贵金属周报：关税和美债担忧重燃 避险资金流入驱动贵金属上涨

2025年5月24日 目录01020304本周行情回顾贵金属资金面与持仓分析宏观基本面分析白银产业基本面分析 本周行情回顾 贵金属行情回顾——关税和美债担忧重燃避险资金流入驱动贵金属上涨国际金价走势数据来源：文华财经⚫本周，中美贸易冲突缓和逐步被市场消化，市场寻找新的驱动，在日债和美债需求恶化带来的连锁影响下，美股等资产风险偏好再次降低，加上特朗普对欧盟加征高额关税的威胁，本周特别是来自亚洲和欧洲的避险资金重新流向贵金属，使金银价格走强。国际金价周初在本轮回调的低位附近企稳后再度震荡走强，期间回到3300美元上方修复上周跌幅，收于3357.52美元/盎司，当周累计涨4.86%；国际银价跟随黄金上涨过程中回到33美元并冲击33.5美元的前高阻力，但受到贸易摩擦对工业需求的影响表现不如黄金，收盘价33.48美元/盎司，当周累计涨3.73%。 贵金属行情回顾——关税和美债担忧重燃避险资金流入驱动贵金属上涨贵金属市场当周交易表现合约标的收盘价累计涨跌幅（%）最高价最低价成交量COMEX黄金主力3357.704.753366.503207.401099762沪金2508780.103.76785.36743.041657416伦敦金3357.524.863365.933204.21-上金所黄金TD775.723.73781.87735.65290062COMEX白银主力33.6403.7333.91532.235251571沪银250882632.00834280163607927伦敦银33.4803.7333.69732.100-上金所白银TD82442.12831179852060658数据来源：Wind，广发期货研究所 贵金属期现价差——国内黄金基差在前期波动范围保持窄幅震荡，白银基差波动较小，外盘黄金基差稳步收窄黄金t+d和沪金主力价差白银t+d与沪银主力价差数据来源：Wind，广发期货研究所伦敦金-COMEX金价差伦敦银-COMEX银价差-10-8-6-4-2024黄金基差-150-100-50050100白银基差-60.00-50.00-40.00-30.00-20.00-10.000.00-1.20-1.00-0.80-0.60-0.40-0.200.000.20 贵金属内外盘价差与比价——人民币兑美元汇率转稳黄金内外盘价差波动转窄，避险资金对黄金驱动力量更强金银比再次上升黄金内外盘价差白银内外盘价差数据来源：Wind，广发期货研究所60657075808590951001051102021-03-192021-05-192021-07-192021-09-192021-11-192022-01-192022-03-192022-05-192022-07-192022-09-192022-11-192023-01-192023-03-192023-05-192023-07-192023-09-192023-11-192024-01-192024-03-192024-05-192024-07-192024-09-192024-11-192025-01-192025-03-192025-05-19外盘金银比内盘金银比内外盘金银比价 资金面与持仓分析 1000.001500.002000.002500.003000.003500.004000.0070075080085090095010001050110011502021-09-022021-11-022022-01-022022-03-022022-05-022022-07-022022-09-022022-11-022023-01-022023-03-022023-05-022023-07-022023-09-022023-11-022024-01-022024-03-022024-05-022024-07-022024-09-022024-11-022025-01-022025-03-022025-05-02SPDR:黄金ETF:持有量(吨)伦敦金价格(美元/盎司)800090001000011000120001300014000150001600017000资金面变化——本周受到美债和日债下跌等风险影响资金重新流入金银ETF基金全球最大SPRD黄金ETF基金持仓量变化（金价：右轴）全球最大SLV白银ETF基金持仓量变化（银价：右轴）数据来源：Wind，广发期货研究所922吨⚫截至5月23日，全球最大SPRD黄金ETF基金持仓量约为922.5吨，本周受到美债和日债下跌等风险影响资金重新流入ETF持仓较上周略增3.7吨；全球最大SLV白银ETF基金持仓量约为14217.5吨，当周持仓大幅增加302.6吨。 贵金属期货持仓与库存——自4月中金价见顶后多头持续离场，目前净多头持仓出现止跌反弹迹象或预示价格回升趋势CFTC黄金期货投机持仓净多头变化CFTC白银期货投机持仓净多头变化数据来源：Wind，广发期货研究所COMEX黄金与白银期货仓单库存⚫截至5月20日，CFTC黄金期货管理基金投机持仓净多头为107629手，当周持仓止跌回升6402手，多头增仓空头减仓，自4月中金价见顶后多头持续离场，目前净多头持仓出现止跌反弹迹象或预示金价回升趋势；白银期货投机持仓净多头为30445手，持仓较上周增加2112手，多空头均有增仓；⚫随着特朗普关税政策公布对金银进口豁免，前期抢运的情况或有所缓解，现货供应有望恢复正常，COMEX多头平仓也减少实物交割需求黄金注册仓单数量有所回落，白银库存则仍有上升，高库存可能抑制价格上涨。020,000,00040,000,00060,000,00080,000,000100,000,000120,000,000140,000,000160,000,000180,000,0000500000010000000150000002000000025000000300000002021-01-072022-01-072023-01-072024-01-072025-01-07COMEX黄金:注册仓单:合计:全球COMEX白银:注册仓单:合计:全球-20,000.00-10,000.000.0010,000.0020,000.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.00CFTC白银投机持仓净多头COMEX白银收盘价1,100.001,600.002,100.002,600.003,100.003,600.00(30,000.00)20,000.0070,000.00120,000.00170,000.00220,000.00270,000.00CFTC黄金投机持仓净多头Comex黄金价格 全球黄金供需——2025年一季度黄金需求创近10年单季新高，4月亚洲和北美地区ETF有较大规模流入，但5月以来有大幅净流出全球黄金季度需求变化（吨）全球黄金ETF按地区持仓量情况（吨）数据来源：世界黄金协会，Wind，广发期货研究所⚫据世界黄金协会统计，今年一季度黄金需求总量为1310吨（包含场外交易投资）同比增长1%，创2016年以来同期最高；央行购金量为244吨较上一季度有所放缓，但黄金ETF流入达到552吨，创2022年一季度以来新高；⚫2025年4月全球各地区黄金ETF持仓整体延续正流入，亚洲地区大幅增加69.6吨，北美地区再度流入44吨较3月有所减少但仍高于过于的平均水平，欧洲地区则有小幅流出。据彭博统计数据，5月以来全球黄金ETF出现大幅净流出，主要是北美地区。0500100015002000250030003500400045002020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01北美欧洲亚洲其他地区-400.00-200.000.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.001,400.001,600.002022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32303Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1金饰工业投资：金条和金币投资：黄金ETF央行购金 央行购金与现货库存——中国连续6个月增持黄金但规模有所减少，关税对金银进口豁免伦敦现货库存持续反弹新兴国家官方黄金储备（印度、土耳其、波兰：右轴）LBMA伦敦金库存（千盎司）数据来源：LBMA，Wind，广发期货研究所⚫以新兴国家为首的央行大规模持续购入黄金是近年推动金价上涨的重要因素之一，其中中国、印度、土耳其和波兰央行购金规模较大，使金价获得支撑；中国外管局公布4月末黄金储备7377万盎司（约2294.5吨），较3月末环比增加约2.18吨，规模持续减少但连续6个月增持；⚫受到特朗普关税对金银进口豁免，使黄金伦敦运到纽约的期转现情况有所缓和，2025年4月LBMA伦敦黄金库存持续小幅回升至2.74亿盎司（约8534.8吨），随着现货供应紧张情况缓和，COMEX期现价差回到正常波动范围。200300400500600700800900100015001600170018001900200021002200230024002020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-04吨中国俄罗斯印度土耳其波兰250000260000270000280000290000300000310000320000 宏观基本面分析 美国经济景气度(PMI)——4月制造业PMI再度回落创5个月新低，关税影响需求与产出双弱，服务业超预期反弹需求和就业仍较强制造业PMI指数非制造业PMI指数ISM制造业PMI分项指标ISM非制造业PMI分项指标⚫4月制造业PMI指数从49回落至48.7创五个月来最大萎缩，高于预期47.9，关税影响需求与产出双弱，就业分项有所回升，物价分项小幅走高；ISM服务业PMI指数为51.6，高于预期50.3和前值为50.8，尽管商业活动跌至去年6月以来的最低水平，但订单需求较强，就业回暖。40.0042.0044.0046.0048.0050.0052.0054.0056.0058.00美国:ISM:非制造业PMI美国:Markit服务业PMI40.0045.0050.0055.0060.0065.0070.0075.00美国:ISM:非制造业PMI:商业活动美国:ISM:非制造业PMI:新订单美国:ISM:非制造业PMI:就业美国:ISM:非制造业PMI:物价48.7050.7045.0046.0047.0048.0049.0050.0051.0052.0053.0054.00美国:ISM:制造业PMI美国:Markit制造业PMI:季调40.0050.0060.0070.002023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-04美国:ISM:制造业PMI:新订单美国:ISM:制造业PMI:产出美国:ISM:制造业PMI:就业美国:ISM:制造业PMI:供应商交付美国:ISM:制造业PMI:客户库存美国:ISM:制造业PMI:物价 51.6054.40 美国经济景气度——5月消费者信心降至历史第二低的水平，通胀预期继续上升，关税的担忧推升至最高点，后期有望改善美国密