卡尔贝法玛（KLBF）：买入评级，目标价上调至IDR1,625

1Q25 财报超出预期，主要得益于营养品和分销与物流部门的毛利率优于预期。多个部门的收入增长符合预期，但营养品部门由于激烈竞争，1Q25 销售额同比增长疲软。然而，营养品部门受益于较低的投入成本。预计 2Q25 将保持稳定增长，主要受制药部门强劲增长推动。预计 2Q25 毛利率将扩大 0.1 个百分点，主要受消费健康和营养品部门推动。由于非品牌业务增长速度快于品牌业务，预计制药部门 2Q25 毛利率将承压。预计 PATMI 同比增长 8%。预计 Kalbe Farma 2025/26/27 年净收入将同比增长 7%，2025 财年收入将同比增长 7%，净利润将同比增长 15%。

维持“买入”评级，并将目标价从 IDR1,500 提高至 IDR1,625。提升目标价主要受 2025/26/27 年净收入 7% 的同比增长以及资本支出预测下调推动。新的目标价 IDR1,625 意味着 2025 年预期市盈率为 20.2 倍，预期 EV/EBITDA 倍数为 13.1 倍，较当前股价有 11.7% 的溢价。预计制药部门的收入增长势头将持续，因此我们维持“买入”评级。

DCF 估值模型假设 2025-34 年 FCF 复合年增长率为 6.7%，加权平均资本成本为 9.9%，终端增长率为 4.25%，税率为 23%。预计新推出的生物类似药将在短期内支持制药部门的收入增长。我们认为 Kalbe Farma 是一家优质公司，拥有稳健的资产负债表和经验丰富的管理团队。这些因素加上良好的公司治理，使 KLBF 成为有吸引力的投资标的。预计新业务领域（制药领域的生物类似药、放射性药物和医疗设备）将支持增长。

下行风险：经济增长放缓；印尼盾对美元贬值；不利监管发展；全民健康计划带来的药品价格压力；竞争加剧；供应链中断；全民健康计划实施不力；印尼消费者购买力下降幅度大于预期；以及生物类似药或肿瘤产品销售渗透率出现任何延迟或中断。