油脂：等待破局点

摘要 油脂市场当前罕⻅的没有交易机会，并且波动收窄。等待棕榈油增产季卖压阶段性释放之后的机会，留意印度进⼝买船与国内消费。 —概览 油脂近期窄幅震荡，没有流畅趋势性⾏情，与疫情之后的⾛势形成明显反差。USDA在5⽉给出了2025/26年的第⼀次预估，总体的供需再度趋紧，且在当前CBOT盘⾯新作亏损10%和棕榈油950美元附近有补库需求的状态下，等⼀个舒服的买点仍然是⾼赔率的策略。 图1全油脂库销⽐年度调整 数据来源：USDA，中粮期货研究院整理 ⼆棕榈油降价寻需求 棕榈油端的定调是在增产季的初期，⻢来的产量和库存均⻅到明显增加，4⽉市场传出产地积极卖货的信号，并在4⽉MPOB⽉报上给出产量环⽐增幅超20%，且库存快速来到 186.6万吨。市场的反应敏锐提前释放部分压⼒，但是当前市场预估5⽉再次⻅到产量库存⻬增，虽然产量端环⽐放缓市场仍然倾向于交易库存即将突破200万吨。 站在增产季的早期，带着200万吨以上的5⽉库存预期，后 ⾯6/7/8/9⽉份真的很难坚定的看多做多，往前⾯翻2018/2019/2020年⻢来5⽉库存超过200万吨，除了2020年疫情后⾯⻅到去库价格⾛强，2018/2019年的棕榈油持续疲软。 虽然印尼⻢来作为棕榈油的主要出⼝国，货权集中度⾼，但是近期主要销区印度和中国的棕榈油消费异常低迷，基本上持平2022年棕榈油最⾼价位状态，这种状态不可持续，因此有了近期⻢来主动降价找需求的题材，如果再不降价去库 ⻢来的库存真的会⾯临难以兜底的压⼒。中国国内棕榈油对 ⾖油倒挂已经有⼀段时间了，且在5⽉上旬⼀波集中买船后近期买船放缓，后⾯的买船采购依然清淡。 印度⽅⾯的问题更加突出，印度的棕榈油库存、港⼝库存和全油脂库存均是相对低位，市场预期印度会有⼤幅的补库动作，在950美元附近确实⻅到。在2024年9⽉中上调⻝⽤油进⼝关税之后（补丁打在棕榈油、⾖油和葵油三⼤进⼝油脂上），印度的消费下降⾁眼可⻅，所以这个补库动作可能会打折扣，⻢来当局肯定已经提前看到了这点。 图2印度2024年上调⻝⽤油进⼝关税 数据来源：SEA，中粮期货研究院整理 三⾖油的确定性 ⾖油⽅⾯暂且不说美⾖油⽅⾯的RVO政策提振或者SRE利空，鉴于国内⾖油和美⾖油之间的关联度不⾼，国内⾖油未来3/4个⽉内的主要驱动还是在于进⼝巴西⼤⾖压榨，当下预估今年5-8⽉⼤⾖预计累计到港4500万吨是历史新⾼，对应后⾯⾖油的季节性累库压⼒可想⽽知。 图3国内⼤⾖到港 数据来源：海关/预测，中粮期货研究院整理 图4国内⾖油库存 数据来源：钢联，中粮期货研究院整理 部分市场参与者倾向于交易⾖棕价差的季节性回归，但是今年的⾖油压⼒是相对明确的（Q3棕榈油买船还不够），即使是在棕榈油主动降价过程中，当棕榈油⾖油即将来到平⽔结构时市场的反应还是诚实的，在⼀些功能性场景中终端还是倾向于棕榈油。 四菜油的信不信 菜油的故事当前就是你信或不信，信就尽早，不信就永远别信。在3⽉中国对加拿⼤菜粕和菜油加征反歧视关税，市场原先以为菜系供给会明显趋紧，并且对于加拿⼤菜籽也会敬 ⽽远之，实际情况是4⽉从加拿⼤进⼝菜籽47.7万吨，以及后⾯4/5⽉份菜籽压榨开机⾼菜油持续累库。 图5国内菜油库存 数据来源：钢联，中粮期货研究院整理 当前市场的观点是6⽉之后菜籽进⼝量就明显下降，后⾯进 ⼊库存消化阶段并在Q3持续⻅到紧张状态，但是在当前菜 ⾖油价差1700状态下菜油的终端需求被压制。贸易商反馈菜油的货权相对集中，现货可能并不像图上那样宽松。 作者简介 张如峰 中粮期货研究院油脂油料⾼级研究员交易咨询资格证号：Z0021115 ⻛险揭⽰ 1.中粮期货有限公司拥有本报告的版权和其他相关的知识产权。未经中粮期货有限公司许可，任何单位或个⼈都不得以任何⽅式修改本报告的部分或者全部内容。如引⽤、转载、刊发需要注明出处为中粮期货有限公司。违反前述要求的，本公司将保留追究其相关法律责任的权⼒。 2.本策略观点系研究员依据掌握的资料做出，因条件所限实际结果可能有很⼤不同。请投资者务必独⽴进⾏交易决策。公司不对交易结果做任何保证。 3.市场具有不确定性，过往策略观点的吻合并不保证当前策略观点的正确。公司及其他研究员可能发表与本策略观点不同的意⻅。 4.在法律范围内，公司或关联机构可能会就涉及的品种进⾏交易，或可能为其他公司交易提供服务。