黄金珠宝行业：金价上行带来业绩分化，关注行业发展新趋势

看好/维持商贸零售未来3-6个月行业大事：8185.167339.3758.8资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所行业指数走势图资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所分析师：刘田田分析师：魏宇萌8/1511/14商贸零售 东方财智兴盛之源行业报告资料来源：同花顺行业基本资料占比%922.03%行业市值(亿元)0.85%流通市值(亿元)0.94%行业平均市盈率010-66554038liutt@dxzq.net.cn执业证书编号：S1480521010001010-66555446weiym@dxzq.net.cn执业证书编号：S14805220900045/162/135/15沪深300 无股票家数-28.0%-12.5%3.0%18.5%34.0%49.5% 敬请参阅报告结尾处的免责声明属性产品销售增长，具有高性价比属性、投资类产品占比较高的品牌或有望受益，获得较好的销售增长；另一方面，产品设计能力和品牌力的价值被放大，渠道的驱动作用减弱，品牌化发展道路也得到了有益探索，具有差异化定位、较强产品研发设计能力的品牌或能持续走出独立行情。（2）长期看，居民消费水平提高，黄金工艺改进以及国潮崛起背景下国货黄金珠宝行业增长动力十足，看好技术领先，品牌力打造能力较强的品牌。风险提示：金价走势的不确定性、黄金珠宝消费需求疲软、市场竞争加剧。行业重点公司盈利预测与评级简称EPS(元)PEPB评级24A25E26E24A25E26E老凤祥3.733.223.541515141.93-中国黄金0.490.530.621816131.83-菜百股份0.921.041.141213122.49-周大生0.921.001.131613122.25-潮宏基0.220.530.632719162.45-老铺黄金8.7518.1425.3826362628.1-资料来源：公司财报、同花顺市场一致预期，东兴证券研究所 敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源黄金珠宝行业2024年度和2025年一季度收入和业绩表现整体较弱，港股公司表现好于A股公司。2024年A股黄金珠宝行业共实现营收1719.1亿元，同比下降4.73%；实现归母净利润49.07亿元，同比下降17.75%。A股+港股黄金珠宝行业共实现营收3256.34亿元，同比增长3.28%；实现归母净利润154.53亿元，同比增长9.87%。2024年黄金珠宝消费需求受到金价持续上行的压制，行业收入和利润表现整体偏弱，但港股公司表现明显好于A股公司。2025年一季度A股黄金珠宝行业共实现营收608.8亿元，同比下降25.22%，实现归母净利润19.68亿元，同比增长3.46%。2025年Q1金价延续上行态势，对黄金珠宝消费需求的负面影响仍持续，行业收入表现疲软，但受益于部分公司利润端改善明显，行业整体盈利能力有所恢复。表1：黄金珠宝板块2024年&2025年一季度业绩（亿元）2024年收入同比2024年归母净利润同比2025Q1收入同比2025Q1归母净利润同比板块整体3256.343.28%154.539.87%608.83-25.22%19.683.46%老凤祥567.93-20.50%19.50-11.95%175.21-31.64%6.13-23.55%中国黄金604.647.27%8.18-15.93%110.03-39.71%1.35-62.96%菜百股份202.3322.24%7.191.73%82.2230.18%3.2017.33%周大生138.91-14.73%10.10-23.25%26.73-47.28%2.52-26.12%潮宏基65.1810.48%1.94-41.91%22.5225.36%1.8944.39%萃华珠宝44.38-2.78%2.1725.46%12.314.12%0.8642.77%明牌珠宝39.34-0.08%0.18-88.70%9.74-28.14%-0.38-285.19%曼卡龙23.5722.55%0.9620.03%7.1442.86%0.4333.49%迪阿股份14.82-32.01%0.53-23.10%4.08-4.40%0.21-29.67%莱绅通灵12.2266.81%-1.84141.92%3.7153.21%0.28-251.07%深中华A5.802.00%0.17-5.87%1.6042.46%0.0683.23%周大福（港股）1,087.1314.82%64.9920.71%周生生（港股）211.76-15.34%8.06-20.45%六福集团（港股）153.2627.95%17.6737.56%老铺黄金（港股）85.06167.51%14.73253.86%资料来源：同花顺，东兴证券研究所注：板块整体2024年数据包含港股，2025年Q1数据不包含港股金价持续上行催生黄金投资需求但压抑消费需求。根据中国黄金协会数据，上海黄金交易所Au9999黄金2024年12月底收盘价614.80元/克，比年初开盘价480.80元/克上涨27.87%。2024年全国黄金消费量985.31吨，同比下降9.58%。其中黄金首饰532.02吨，同比下降24.69%；金条及金币373.13吨，同比增长24.54%；工业及其他用金80.16吨，同比下降4.12%。由于国际局势动荡、冲突加剧，黄金避险保值属性凸显，带来金价持续大幅上行，从而带来投资类需求的大幅释放。与此同时，金价的持续上行也带来黄金珠宝消费者观望情绪、谨慎态度加重，导致黄金首饰消费乏力。我国主流黄金珠宝公司以销售满足消费需求的黄金珠宝饰品为主要业务，因此业绩表现受到金价持续上行拖累。图1：上海黄金交易所Au9999金价（元/克）图2：我国黄金消费细分（吨） 敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源行业内公司业绩表现分化严重，金价持续上行总体来看对消费的需求影响是负向的，但仍有部分公司取得较快的业绩增长表现，我们将业绩表现较好的公司分为两大类：（1）投资金条产品占比高因此受益于金价上行的公司——菜百股份。公司2024年黄金饰品营收54.7亿元，同比下降11.14%，但贵金属投资产品营收129亿元，同比增长45.28%，成为整体营收增长的主要拉动。但投资类产品的毛利率较低，因此该类业务占比的提升会拉低整体毛利率水平，由此带来公司利润端表现弱于收入端。（2）品牌属性更强、产品差异化设计的公司——老铺黄金、潮宏基、曼卡龙等。这些公司的品牌定位相对更年轻，且产品的设计属性更强，通过打造出具有差异化设计和卖点的大单品，从而形成独特竞争优势。如老铺黄金恪守高端品牌定位，专注“古法金”领域，创造性的设计出葫芦系列吊坠、玫瑰花窗吊坠、花丝吊坠等工艺精美且独具代表性的产品，并以此收获一批忠诚度较高的高净值客户。潮宏基2024年创造性地推出了花丝系列，展现了非遗花丝在当代审美与消费情绪下的全新表达；串珠系列产品不断丰富，通过编绳提供差异化服务，将时尚元素更多的融合到黄金产品中，对年轻客群的吸引力持续增强。与此同时，设计属性较强的产品更多为一口价销售模式，而非克重+加工费模式，在金价持续上行的背景下，一口价产品相较克重产品呈现出更强的性价比和吸引力。图3：老铺黄金经典产品图4：潮宏基经典产品资料来源：公司官网，东兴证券研究所资料来源：公司公告，东兴证券研究所 敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源通过对比各公司经营和业绩表现，我们总结近1-2年来在金价持续上行背景下，行业呈现以下几大趋势：1、金价上行通道中，渠道的驱动性减弱，产品和品牌的重要性提升。过往来看，渠道一直是影响品牌发展的重要因素，主流黄金珠宝公司均通过快速拓店的方式抢占市场份额。但近年来行业拓店速度明显减慢，2024年部分公司如中国黄金、周大生、老凤祥等甚至出现了门店总数量下降的情况。这一方面由于金价的持续上行抑制了加盟商开店的积极性，另一方面消费市场的疲软也带来部分经营效益较差的门店闭店。在此背景下，渠道对行业和公司的驱动力减弱，品牌和产品的重要性得到显著提升，即品牌能否通过较强的产品设计吸引消费者，来抵抗金价上行带来的总需求下降，这对品牌的产品设计、工艺打造等提出更高要求。图5：主流黄金珠宝公司2024年底门店数及净增加门店数资料来源：同花顺，东兴证券研究所2、高端品牌引领行业孵化出新模式，探索出品牌化发展之路。过往市场主流的黄金珠宝零售商品牌属性相对较弱，本质上更偏向贸易商的定位，即通过交易黄金、销售黄金饰品赚取价差和加工费，品牌溢价较低，销售毛利率较低。以老铺黄金为代表的品牌的崛起，带领行业探索出新的商业模式，其通过高端的品牌定位、精细化的产品设计和区别于传统黄金首饰行业的定价方式，无限放大其品牌属性，带来更高的客户粘性、更高的毛利率和盈利能力。老铺黄金的快速崛起是对黄金珠宝行业走品牌化和高端化发展之路的有益探索和成功验证，或有望带动行业整体向品牌化方向发展。图6：主流黄金珠宝公司的销售毛利率图7：主流黄金珠宝公司的销售净利率资料来源：同花顺，东兴证券研究所资料来源：同花顺，东兴证券研究所4257151110050085838-2111120-98-166-4001600360056007600中国黄金潮宏基菜百股份周大生老凤祥2024年底门店总数（家）2024年净增加门店数（家）7.63.911.220.830.241.98.34.110.718.126.141.98.94.38.920.823.641.20204060老凤祥中国黄金菜百股份周大生潮宏基老铺黄金2022年销售毛利率（%）2023年销售毛利率（%）2024年销售毛利率（%）3.601.634.199.784.647.304.481.373.597.212.6017.3205101520老凤祥中国黄金菜百股份周大生潮宏基老铺黄金2022年销售净利率（%）2023年销售净利率（%）2024年销售净利率（%） 敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源3、消费客群年轻化和消费的情绪化持续显现，与黄金加工技术的提升同频共振。根据《2022年中国黄金首饰消费行业消费洞察报告》显示，青年群体黄金消费占比在五年间实现了从16%到59%的跨越式增长，跃居各年龄段金饰消费潜力榜首。这主要得益于黄金制造工艺的突破性进展以及产品设计的持续创新，3D/5D硬金、5G黄金和古法金等新工艺的应用，使得黄金产品在时尚度和设计感上实现了质的飞跃。与此同时，黄金珠宝消费与婚恋的链接度降低，情绪化属性加强。贝恩咨询调研显示，超过六成的消费者购买珠宝是出于自我奖励的动机，工艺技术的持续创新进一步激发了年轻人的购买热情。展望未来：（1）金价：各国央行购金需求旺盛有望对金价长期上行形成支撑，但中短期看，考虑到地缘政治出现缓和迹象、市场避险情绪明显降温、美国通胀粘性较强以及美联储降息概率降低等因素，金价或在小幅回调后呈现大幅震荡走势，后续还要关注90天关税豁免期结束后各国的贸易政策和美联储降息预期等。（2）黄金珠宝消费：金价的急速上行暂告一段落，其对黄金珠宝消费需求的压制或有所缓解，但考虑到金价仍在相对高位，黄金珠宝消费需求很难在短期快速回暖，消费者或仍持观望态度，投资类消费需求表现或持续好于消费类需求表现，部分产品力和品牌力强的品牌仍有望延续较好表现走出独立行情。投资建议：（1）金价持续上行背景下，行业呈现新的发展趋势和增长逻辑，一方面，黄金产品的保值属性凸显，持续拉动以投资金条为代表的具有投资保值属性产品销售增长，具有高性价比属性、投资类产品占比较高的品牌或有望受益，获得较好的销售增长；另一方面，产品设计能力和品牌力的价值被放大，渠道的驱动作用减弱，品牌化发展道路也得到了有益探索，具有差异化定位、较强产品研发设计能力的品牌或能持续走出独立行情。（2）长期看，居民消费水平提高，黄金工艺改进以及国潮崛起背景下国货黄金珠宝行业增长动力十足，看好技术领先，品牌力打造能力较强的品牌。风险提示：金价走势的不确定性、黄金珠宝消费需求疲软、市场竞争加剧。 敬请参阅报告结尾处的免责声明相关