新股评论：国泰君安证券股份有限公司

分析員: Paul Sham 2017年3月28日 本報告僅作參考資料之用，本公司(東亞證券有限公司)並不會就本報告作出任何要約或給予任何意見或提議。本報告或其中之任何內容，均不構成任何種類或形式之要約、邀請、宣傳、誘使或表述。本報告乃根據本公司認為可靠的資料而編製，惟本公司不會就該等資料的準確性及完整性提供任何保證。本報告中所載的意見可能會被修訂而本公司不會另行通知。於本報告編製之時，本公司並未持有本報告內提及公司之任何權益，惟東亞銀行集團之其他成員則可能不時持有本報告內提及公司之權益。 香 港 德 輔 道 中 10 號 東 亞 銀 行 大 廈 9 樓 證券買賣: 2308 8200 研究部: 3608 8097 傳真: 3608 6113 【新股研究】 國泰君安証券股份有限公司 (02611) 聯席保薦人 : 國泰君安、高盛、美銀美林、浦銀國際 聯席全球協調人 : 國泰君安、高盛、美銀美林、浦銀國際、匯豐 全球發售股份數目: *1,040,000,000 H股 (佔擴大後股本12.20%) 香港發售股數: 52,000,000 H 股 (5%) 國際發售股數: 988,000,000 H 股 (95%) 超額配股權: 156,000,000 H 股 *全部1,040,000,000股為新股 業務概覽： 國泰君安(或“公司”) 是中國證券行業領先的綜合金融服務商。從2007年到2015年的九年裡，公司的的淨利潤一直名列行業前三，其營業收入有七年名列行業前三名。 國泰君安的主要業務包括以下範疇： 機構金融：提供機構金融業務如投資銀行和機構投資者服務； 個人金融：為個人提供證券及期貨經紀、融資融券、財富管理、財務規劃等服務； 投資管理：為機構、個人提供資產管理和基金管理服務，以及直接投資業務； 國際業務：在香港主要通過國泰君安國際開展經紀、企業融資、資產管理、貸款及融資和金融產品、莊家活動及投資業務。 每股發售價: 15.84港元 巿值: 1,372.8億港元 2016年歷史巿盈率: 備考經調整每股有形資產淨值: 14.49港元 僱員數目: 10,708 (於2016年12月31日) 香港公開發售日期: 2017年3月28日 – 2017年3月31日 中午 收款銀行: 中銀香港 渣打銀行 香港證券登記處: 中央證券登記有限公司 上巿日期: 2017年4月11日  是次全球發售完成後股東架構： 上海國際集團 – 上海國資委的國有資本運營平台 30.32% 上國投資管 – 由上海國際集團擁有其66.33%股權 0.87% 深圳投控 – 獨立第三方 8.18% 其他A股股東 48.57% 上海國際集團 (H股) – 於全球發售時所認購的H股 1.75% H股股東 10.31% 100.00% 2  所得款項用途： 是次全球發售所得淨額估計為160.406億港元 億港元 用於發展機構金融業務及提升其綜合金融服務能力 48.122 用於發展個人金融服務與業務 48.122 用於發展投資管理業務及擴大資產管理規模 24.061 用於發展國際業務 24.061 用作額外營運資金及其他一般業務用途 16.040  按業務劃分的收入明細分析 截至12月31日止年度 人民幣百萬 2014年 2015年 2016年 機構金融 9,248 37.9% 16,062 30.8% 12,130 33.7% 個人金融 12,023 49.3% 31,122 59.7% 15,263 42.4% 投資管理 1,450 5.9% 2,611 5.0% 5,738 15.9% 國際業務 1,385 5.7% 2,004 3.8% 2,215 6.1% 其他 298 1.2% 310 0.6% 677 1.9% 總計 24,403 100.0% 52,109 100.0% 36,023 100.0%  財務資產概覽 ： 截至12月31日止年度 人民幣百萬 2014年 2015年 2016年 收入 24,403 52,109 36,023 經營利潤 9,476 22,034 14,731 純利 6,758 15,700 9,841* 經營利潤率 38.8% 42.3% 40.9% 純利率 27.7% 30.1% 27.3% (*) 國泰君安於2016年2月出售了持有的海際證券66.7%股權並實現收益人民幣28.353億元  同業比較： 國泰君安 (02166.HK) 中信証券 (06030.HK) 海通証券 (06837.HK) 華泰証券 (06886.HK) 廣發証券 (01776.HK) 財務概覽 (人民幣) 總資產 (2015年12月31日) 4,543億 6,161億 5,764億 4,526億 4,191億 2015年營業額 376億 560億 381億 263億 334億 2015年淨利潤 167億 204億 168億 108億 136億 2016年淨利潤 114 億 (-32% 或 -48%*如不計入2016年之出售收益) 110 億 (-46%) 預期 88億 (-48%) 預期65 億 (-40%) 84 億 (-38%) 估值 (H股) 2016年市盈率 12.3x 17.0x 14.2x 14.3x 14.0x 2016年市賬率 1.09x 1.25x 1.34x 1.19x 1.43x 2016年股息率 NA 2.39% 3.79% 3.79% 2.38% A股股價 (人民幣) 18.81 16.27 14.96 17.06 17.28 H股股價 (港股) 15.84 16.60 13.80 15.40 16.64 H股相對A股折讓 25% 8% 18% 20% 15% 總市值 (港幣) 1,373億 2,186億 1,839億 1,314億 1,440億 3  優勢與發展機遇：  國泰君安與近期上市的同業不同，招商証券、光大証券及中信建投只於特定的領域領先，而國泰君安則在其所有業務板塊中均名列前茅。以2014年和2015年兩年累計收入計，公司在投資銀行、證券投資、證券經紀、融資融券、資產管理五大業務領域均排名行業前三位的唯一券商。  國泰君安為中國前五大證券公司中唯一於2008年至2016年連續九年獲得中國證監會授予的A類AA級監管評級（此為迄今中國證監會授予的最高評級）。國泰君安所獲得的「A類AA級評級」反映其出眾的風險管理能力。  國泰君安的2016年市賬率為1.09倍，較同業的1.19倍至1.43倍為低。此外，國泰君安的H股相對其A股存在25%折讓 (同業的A股存在8%至20%折讓)。考慮與其他公司相若的規模，國泰君安的定價算是合理。  劣勢與風險：  目前，中國證券行業內有129家註冊證券公司，導致行業集中度較低。於2016年中國以營業收入計的前五大證券公司收入僅佔中國證券行業收入總額的33.2%。鑑於中國的分散市場結構，除非市場發生重大的整合，否則同行之間的競爭將持續激烈。  隨著競爭加劇和網上交易系統的出現，中國的股票經紀佣金率近年來一直在跌。於2014年、2015年及2016年，國泰君安在中國的股票經紀平均淨佣金費率分別為7.11個基點、5.74個基點及4.44個基點。  相對過去一般中國証券公司上市時超過10位基石投資者及認購超過50%以上的全球發售股數而言，此次國泰君安的首次公開招股只有6名基礎投資者(包括工商銀行及交通銀行)，合共認購的股份佔全球發售總數約25.66%。基石投資者的反應平平可能意味著機構投資者認為國泰君安的業務及行景前景並不吸引。 投資建議：中性 4 重要披露 / 分析員聲明 / 免責聲明 本報告為東亞銀行有限公司（「東亞銀行」）之全資附屬機構 – 東亞證券有限公司（「東亞證券」）所編製。 主要負責本報告內容 (不論全部或部分)之每一位分析員申明 (i) 本報告內容準確反映其對本報告所提及的公司或證券所持的個人觀點; 及 (ii) 其所得報酬與本報告所提及的意見或觀點並不構成任何直接或間接之關係。 本報告僅作參考資料之用，本公司無意就本報告作出任何要約或給予任何意見或提議。本報告或其中之任何內容，均不構成任何種類或形式之要約、邀請、宣傳、誘使或表述。本報告乃根據東亞證券認為可靠的資料而編製，惟本公司不會就該等資料的準確性及完整性提供任何保證。而本報告所載之資料及意見，乃反映本報告在發表之日有關分析員的見解，本報告中所載的意見可能會被修訂而本公司不會另行通知。本報告所提及的意見，並未考慮讀者之任何特定投資目標、財務狀況及任何特定需要，投資者須獨立思考，不應依賴本報告而作出其投資決定。投資涉及風險，投資者應小心作出投資決定。如有需要，並應向其他專業顧問尋求獨立的法律或財務意見。東亞證券有限公司及/或東亞銀行集團不會就任何人士因使用本報告或其內容而招致的任何直接或間接損失而負上任何責任。 於本報告編製之時，東亞證券並未持有本報告所提及的公司之任何權益，而東亞銀行與集團內之其他聯屬/聯營公司及/或有聯繫人士，則可能不時持有本報告提及的公司權益。東亞銀行及其聯屬/聯營公司、有關的董事及/或員工均可能就本報告所提及的股份持倉、及/或就該等股份作出交易，及/或為該等公司提供/尋求提供經紀、投資銀行及其他銀行服務。 東亞銀行及/或其聯屬/聯營公司可能就本報告所提及之股份實益持有1%或以上之任何普通股權益；並可能於過去12個月及/或未來3個月內，因向本報告所提及的公司提供投資銀行服務而向該公司 / 該等公司收取相關的報酬。 本報告並不擬向屬於任何司法管轄區的市民或居民，或其所在的任何人士或機構派發或供其使用，以致該等派發、刊載、提供或使用違反當地適用之法律或規例。