更专注价值导向，有利提升新业务价值和内含价值

本文股价基于2017年3月27日之收市价。 SCtrade.com 公司报告 南华金融集团 买入 日期：2017年3月27日 恒生指数：24,193.70 收市价：23.80港元 12个月目标价：27.60港元 上升空间：+16.0% 内地保险 股份资料 股票代号： 2628 HK H股市值： 1,770.96亿港元 H股总发行股数： 74.41亿 总发行股数： 282.65亿 每股账面值： 12.14港元 市账面率： 1.96倍 每日平均成交： 10.59亿港元 H股估计流通量： 100% 平均股本回报率： 6.0% 资产回报率： 0.7% 12个月高/低： 25.50/16.00港元 主要股东： JPMorgan Chase & Co.–8.16% BlackRock, Inc–6.94% 兑换率 1人民币 = 1.13港元 1美元 = 7.76港元 注：财务资料及比率截至2016年12月31日 来源：公司、彭博 股价图 来源：彭博 1个月 3个月 6个月 12个月 股价变动 -1.0% +18.7% +14.4% +28.2% 相对恒生指数 -2.1% +5.9% +11.5% +7.8% 分析师 : 庞国鸿 (CE: AEL747)  : (852) 3196 6211  : patrick.pong@sctrade.com 重要提示：请參阅本报告页尾之披露及免责声明。 中国人寿 (2628 HK) 更专注价值导向，有利提升新业务价值和内含价值  上调目标价至27.6港元–受总投资收益下降以及传统险准备金折现率假设更新的影响国寿2016年净利润下降44.9%至人民币191.27亿元。随着保费结构优化，加快长险首年期交保险增长，有利提升新业务价值形成，提高国寿的内含价值，加上国内长债利率上升，利好投资收益，根据彭博提供的市场预测，国寿2017年净利润可望回复上升势头，我们上调国寿未来12个月目标价至27.6港元，即2016年内含价值的1.2倍，维持买入评级。  结构性转变令国寿保费增幅逊于同业–2016年国寿总保费收入人民币4,305.0亿元，按年增长18.3%，低于整体市场增长的37%，市占率由2015年的23%降至2016年的20%。今年首两个月保费收入人民币1,899亿元，同比增长20%，低于整体市场增长的35%，市占率进一步降至只有18.5%。我们相信增长放缓的主因是国寿正专注发展个险管道保费收入(2016年增长25%，占国寿总保费收入65.6%)，尤其着重长险，而同业侧重中期保险。  优化银保管道–国寿银保管道保费收入正进行优化，增长步伐大幅放缓，以2016年为例，银保保费收入增长只有2%，占国寿总保费收入从2015年的29%降至2016年的25%。估计2017年此等结构性仍会持续，国寿大幅增加个险保险营销员队伍，2016年底达149.5万人，较2015年底的97.7万人增加53%，较2016年6月底的129万人增加16%。  更专注价值导向，以长险首年期交保费为未来增长亮点–2016年国寿总保费增长由过去以新单拉动转变为首年期交、续期双驱动。在新单保费中，首年期交保费人民币939亿元，同比增长51.8%，自公司上市以来首次超过趸交保费(single premium)；十年期及以上首年期交保费达人民币514亿元，同比增长59%。2016年国寿续期保费人民币2,235亿元，同比增长16.6%，增长率创近五年新高，主要得力于高保单持续率，14个月及26个月保单持续率分别达90.20% 和85.90%，而2016年退保率只有3.54%，较2015年同期下降2.01个百分点。产品方面，国寿大力推动保障型业务发展，过去以分红险为主，现在更着重传统保险，万能险，保障性产品。  有利提升新业务价值和内含价值–随着保费结构优化，加快长险首年期交保险增长，有利提升新业务价值形成，2016年，国寿一年新业务价值人民币493亿元(相当于每股人民币1.74元)，同 比 增长56.4%。由于新业务价值是险企内含价值的重要组成部份，其快速增长亦会提高国寿的内含价值。截至2016年底，国寿内含价值达人民币6,521亿元(相当于每股人民币23元)，同比增长16.4%。 盈利摘要 截至12月31日 2016年 2017年预测 2018年预测 2019年预测 股东应占溢利 百万人民币 19,127 26,004 31,656 34,483 按年增长 % -44.9 +36.0 +21.7 +8.9 每股盈利 人民币 0.677 0.920 1.120 1.220 每股账面值 人民币 10.740 11.338 12.066 12.859 每股派息 人民币 0.240 0.322 0.392 0.427 市盈率 倍 31.4 23.1 19.0 17.4 市账率 倍 1.98 1.88 1.76 1.65 周息率 % 1.1 1.5 1.8 2.0 平均股本回报率 % 6.0 8.3 9.6 9.8 注：2017年至2019年的预测数字乃彭博提供的市场预测 来源：公司、彭博 16.017.018.019.020.021.022.023.024.025.026.0港元中國人壽恒生指數(重訂)01002003月5月7月9月11月1月百萬股 中国人寿 (2628 HK) 重要提示：请參阅本报告页尾之披露及免责声明。 -2 - SCtrade.com 南华金融控股有限公司 香港总行 中环花园道壹号 中银大厦28楼 电话：(852) 2820 6333 图文传真：(852) 2845 5765 网址：http：//www.sctrade.com 电邮：info@sctrade.com 电传机：69208 SCSL 伦敦办事处 湾仔办事处 炮台山分行 4/F, Sabadell House, 120 Pall Mall, 皇后大道东28号 英皇道255号 London SW1Y 5EA, United Kingdom 金钟汇中心19楼 国都广场1502室 电话：(4420) 7930 9037 电话：(852) 3196 6233 电话：(852) 2570 4422 图文传真：(4420) 7925 2189 图文传真：(852) 2537 0606 图文传真：(852) 2570 4688 红磡分行 观塘分行 元朗分行 荃湾分行 芜湖街69号A 成业街7号 康乐路25 -31号 沙咀道289号 南安商业大厦10楼1002-03室 宁晋中心15楼G1室 嘉好楼地下D铺 恒生荃湾大厦17楼A-B室 电话：(852) 2330 5881 电话：(852) 2191 2822 电话：(852) 2442 4398 电话：(852) 2614 1775 图文传真：(852) 2627 0001 图文传真：(852) 2793 3000 图文传真：(852) 2479 4418 图文传真：(852) 2615 9427 披露：此研究报告是由南华资料研究有限公司的研究部团队成员（“分析员”）负责编写及审核。分析员特此声明，本研究报告中所表达的意见，准确地反映了分析员对报告内所述的公司（“该公司”）及其证券的个人意见。根据香港证监会持牌人操守准则所适用的范围及相关定义，分析员确认本人及其有联系者均没有(1)在研究报告发出前30日内曾交易报告内所述的股票；(2)在研究报告发出后3个营业日内交易报告内所述的股票；(3)担任报告内该公司的高级人员；(4)持有该公司的财务权益。分析员亦声明过往、现在或将来没有、也不会因本报告所表达的具体建议或意见而得到或同意得到直接或间接的报酬、补偿及其他利益。 南华金融控股有限公司包括其子公司或其关联公司(“南华金融”)可能持有该公司的财务权益，而本报告所评论的是涉及该公司的证劵，且该等权益的合计总额可能相等于或高于该公司的市场资本值的1%或该公司就新上市已发行股本的1%。一位或多位南华金融的董事、行政人员及/或雇员可能是该公司的董事或高级人员。南华金融及其管理人员、董事和雇员等（不包括分析员），将不时持长仓或短仓、作为交易当事人，及买进或卖出此研究报告中所述的公司的证券或衍生工具（包括期权和认股权证）；及/或为该等公司履行服务或招揽生意及/或对该等证券或期权或其他相关的投资持有重大的利益或影响交易。南华金融可能曾任本报告提及的任何机构所公开发售证券的经理人或联席经理人，或现正涉及其发行的主要庄家活动，或在过去12个月内，曾向本报告提及的证券发行人提供有关的投资或一种相关的投资或投资银行服务的重要意见或投资服务。南华金融可能在过去12个月内就投资银行服务收取补偿或受委托及/或可能现正寻求该公司投资银行委托。 重要说明：此报告和报告中提供的信息和意见，由南华数据研究有限公司及/或南华金融向其或其各自的客户提供信息而准备，并且以合理谨慎的原则编制，所用数据、信息或资源均于出版时为真实、可靠和准确的。南华资料研究有限公司对本报告或任何其内容的准确性或完整性或其他方面，无论明示或暗示，无作出任何陈述或保证。南华资料研究有限公司及/或南华金融，及其或其各自的董事、管理人员、合伙人、代表或雇员并不承担由于使用、出版、或分发全部或部分本报告或其任何内容，而产生的任何性质的任何直接或间接损失或损害的任何责任。本报告所载信息和意见会或有可能在没有任何通知的情况下而变动或修改。 南华资料研究有限公司及/或南华金融，及其或其各自的董事、管理人员、合伙人、代表或雇员可能在本报告中提到的公司直接或间接拥有股权，或可能不时购买、出售、或交易或向客户要约购买、出售、或交易此类证券，而该等交易可能是为其帐户作为交易当事人或代理人或任何其他身份或代表他人。这份报告不是、也不是为了、也不构成任何要约或要约购买或出售或其他方式交易本报告述及的证券。本报告受版权保护及拥有其他权利。据此，未经南华资料研究有限公司明确表示同意，本报告不得用于任何其他目的，也不得出售、分发、出版、或以任何方式转载。本刊物批准在英国由南华证券（英国）有限公司分派。南华证券（英国）有限公司为一间获英国金融服务局授权和受该局监管的公司。投资者参阅此报告时，应明白及了解其投资目的及相关投资风险，投资前亦应咨询其独立的财务顾问。