包括巴西（约占36%）、印度（约占20%）、美国（约占12%）、中国（10%）和阿根廷（4.6%）等。2021至2024年中国氯虫苯甲酰胺原药出口量在全球占据重要份额，2024年占据全球原药总出口量的58%。2）相关生产企业截至2025年4月，主要投建或具有产能规划的企业包括友道化学（11000吨/年）、湖北沂利泓化学（30000吨/年）、浙江中山化工（20000吨/年）、内蒙古灵圣作物科技（20000吨/年）、广信股份（7000吨/年）、利尔化学（5000吨/年）、富美实（上海）（6000吨/年）、南京红太阳（2000吨/年）、辉隆股份（2000吨/年）、海利尔（3000吨/年）等。友道化工经过此次事故复产时间未知，预计受影响时间较长，氯虫苯甲酰胺行业或将加速洗牌，具备技术优势、登记储备的公司有望提升其市场份额。此外，今年以来，农药行业陆续出现了生产事故，如宁夏一帆因环保和安全事故两次停产以及此次友道化工生产车间爆炸事故，在此背景下，国家安全生产检查及行业监管或将趋严，行业开工率或受到影响，短期有望推动供给减少，部分农药产品价格有望回升，长期来看有望推动落后产能退出市场，头部农化企业有望受益。关注:扬农化工、广信股份、利尔化学、辉隆股份和海利尔等。3、一个攻防兼备的板块，弱供给+高利润+低资本开支，拥抱高利润电解铝时代中信建投指出，电解铝已经进入到弱供给、高利润、低资本开支的阶段，上市公司拥有了分红的能力，分红意愿高的公司，股息率可观；供应的刚性、库存的低位，使得价格有抗衡弱消费周期的能力，并在强消费周期中极具弹性，是攻防兼备的板块。1）国内供应接近“天花板”，用铝板块互补稳增长，国内缺口日趋扩大截止2025年4月，国内电解铝运行产能达4410万吨，无限接近4500万吨产能天花板，国内电解铝供应已经失去弹性，预计2025-2027年电解铝产量增速分别为2.0%、0.8%、0.4%。消费方面，新能源汽车轻量化用铝、光伏边框支架、高压输变电等板块高增，有效对冲了地产用铝的大幅下挫，铝消费整体增速可圈可点。随着新能源增速与地产降低双双放缓，预计2025-2027年国内电解铝消费增速分别1.6%、1.4%、2.0%。2025-2027年国内电解铝平衡-182万吨、-213万吨、-286万吨。 2）高利润驱动海外电解铝加速布局，海外成本支撑线及国内进口盈亏线成国内铝价“护城河”高利润吸引海外布局电解铝步伐加快，新增产能投放集中在2026、2027年，2025-2027年海外电解铝产量增速1.5%、5.2%、4.4%，可喜的是，新兴经济体用铝增长强劲，推动同期海外消费增速1.9%、2.6%、2.7%，海外过剩180万吨、263万吨、323万吨。全球视角2025-2027年原铝供需平衡-2万吨、50万吨、37万吨。尽管转入轻微过剩，但全球显性库存水平过低，中国原铝市场大幅缺口，考虑到海外运行产能完全成本的95%分位线在2400美元/吨，进口到中国成本为20850元/吨，中国的天然缺口需要保障进口窗口的打开。因此，对远期的电解铝价格给予偏乐观的评价。3）铝锭成本中枢16600元/吨，利润中枢3400元/吨，价格中枢20000元/吨商品价格通常可以拆分为两部分：成本+利润，成本决定商品价格的运行中枢，供需水平即缺口或过剩，以及行业格局，决定行业的利润。成本方面，铝土矿价70-75美金，以此测算高成本区域的氧化铝完全成本为2900-3000元，预焙阳极均价5900元/吨，网电电解铝含税成本在16600元/吨水平。2020年中至今，国内电解铝就处于持续有缺口的状态，库存重心逐渐下沉至低位徘徊，这使得电解铝行业盈利水平维持在高位。2025年1-5月网电平均行业利润是3400元/吨，缺口支撑利润维系，对应铝价16600+3400=20000元/吨。其后，中国缺口，海外过剩，以海外进口成本作为国内原铝价格边界，预计2026年、2027年铝价分别为20500元/吨、21000元/吨。 4）铝业公司迎来弱供给、高利润的好时光核心公司包括：中国铝业、云铝股份、神火股份、南山铝业、天山铝业、中孚实业、华通线缆等。4、供需结构性失衡，叠加10年大修周期来临，民航供应链价值有望迎来重塑广发证券指出，当前，全球民航处于结构性失衡阶段，需求处于持续性恢复，但积压订单处于历史高位，产能与订单需求错配明显。此外，2010-2018年民航交付高峰将对应即将来临的大修高峰。国内民航还处于大飞机加速交付和供应链积极切入全球配套的上行阶段。看好民航产业链4大方向将迎来重估。1）趋势一：看涨飞机资产，持有者受益概率有望提升租赁飞机仍然是现有航空公司补充运力的重要途径，民航供需的不平衡为飞机&发动机价值及租金提供上涨通道，体现在近期飞机市场价值超越基准并创下历史新高。据波音、空客官网，2024年波音、空客分别获得净订单377架、826架；截至2025年4月末，波音、空客分别积压订单6282架、8658架，合计14940架次，维持历史高位。 以当前交付速度计算，完成所有订单预计将需要14年，当前全球飞机交付等待时间达6年以上，且预计将进一步延长至接近10年，在2030年之前预计等待交付时间进一步提升。 2）趋势二：十年大修浪潮将至，降本及安全促朝本土供给倾斜机龄对民机直接维修成本的影响明显，预计未来中短期内老龄化会逐步加重，从交付周期看2010～2018年民航交付高峰期将在未来几年逐步进入老龄期，此外现有新飞机订单交付周期受供应链等影响进一步拉长。全球范围内新备件供应延缓及老旧飞机拆解二手件减少，带来OEM短缺的涨价潮，提高航司成本。经济性、安全性、可靠性综合成为航司选择国产重要考量。3）趋势三：产能重估正当时，国内航空供应链趋同海外主机利益，积极切入全球配套在地缘政治及贸易环境不确定性的背景下，民航供应链由传统的Global for Local往Local forLocal倾斜。预计2024至2043年的20年间，中国有望成为新交付飞机单一国别最大市场，议价权或同步提升，叠加创纪录的积压订单、机队老龄化下维修扩张周期、贸易环境不稳定性，或促海外主机厂寻求新供应链，观察到如赛峰、RR正积极接洽与国内供应商的合作。此外欧洲正寻求从被动加费到主动武装，重视防务挤占自身产能下本土凭借现货优势切入机遇。4）趋势四：国产民航飞机及发动机的加速国产化是维持或新增运力的必然选择预计未来国内民用航空需求不减，机队老龄化下预计未来20年内平均每年有150～200架飞机退役，若供应链瓶颈持续，为维持+新增运力满足需求，仅靠波音+空客预计存在压力，考虑安全及贸易环境，看好国产大飞机及发动机交付前景。5）核心公司方向一，看涨飞机资产持有者，关注如航空租赁公司； 方向二，有望趋同海外主机厂利益，积极切入全球配套、产能重估标的，关注航亚科技、航宇科技、航材股份、隆达股份、中航重机、应流股份、宝钛股份（有色组）等；方向三，本土民航大修浪潮至，关注维修方向国产化，考虑12年以上的步入老龄期，预计我国在2010～2018年间交付的民机的维修或大幅增加。以我国在役的民用发动机为例，结合全球发动机维修趋势，预计国内相关航司的维修支出或进入快速增长期。关注如中航机载、润贝航科、民士达、昊华科技、北摩高科、江航装备、航新科技、森麒麟、安达维尔、海特高新、回天新材等；方向四，关注国产大飞机，关注如中航西飞、航发动力、航发控制、航发科技、中航高科、光威复材、三角防务等。 本资讯中的内容来自持牌证券机构，意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖做出保证。投资者不应将本资讯作为投资决策的唯一参考因素。亦不应以本资讯取代自己的判断。本文内容和观点不代表选股通APP平台观点，请独立判断和决策。在任何情况下，选股通APP不对任何人因使用本平台中的内容所引致的任何损失负任何责任。研报来源：1、东方证券，周振，S0860523070002，重视家电现金牛，为全球扩张保驾护航。2025年5月28日2、东海证券，张晶磊，S0630524090001，基础化工行业简评：友道化工生产事故，化工行业生产监管或将趋严。2025年05月28日3、中信建投，王介超，S1440521110005，铝深度三：产能受限格局优，拥抱高利润电解铝时代。2025年5月28日4、广发证券，孟祥杰，S0260521040002，供需紧、大修临，重视全球民航及燃机市场结构重塑的机遇。2025年5月26日*免责声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议*风险提示：股市有风险，入市需谨慎