欧洲央行预览（6月）：最后一次降息？

经济学欧元区 欧洲中央银行展望（6月） 最终剪辑？ ◆我们预计欧洲央行将在六月再次降息25个基点… ◆…在对增长和通胀的向下修正如... ◆若无进一步负面意外，这可能就是最后一次削减 回到中立 在4月，欧洲央行连续第六次降息（本轮第七次），将存款利率降至2.25%。声明删除了对政策紧缩的提法，并表示政策将保持数据依赖。随着通胀可能放缓 标题低于2%在五月，继四月的上行意外后（见(19日)以及一个新的预测，我们预计将显示2 %目标略有不及（见第3页），我们看到6月份还会有一次25个基点的降息，将存款利率降至2.0 %。这将使其处于欧洲央行今年早些时候提供的neutralrate范围（1.75-2.25%）的中间。 fabiobalboni 欧洲区高级经济学家 汇丰银行plcfabio.balboni@hsbc.com+442079920374 西蒙·韦尔斯 欧洲首席经济学家 汇丰银行有限公司simon.wells@hsbcib.com+442079916718 2025年5月22日 可能下调增长和通胀预期（参见第3页）2025年第一季度增长超预期，但近期美国关税的宣布及相关的不确定性导致短期前景恶化。同 时，也出现了重要的财政发展，包括可能增加的军事开支和德国的5000亿欧元基础设施基金。然而，由于对支持措施的时机和规模存在相当大的不确定性，欧洲央行将难以完全将其反映在其预测中。 欧元区财政盘点类似于欧洲委员会春季预测（见,19 明年以及2027年，2%的目标可能轻微低于预期（表10）。 6月份之后的前景尚不明朗，但似乎会出现暂停 我们预计欧洲央行在6月之后将保持对利率前景的立场不明朗。在4月2日美国关税宣布后不久 ，克里斯汀·拉加德表示，将当前政策利率与中性利率相比较已成为“毫无意义”，因为这在“无冲击世界”中最相关。然而，最近，有影响力的董事会成员伊莎贝尔·施纳贝尔主张“维持利率接近目前水平——也就是说，坚定地处于中性地带”，并补充说，如果要让政策保持宽松，她需要看到“劳动力市场状况的急剧恶化”和/或“ ECB观察者“将通胀预期向下脱钩”（参见，5月13日）。 由于目前这两种情况均未见迹象（图表1-6），这可能会提高欧洲央行在6月后再次降息的门槛 汇丰环球研究播客 聆听我们的见解 了解更多 ，尤其是在美国关税风险近期有所缓解的情况下。因此，我们认为7月暂停是合理的，然后再在9月重新评估形势。除非前景进一步恶化，否则我们基本判断认为6月将是本轮周期最后一次降息。但7月对相互关税的90天暂停期将到期，以及至今欧盟与美国贸易谈判进展甚微，仍存在大量不确定性。因此，风险倾向于进一步降息，就连通常偏鹰派的比利时央行行长皮耶尔·温施也最近承认利率可能需要“温和支持”（彭博社，5月20日）。 披露与免责声明 本报告必须与披露附录中的披露声明和分析师资质认定一并阅读，并与免责声明一并阅读，免责声明是本报告的一部分。 报告发行方：汇丰银行plc 访问汇丰环球研究： https://www.research.hsbc.com 增长与通胀新闻 1.由于美国关税公告，欧洲央行利率定价比3月份更为鸽派 欧元隔夜利率远期 2.2025年第一季度增长令人惊喜，但前瞻性指标有所放缓 %q-o-q欧元区gdpvs.基于调查的%q-o-q 预测 0.6 ECBQ2 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 forecast=0.2%0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2 12月24日4月25日8月25日12月25日4月26日8月26日12月26日23232323242424242525 2024-05-16欧央行会议（4月） ECB会议（3月）汇丰银行预测 来源：彭博，汇丰预测。注意：5月15日应为6月ECB利率预测的截止日期。 3.四月欧元区核心通胀超预期走强，但五月份应有所缓和 来源：Macrobond，Eurostat，ECB，HSBC。注释：4月为第二季度数据。 GDPEC调查 pmi未来产出PMI输出 来源：欧洲委员会、HCOB/S&P全球采购经理人指数、汇丰计算、欧洲央 行预测。注：欧洲委员会假设4月份，采购经理人指数假设5月份贯穿第二季度。 4.服务通货膨胀势头自年初以来呈上升趋势 来源：Macrobond，Eurostat，ECB，HSBC 5.劳动力市场正在放缓，预示着未来工资将趋于温和，但仍然紧张 来源：Macrobond，Eurostat，欧洲委员会，HCOB/S&P全球PMI，汇丰。* PMI乘以2以匹配规模，EC假设4月，PMI假设5月贯穿第二季度。 6.消费者通胀预期在欧央行和委员会的调查中有所上升 来源：Macrobond，欧洲央行，欧盟委员会，汇丰银行 欧洲央行六月预测 欧元区第一季度国内生产总值增长（环比0.3%）略微超出了欧洲央行的预期，但增长可能是由美国关税前的出口前置推动的，而前瞻性指标的恶化意味着未来季度增长率可能会下调，考虑到欧元的走强可能会进一步抑制出口。任何军事开支的增加和德国5000亿欧元的基建计划应会进一步支持未来增长，但由于目前细节不足，这使得欧洲央行难以将其纳入预测（但鉴于该预测将由各央行主导，因此意外情况不能完全排除）。 尽管第二季度核心通胀目前有小幅上行的意外，但自三月以来大多数发展都是去通胀的（图表7-8和表9） 。油价下降约20%（根据典型的ECB弹性，10%的下跌会很快使通胀下降0.3个百分点）。天然气价格下降约35%（10%的降幅一年后会使通胀下降约0.2个百分点），欧元对美元升值8%，按贸易加权升值4%（10 %的下跌通常会使一年后的通胀上升0.1个百分点，由于它与国内需求增强无关，因此可能更高）——由于较早的截止日期（5月15日），最近的局部逆转不会被包含在内——较低的增长应会对通胀产生压力，部分被财政消息抵消。否则，市场已定价了约25个基点的进一步降息，这应会在12-18个月后使通胀上升约0.1个百分点。总而言之，我们预计ECB将预测2026年和2027年通胀小幅低于2%的目标（表10）。 7.自3月份以来，能源价格已经下降…… 来源：Macrobond，ICE，ECB，HSBC。注意：3月ECB预测的截止日期是 2月6日（数据取自该日期前两周），而我们对6月预测的截止日期则假设为 5月15日。 8.…而欧元升值了很多 来源：Macrobond，ECB，HSBC。注意：3月ECB预测的截止日期是 2月6日（数据取自该日期前的两周），而我们假设6月预测的截止日期 将是5月15日。 9.汇丰银行对欧洲央行工作人员预测所依据的技术假设的估计 ecb三月假设ecb六月假设（估计） 宏观经济预测 20242025f2026f2027f 20242025f2026f2027f 三个月euribor（%） 3.6 2.2 2.0 2.1 3.6 2.1 1.8 2.1 油价（美元/桶） 82.0 74.7 70.3 68.7 82.0 66.4 63.1 64.4 天然气价格（欧元/兆瓦时） 34.4 50.2 40.4 31.7 34.4 38.2 33.5 29.5 美元/欧元汇率 1.08 1.04 1.04 1.04 1.08 1.11 1.12 1.12 欧元名义有效汇率（%年） 1.9 -1.5 0.0 0.0 1.9 1.5 0.8 0.0 来源：欧洲央行、彭博社、汇丰银行估计。注意：3月欧洲央行预测的截止日期是2月6日（数据取自该日期前两周期间），而我们对6月预测的截止日期假设 为5月15日。 10.汇丰对欧洲央行员工预测的估计 欧洲央行三月预测 GDP增长率（%年） 0.8 0.9 1.2 1.3 0.9 0.9 1.1 1.4 通货膨胀（%年） 2.4 2.3 1.9 2.0 2.4 2.1 1.8 1.9 能源和食品外的通货膨胀（%年）来源：欧洲央行，彭博社，汇丰银行估计 2.8 2.2 2.0 1.9 2.8 2.3 1.9 1.8 宏观经济预测20242025f2026f2027f 汇丰对欧洲央行六月份预测的估计 20242025f2026f2027f 披露附录 分析师认证 以下负责本报告的分析师、经济学家或策略师，包括任何作为报告单个部分或部分作者姓名出现或作为子公司在整体估值中指定的分析师，证明其对主题证券或发行人的意见、任何在此类个人作者指定的部分中表达的看法或预测，以及在此处表达的任何其他看法或预测，包括在研究报告封底表达的任何看法，准确地反映了他们的个人观点，并且他们薪酬的任何部分在任何时候均未直接或间接与本研究报告包含的具体建议或观点相关：FabioBalboni和SimonWells 重要披露 本文件由汇丰研究部编制和分发，专为汇丰客户使用，不得以任何方式向他人公开，无论是通过新闻媒体还是其他途径。 本文件仅供参考，不应被视为出售要约或购买所提及的证券或其他投资产品的要约邀请或参与任何交易策略的建议。本文件中的建议是普遍性的，不应被视为个人建议，因为它是在未考虑任何特定投资者的目标、财务状况或需求的情况下准备的。因此，投资者在采取建议行动之前，应考虑建议的适用性，并考虑到他们的目标、财务状况和需求。如有必要，请寻求专业的投资和税务建议。 本文件提及的某些投资产品可能不符合在部分州或国家的销售资格，也可能不适合所有类型的投资者。投资者应在购买投资产品前，就本文件提及的投资产品的适用性咨询其汇丰代表，并考虑其特定的投资目标、财务状况或特别需求。 本文件中提到的投资产品的价值和所产生的收入可能会波动，因此投资者可能收回的投资额少于最初投入的金额。某些高波动性投资可能会遭受价值突然大幅下跌，跌幅可能等于或超过投资金额。投资产品的价值和收入可能受到汇率、利率或其他因素的影响。某特定投资产品的过往业绩并不能预示未来结果。 汇丰银行及其附属机构将不时以主交易商或代理人的身份向客户买卖其所覆盖的HSBC研究中列出的公司股票/工具，包括股权和债务（包括衍生品），或在报告中提到的证券/工具中担任做市商或流动性提供者。 分析师、经济学家和策略师的部分薪酬参考汇丰银行的盈利能力，该盈利能力包括投资银行业务、销售与交易以及主要交易收入。 无论何时，或以何种时间框架，本次分析的更新何时发布尚未确定。 对于本报告中提到的任何公司的披露内容，请参阅该公司最新的已发布报告 www.hsbcnet.com/study可在 汇丰私人银行客户如有其他研究报告相关疑问，应联系其关系经理。如需了解本报告所使用的专有模型详情，请联系撰写分析师。 额外披露 1本报告日期为2025年5月22日。 2本报告中包含的所有市场数据截至2025年5月20日收盘，除非报告中注明了不同的日期和/或具体时间。 3汇丰银行已建立程序，以识别和管理其研究业务中产生的任何潜在利益冲突。汇丰银行的分析师及其参与准备和传播 研究部门独立于汇丰银行的投资银行业务进行研究运营，并设有独立的管理报告线。投资银行业务、主要交易业务和研究业务之间已实施信息隔离程序，以确保任何机密和/或价格敏感信息都得到适当处理。 4您不允许为(一)确定贷款协议或其他金融合同或凭证项下的应付利息或其他应付金额，或(二)确定金融工具的买入、卖出、交易或赎回价格 ，或金融工具的价值，和/或(三)衡量金融工具或投资基金的表现，而参考本文件中的任何数据。 免责声明 截至2024年12月7日的法律实体： 汇丰银行PLC；汇丰欧洲大陆；汇丰欧洲大陆SA，德国；汇丰银行中东有限公司，迪拜国际金融中心；汇丰银行PLC 汇丰银行中东有限公司，阿联酋分行；汇丰投资证券公司，伊斯坦布尔；香港上海商业银行有限公司，香港；香港上海商业银行有限公司，新加坡分行；香港上海商业银行有限公司，首尔证券分行；香港上海商业银行有限公司，首尔分行；汇丰前海证