海外债市系列之三：美国国债市场图谱

核心观点 固定收益专题研究 美国债券市场概况：作为全球规模最大的固定收益市场，美国体量显著领先于中国、日本等主要经济体，其规模在全球固定收益市场中的占比近40%，形成绝对主导地位。从债券品种来看，美国债券市场呈现出高度丰富的多样性，其中美国国债作为市场支柱，存量规模超60%，远超其他债券品种，在市场中占据压倒性优势。 证券分析师：陈笑楠证券分析师：季家辉021-60375421021-61761056chenxiaonan@guosen.com.cnjijiahui@guosen.com.cnS0980524080001S0980522010002证券分析师：赵婧证券分析师：董德志0755-22940745021-60933158zhaojing@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980513080004S0980513100001 美国国债详述：美国国债以美国政府信用为基础，由美国财政部代表美国联邦政府发行，用于满足美国联邦政府的各项公共财政支出需求，包括弥补财政赤字、筹集建设资金等。从流通属性上划分，美国国债可分为流通国债与非流通国债。根据期限和结构不同，美国流通国债又可以分为五类：短期国库券、中期国债、长期国债、通货膨胀保值债券和浮动利率债券。从投资者类型划分，主要包括美联储、国内投资者、海外投资者、其他投资者。其中，国内投资者主要包括美联储、商业银行、共同基金、养老金和保险公司、州和地方政府、个人投资者。海外投资者主要包括外国政府和央行、主权财富基金、国际资管机构。其他投资者则包含了对冲基金、债券ETF、一级交易商。 中债综合指数254.4中债长/中短期指数245.4/209.1银行间国债收益(10Y)1.69企业/公司/转债规模(千亿)69.5/24.0/7.0 一级发行概览：从影响美国国债发行的因素来看，一方面美国国会通过的债务上限规定了美国政府举债的总规模；另一方面美国财政部会根据自身的支出和收入情况，以及对未来经济形势的判断，设定TGA余额的目标范围，对国债发行形成“软约束”。从国债招标流程来看，美国国债一级市场拍卖分为四个步骤：美国财政部发布国债发行公告；投资者通过TreasuryDirect账户、经纪人或金融机构提交投标；财政部根据投标结果，确定最终发行利率和发行价格；中标投资者按发行价格支付债券款项，并获得债券。从美国国债一级配售结果来看，对于中长期美债来说，2015年后投资基金获配份额显著上升，超过交易商成为第一大配售主体。对于短期国库券来说，交易商为一级市场配售的主要机构，但2020年后配售占比有所下降。投资基金获配份额逐年上升，2024年成为第二大获配机构。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《资金观察，货币瞭望：降准降息落地，资金面适度宽松》——2025-05-16《海外债市系列之二-历史上的主权债务危机》——2025-05-14《公募REITs一季报全透视-韧性领航，分红突围》——2025-05-12《债海观潮，大势研判——超长信用债攻守兼备》——2025-04-30《2025年5月转债市场研判及“十强转债”组合》——2025-04-30 二级市场总览：数据显示，美国国债在交易规模与换手率方面显著优于其他债券品种，在全球债券市场中也呈现出绝对的流动性优势。聚焦美国国债细分品类，中长期国债在成交量与换手率上明显高于短期国债及其他品类，成为推动美国国债市场高流动性的核心力量。 风险提示：货币政策调整风险，政府债务过度扩张引发信用风险。 内容目录 美国债券市场概况..............................................................5总体情况：全球最大的固定收益市场......................................................5品种繁多，国债占比六成................................................................6美国国债详述..................................................................8美国国债品种分类......................................................................9美国国债投资者结构...................................................................11美国国债一级市场总览.........................................................17影响美国国债发行的两大限制...........................................................17一级招标流程.........................................................................18一级招标投资者结构...................................................................19美国国债二级市场总览.........................................................20美国国债交易特征.....................................................................21各期限品种交易特征...................................................................23美国国债走势复盘.............................................................25风险提示.....................................................................27 图表目录 图1：美国及全球各国债务证券市场规模......................................................5图2：美国及全球各国债务证券市场规模占比..................................................5图3：美国债务证券总规模变化及同比增速....................................................6图4：美国债券市场债券品种分类............................................................6图5：2024年美国债券市场分布（SIFMA口径）................................................7图6：2021年美国固定收益市场分布（含MBS和ABS）..........................................7图8：各类债券年末存量规模占比变化........................................................8图9：各类债券发行规模（单位：十亿美元）..................................................8图10：美国国债品种分类...................................................................9图11：各品种美债规模一览................................................................10图12：中期国债为美国国债最大比重债券品种................................................10图13：美国国债投资者结构................................................................12图14：海外投资者为持有美债最大的投资者..................................................12图15：海外投资者美债持仓及占比..........................................................13图16：美债前十名海外投资者一览..........................................................13图17：中美2018年后减持美债增持黄金.....................................................14图18：日本2021年前后减持美债...........................................................14图19：美国共同基金美债持仓占比在2022年显著下降.........................................15图20：美国共同基金在2022年明显缩规模...................................................15图21：美联储美债持仓及占比..............................................................16图22：美联储持有的各期限美债资产比例....................................................16图23：美国公共债务多次提高债务上限......................................................17图24：次贷危机后美国财政部TGA余额显著增长..............................................18图25：美国国债招标流程图................................................................19图26：投资基金逐渐成为美国附息国债最大的投资主体........................................20图27：交易商为美国贴现国债最大投资主体..................................................20图29：美国债券市场各品种债券日均交易量（单位：十亿）....................................22图30：美国债券市场各品种债券日均交易量占比..............................................22图32：美国国债和中国国债年换手率........................................................23图33：各期限国债日均交易量（月频）......................................................24图34：各期限国债交易量占比..............................................................24图35：各品种国债换手率波动情况..........................................................25图