新能源替代提前到来，煤价跌势加速

核心观点与关键数据

• 动力煤价格走势：连续两年熊市后，2025年以来动力煤价格再次下跌20%，截至5月中旬，港口5500K煤炭报价累计下跌150元/吨至620元/吨。1-4月份，煤炭有效供应增速（国产+进口）累计增长6%，火电和非电需求累计下滑2%，港口库存同比增1600万吨。
• 新能源替代影响：新能源对火电的替代加速，由量变转为质变，导致2025年以来火电需求持续负增长。2023年、2024年年末新能源发电占比分别为17%和19%，2025年4月末已增至25%，风电光伏装机量占比达到43%。
• 进口煤挤出效应：持续供需失衡下，高成本进口煤被挤出，1-4月份国内进口煤炭1.53亿吨，同比下降5.3%。但国内产量仍保持高位，供需压力格局难以扭转。

研究结论

• 短期煤价企稳：5月中旬伴随气温季节性走高和火电日耗转正，港口煤价或在600元/吨暂时企稳。但长期来看，火电被新能源替代的负增长趋势不可逆转，若国内煤炭产量不大规模减产，煤价难以见底。
• 供应端压力：国内煤炭产量持续增长，1-4月份全国原煤产量同比增长6.6%，但根据电力耗煤增速推算，显性库存增量高达1.3-1.4亿吨。市场等待国内煤矿主动减产以企稳煤价。
• 进口煤价格刚性：印尼煤价格受资源税收新规影响，短期难以松动，长期或将调降。倒逼印尼煤挤出将进一步扩大。

风险提示

• 进口政策
• 国内安监