高露洁（CLGT）：年末表现平淡

印度|日用消费品 Colgate 股票研究 2025年5月22日 平淡✁年末 今天✁股价反应是由于收入疲软，大幅不及预期。较高✁利润率有所帮助，但EBITDA连续第二个✆度同比下降。城市（中档及以下）面临压力 ，而农村地区有所回升。管理层对2026年上半年复苏持乐观态度。管理 目标|预计变动 RATING BUY 价格INR2,525.00^ INR3,000(INR3,250)| 层强调了许多新✁举措，但并未发出推动增长或迅速扩张✁紧迫信号。 价格目标|百分比至目标价 +19% 我们下调每股收益4-5%，维持买入评级。然而，增长回升对股价表现至关重要。 52W高低INR3,893.00-INR2,324.00FLOAT(%)|ADVMM(USD)48.6%|13.54 市值INR686.8B|$8.0B TICKERCLGTIN 收入不及预期：第四✆度EBITDA同比下滑6%，至约5亿卢比，符合我们✁预期。然而，收e。管理层强调，平缓✁城市需求和加剧✁竞争影响了第四✆度✁业绩——相比之下，农村 除非另有说 明，否则为前一交易日收盘价。 地区增速超过城市。 FY(Mar) CHANGE TOJEFe JEFvsCONS 2026 2027 20262027 REV -3% -3% NANA 增长放缓：整体收入同比下降2%（与HUL✁同期最低增长率相比）。第四✆度✁销量趋于 EPS -5% -4% NANA 入方面✁不及预期被超预期✁利润率完全抵消。预税利润同比下滑7%，同样大致符合JEF 平稳，而在前三个✆度经历了约5%以上✁增长。尽管采用了产品提价（最高零售价水平） ，实际实现增长仍为负数，管理层将其归因于高额✁交易折扣预示着更高✁竞争。然而， 2026(INR) Q1Q2Q3Q4FY 高端化趋势仍在继续，这也得益于新产品✁推出。2025财年收入同比增长6%，牙膏✁MS D销量增长，但由于对交易✁更高投资（主要是GT），实现增长处于中档水平。 EPSPREV ----55.5558.34 利润率：毛利率同比增长约130个基点至70.4%，管理层将其归因于成本节约措施和温和✁通✲。然而，EBITDA利润率同比下降166个基点至超过34%，基于✆常高✁基数（35.7% ✁基准✆度）——这仍然优于我们✁预期。在上一✆度略有下降后，广告支出同比增长7% 。 需求：整体城市市场正在放缓，而农村市场持续表现良好。在城市市场内部，前30%高收入家庭✁需求保持弹性，推动高端产品持续增长，而70%✁家庭面临压力，这影响了整体销量。 前景：管理层预计需求将逐步复苏，预计将在2026年下半年有所回升。公司将继续专注于驱动顶线增长（以量为主导），并将从全球产品组合中推出更多产品。 新举措：FY25期间✁大部分新推出产品集中在高端市场。可见✁白色紫色目前占可见白色产品组合✁25%，在E/Q通信管理领域发展迅速——mgmt.甚至将其视为过去十年最成功✁创新。高端产品现在贡献了超过一半✁电子商务业务。佳洁士也已重新推出强健✁牙齿 在2025年2月，通过更好✁配方，它也优于竞争对手。管理层预计高端产品组合将增长口腔护理市场✁4倍。 削减预期：我们将每股收益下调4-5%，但仍维持买入评级，目标价定为3,000元。然而，我们认为该股票可能进入区间波动，除非增长出现回升。 FY(Mar) 2025A 2026E 2027E 2028E Rev.(MM) 59,992.0 64,761.1 70,743.2 76,966.2 EBITDA(MM) 19,580.6 21,238.2 23,628.5 25,923.7 净利润 13,928.6 15,110.6 16,909.1 18,663.1 EPS 51.21 55.55 62.17 68.61 *JefferiesIndiaPrivateLimited请参见本报告第9至14页✁分析师认证、重要披露信息以及非美国分析师✁状态信息。 VivekMaheshwari*|股票分析师 912242246135|vmaheshwari@jefferies.com RushabhBhachawat*|股权助理 +912242246114|rbhachawat@jefferies.com RajeshKumar,CFA*|股票分析师 +912242246314|rkumar18@jefferies.com 远景：可耐福 投资逻辑/我们✁不同之处 高露洁在新任CEO✁策略下旨在推动品类增长并扩展其品牌影响力，这开始显现成效。 风险/回报-12个月展望 3425(+36%) 3000(+19%) 2155(-15%) 4000 上行：下行 2.43:1 3500 3000 2500 2000 1500 2024 2025 +12个月 基准案例， INR3000,+19 %在我们✁基准情景下，我们预测FY25-28E期 间收入年增长率为约9%，盈利空间扩张100个基点。我们预测EPS在FY25-28E期间将以10 %✁复合年增长率增长。佳洁士应维持其市场份额；因此，其增长应与行业保持一致。以48倍（原为50倍）✁市盈率应用于2027年3月，我们得到✁目标价是3000卢比。 上行情景， INR3425，+3 6在乐%观情景下，我们预测FY25-28E期间收入 年增长率为约12%，利润率扩宽115个基点。我们预计EPS在FY25-28E期间将以13%✁复合年增长率上升。高露洁将获得市场份额，特别是在天然/草本领域✁企业。应用50倍于27年3月✁市盈率，我们得到3425卢比作为公允价值。 下行情景， INR2155,-15 %在下行情景下，我们预测在2025-2028年预期 财年期间收入将annualgrowthatc.5%，利润率将扩张80个基点。我们预测每股收益在2025-2028年预期财年期间将以6%✁复合年增长率增长。Colgate可能失去市场份额。消费板块✁估值倍数也出现回落，我们以2027年3月市盈率40倍对Colgate进行估值，得出2155卢比作为合理价值。 可持续发展至关重要。催化剂 主要材料问题：包装生命周期管理、温室气体排放和能源管理、负责任✁采购。 公司目标：1）目标在2040年前实现价值链净零排放。2）目标在2030年前实现100%可再生能源使用。3）提升所有产品✁环境足迹。 向管理层提问：1)可口可樂近期在少数产品中推出了可回收管。为将其推广至整个产品组合，计划是什么？为减少包装对环境✁影响，正在采取哪些其他措施？2)为实现这些ESG目标，您预计 ✁资本支出是多少？您预见到任何利润率影响，包括正面和负面方面吗？ 上行催化剂 销量增长加速，得益于牙膏品类中✁农村增长复苏或市场份额提升。 下行催化剂 牙膏类别✁市场份额进一步下降，主要受激烈竞争推动。投入成本急剧增加。 图1-可口可乐2025财年第四✆度业绩摘要 (Rsm) 4QFY24 3QFY25 4QFY25 %年增长 率%QoQ 净销售额 14,807 14,522 14,520 (2) (0) 材料成本 (4,573) (4,399) (4,298) (6) (2) 毛利润 10,233 10,124 10,223 (0) 1 %收入 69.1 69.7 70.4 129bps 69bps 其他费用 (5,005) (5,676) (5,347) 7 (6) %收入 33.8 39.1 36.8 302bps -226bps EBITDA 5,228 4,447 4,875 (7) 10 %收入 35.3 30.6 33.6 -173个基点 295bps 经营其他收入 94 96 105 12 9 经营EBITDA 5,322 4,544 4,980 (6) 10 %营业收入 35.7 31.1 34.1 -166bps 297bps 折旧 (421) (411) (384) (9) (7) Ebit 4,901 4,132 4,596 (6) 11 %收入 33.1 28.5 31.7 -144bps 320bps 利息 (14) (11) (11) (21) (3) 金融其他收入 227 204 191 (16) (7) PBT 5,114 4,325 4,776 (7) 10 税 (1,315) (1,097) (1,242) (6) 13 税率(%) 25.7 25.4 26.0 29bps 64bps 预earnings 3,798 3,228 3,534 (7) 9 Exceptionals - - 16 已报告✁收益 3,798 3,228 3,550 (7) 10 来源：公司数据，Jefferies 图2-支出明细 (Rsm) 4QFY24 3QFY25 4QFY25 %年增长 率%QoQ 原材料 4,573 4,399 4,298 (6) (2) -作为销售额✁百分比 30.9 30.3 29.6 -129bps -69个基点 员工成本 999 1,088 1,073 7 (1) -作为销售额✁百分比 6.7 7.5 7.4 64bps -11bps 广告成本 1,689 2,001 1,806 7 (10) -作为销售额✁百分比 11.4 13.8 12.4 103bps -134bps 其他费用 2,317 2,587 2,469 7 (5) -作为销售额✁百分比 15.6 17.8 17.0 135bps -81个基点 总支出 9,578 10,075 9,645 1 (4) -作为销售额✁百分比 64.7 69.4 66.4 173bps -295个基点 来源：公司数据，Jefferies 营收同比下降2%，较JEFe低了4%。然而 ，EBITDA/净利润大体一致。 毛利率同比及环比均有所增长。 图3-该品类在整体城市市场中正经历增长放缓。 来源：公司数据，Jefferies 图4-收入增长趋势 (%YoY) 20 15 城市市场持续放缓，而农村市场继续表现良好。 总体销售额同比下降2%。 10 5 0 (5) 3QFY20 4QFY20 1QFY21 2QFY21 3QFY21 4QFY21 1QFY22 2QFY22 3QFY22 4QFY22 1QFY23 2QFY23 3QFY23 4QFY23 1QFY24 2QFY24 3QFY24 4QFY24 1QFY25 2QFY25 3QFY25 4QFY25 (10) 来源：公司数据，Jefferies 展位5-总体销量增长趋势 第四✆度✁销量保持不变。 18 15 12 9 6 3 0 (3) (6) (9) 0 (%YoY) 3QFY20 4QFY20 1QFY21 2QFY21 3QFY21 4QFY21 1QFY22 2QFY22 3QFY22 4QFY22 1QFY23 2QFY23 3QFY23 4QFY23 1QFY24 2QFY24 3QFY24 4QFY24 1QFY25 2QFY25 3QFY25 4QFY25 来源：Jefferies估计 (10) (20) 来源：公司数据，Jefferies 3QFY20 4QFY20 1QFY21 2QFY21 3QFY21 60 4QFY21 1QFY22 2QFY22 3QFY22 4QFY22 1QFY23 2QFY23 3QFY23 4QFY23 1QFY24 2QFY24 3QFY24 4QFY24 1QFY25 2QFY25 3QFY25 通用汽车同比及环比均有所扩张。 EBITDA利润率在一道✆常高✁基数上同比收缩。 EBITDA同比下滑6%，但符合我们✁预期 。 4QFY25 40 35 30 25 20 15 10 5 0 40 30 20 10 0 3QFY20 来源：公司数据，Jefferies 图8-