电动叉车龙头，差异化定位打开发展空间

请务必阅读正文之后的免责条款部分电动叉车龙头，差异化定位打开发展空间——中力股份首次覆盖[table_Authors]肖群稀(分析师)刘麒硕(研究助理)欧阳天奕(研究助理)021-38676666021-38676666021-38676666登记编号S0880522120001S0880123070153S0880125042245本报告导读：锂电化、国际化是叉车的上半场，公司率先突破电动小叉车和国际市场，电动大叉车有望贡献弹性。智能化是下半场，产品级、模式级、系统级策略助力公司发展。投资要点：[Table_Summary]首次覆盖，给予公司“增持”评级。公司持续受益叉车行业大车化、锂电化、国际化趋势，同时发力智能叉车，提前卡位下一阶段竞争要点，IPO募投项目助力公司打开成长空间。预计公司2025-2027年归母净利润为9.24/10.28/11.63亿元（+10.05%/+11.22%/+13.16%），EPS为2.30/2.56/2.90元，参考可比公司，结合P/E、P/B两种估值方式，我们给予公司目标价41.11元。公司深耕电动叉车十余载，产品结构不断改善。公司以电动叉车起家，通过小金刚、油改电、搬马机器人等革命性产品成长为行业龙头。公司高管兼具技术和海外销售背景，赋能公司出海。受益行业高速发展、产能提升及产品创新等因素，2019-2024年公司业务保持较快增长，盈利能力和现金流状况向好。叉车兼具顺周期及成长属性，出海、电动化带来发展机遇，后市场、智能物流打开成长空间。叉车行业与宏观景气挂钩，受益机器替人打开长期发展空间。锂电化、国际化是叉车竞争的上半场，锂电叉车性能、成本优势显著，国产出海可享受抢份额+提盈利的双向利好，中国锂电产业优势助力国产品牌走向全球。后市场、智能化则是叉车竞争的下半场，国内老旧叉车保有量巨大，同时无人仓储的兴起有望促使叉车向智能化发展。差异战略扭转后发劣势，IPO募资巩固行业地位。①电动化：公司精准定位电动叉车，研发、成本管控优势显著，率先把握行业趋势，以“小金刚”迅速成长为国际3类车龙头，并向1、2类车延伸。②国际化：公司优先发力海外市场，以并购+自建并行的模式树立品牌形象，本土化能力突出。③智能化：公司将通过产品级、模式级、系统级创新实现商业模式的层层推进，以搬马机器人、五大模式、数智大脑DAS系统完成智能搬运转型。凭借上述差异化战略定位，公司已在细分市场建立领先的竞争力，产能利用率维持高位。公司将通过IPO提升核心业务生产能力，持续巩固行业领先地位。风险提示。海外拓展放缓；IPO产能建设放缓；制造业景气修复放缓；国际贸易纠纷；原材料价格波动；汇率波动；行业竞争加剧等。[Table_Finance]财务摘要（百万元）2023A2024A2025E2026E2027E营业收入5,9216,5527,3568,3119,333(+/-)%18.2%10.7%12.3%13.0%12.3%净利润（归母）8068409241,0281,163(+/-)%28.5%4.2%10.1%11.2%13.2%每股净收益（元）2.012.092.302.562.90净资产收益率(%)28.1%17.4%16.8%16.5%16.6%市盈率(现价&最新股本摊薄）17.3516.6515.1313.6012.02 请务必阅读正文之后的免责条款部分2of28财务预测表资产负债表（百万元）货币资金交易性金融资产应收账款及票据存货其他流动资产流动资产合计长期投资固定资产在建工程无形资产及商誉其他非流动资产非流动资产合计总资产短期借款应付账款及票据一年内到期的非流动负债其他流动负债流动负债合计长期借款应付债券租赁债券其他非流动负债非流动负债合计总负债实收资本(或股本)其他归母股东权益归属母公司股东权益少数股东权益股东权益合计总负债及总权益现金流量表（百万元）经营活动现金流投资活动现金流筹资活动现金流汇率变动影响及其他现金净增加额折旧与摊销营运资本变动资本性支出数据来源：Wind，公司公告，国泰海通证券研究 目录1.盈利预测及投资建议..................................................................................41.1.盈利预测................................................................................................41.2.投资建议................................................................................................51.2.1.P/E估值：给予公司2025年18倍P/E，对应合理估值41.49元1.2.2.P/B估值：给予公司2025年3倍P/B，对应合理估值41.11....52.电动叉车龙头，锂电化、国际化、智能化路径清晰..............................62.1.深耕电动叉车十余载，差异化定位打开发展空间............................62.2.股权结构清晰；高管具国际化、创新视野，核心团队稳健............72.3.结构改善支撑业绩稳健增长，现金流维持正流入............................83.行业：出海、电动化带来发展机遇，后市场、智能物流打开成长空间3.1.行业属性：与制造业及物流业景气挂钩，机器替人打开长期空间3.2.锂电化大势所趋，中国产业优势助力国产叉车崛起......................113.3.海外市场容量大，国产厂商具备抢份额+提盈利的双重逻辑........143.4.智能化、后市场是国产叉车发展趋逻辑..........................................164.公司：差异化定位发展电动叉车，发力较高价值领域........................184.1.差异化一：从电动叉车起家，“小金刚”、“油改电”树立行业标杆4.2.差异化二：从国际市场起家，自建+并购开辟新格局....................224.3.差异化三：从智能搬运入局，产品级+模式级+系统级引领行业变革4.4.IPO募投项目稳步推进，巩固电动叉车领先地位...........................255.风险提示....................................................................................................275.1.海外拓展放缓......................................................................................275.2.IPO产能建设放缓...............................................................................275.3.制造业景气修复不及预期..................................................................275.4.原材料价格波动风险..........................................................................275.5.原材料价格波动风险..........................................................................275.6.汇率波动风险......................................................................................275.7.行业竞争加剧......................................................................................27 请务必阅读正文之后的免责条款部分3of28510101824 请务必阅读正文之后的免责条款部分4of281.盈利预测及投资建议1.1.盈利预测我们预计公司2025-2027年实现营业收入73.56/83.11/93.33亿元，同比+12.27%/+12.97%/+12.30%；实现归母净利润9.24/10.28/11.63亿元，同比+10.05%/+11.22%/+13.16%。关键假设及分析如下：1）行业：短期来看，国内销量已有复苏趋势，海外销量仍维持稳健增长。根据Wind，2024年全年中国叉车销量128.55万台，同比+9.52%，其中内销80.50万台，同比+4.77%，外销48.05万台，同比+18.53%；2025年1-3月整体销量34.82万台，同比+10.16%；其中内销22.90万台，同比+8.82%；外销11.91万台，同比+12.82%。中长期来看，根据Interact Analysis，2024年后全球叉车行业有望未来触底反弹，保持4%左右的稳定增幅，我们预计国内仍保持高于全球平均水平的增速，同时国产叉车竞争优势将更加显著，出口维持较快增速。同时，电动化，尤其是锂电化的转型有望突出国产叉车的研发和制造优势、提升国产叉车盈利能力。我们认为，国产叉车继续维持性价比优势，价格保持相对平稳。图1：2025Q1叉车行业国内销量保持较快增长图2：2025Q1叉车行业出口销量依然维持高位数据来源：Wind，国泰海通证券研究（注：销量单位万台）数据来源：Wind，国泰海通证券研究（注：销量单位万台）图3：InteractAnalysis预计全球叉车市场将触底回升数据来源：Interact Analysis2）公司：公司在3类叉车领域具备稳固的市场地位，同时依靠“油改电”、“搬马机器人”等产品向锂电大叉车和智能物流领域延伸。我们看好在IPO项目的加持下，公司不断提高产品的市场竞争力，同时伴随规模效应释放，利润率有望维持稳健。我们预计2025-2027年公司叉车等及配件业务收入增速为9.47%/11.81%/10.97%，毛利率为30.05%/29.93%/29.89%。另一方面，我 们 预 计 公 司 其 他 业 务 保 持 平 稳 发 展 ， 预 计收 入 增 速 为40.00%/30.00%/25.00%，毛利率为35.00%/35.00%/35.00%。1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021202220250123451月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20192023 20202021202220242025 请务必阅读正文之后的免责条款部分5of281.2.投资建议考虑公司是国内外领先的电动叉车制造商，我们选择安徽合力、杭叉集团、为可比公司，分别采用P/E相对估值法和P/B相对估值法对公司进行估值。结合两种估值模式，我们给予公司目标价41.11元，给予“增持”评级。1.2.1.P/E估值：给予公司2025年18倍P/E，对应合理估值41.49元我们选取的可比公司2025年平均PE估值为11.21倍，考虑到近期国际贸易形势好转，叉车作为出口占比偏多的行业，整体板块情绪有望迎来修复，同时公司作为国际化布局更多元、海外销售占比更大的电动叉车龙头，有望凭借较强的竞争力在海外市场迎来更大增长，因此我们给予公司2025年18倍PE估值，对应每股合理估值为41.49元。收盘价（元）2025E19.841.7117.191.591.65注：股价为2025/5/13收盘价，安徽合力、杭叉集团预测来自国泰海通证券研究1.2.2.P/