核心观点与关键数据
Jubilant Foodworks (JFL) Q4FY25 表现强劲：
- 独立销售额同比增长 19%，EBITDA 增长 20%，利润率扩张 15 bps，尽管毛利率下降超过 200 bps。
- 独立 EBITDA 达 30.5 亿印度卢比，超出市场预期 3%。
- 净利润同比增长 31%，超出市场预期 18%。
- Domino’s 同比增长 12.1%（环比下降 0.4%），其中外卖同比增长 21.9%。
- 订单增长 24.6%，网络扩张持续推进，新增 40 家 Domino’s 和 3 家 Popeyes 店铺。
管理层评论要点：
- Domino’s 市场份额提升具有结构性，竞争对手难以复制其配送基础设施、产品创新和文化。
- 折扣力度下降，成为 Q4 的利好因素。
- 鸡翅新产品推出表现良好，JFL 目标是将鸡肉平台（包括披萨业务）打造成为 100 亿印度卢比收入业务。
- 公司目标在 2028 年实现至少 200 bps 的 EBITDA 利润率提升。
Domino’s India：
- 市场份额提升由以下因素驱动：关注配送、菜单创新、媒体投资、区域结构调整、快速扩张和品牌文化。
- 公司将 Domino’s India 定位为“新鲜、快速、免费”业务。
- 店铺扩张：已识别 700 多个空白区域，目标 20% 的店铺为分店。
- 应用程序下载转化率显著提升。
- 推出更高价位版本的“99 卢比午餐菜单”。
Popeyes：
- 公司认为已接近实现理想的店铺经济模型，计划在门店数量达到 100 家后加大营销力度。
- 地域重点：南印度和德里国家首都地区。
DP Eurasia：
- 土耳其高通胀问题有所缓解，利率上升。
- 核心业务健康，销量、客单价、店铺扩张和营运资金改善，债务减少。
- 预计 2026 年土耳其业务实现零债务。
未来展望：
- JFL 网络扩张指导：2026 年新增 280 家 Domino’s 店铺（250 家在印度，30 家在土耳其）、30 家 Popeyes 店铺和 50 家 Coffy 店铺。
- 预计非 Domino’s 品牌在印度的拖累将在未来几年减半。
- 2028 年实现至少 200 bps 的 EBITDA 利润率提升，主要来自运营举措而非再融资利息成本。
估值与研究结论：
- 将估值方法从 DCF 调整为 SoTP，目标价从 570 印度卢比上调至 600 印度卢比。
- 应用 32x EBITDA 倍数，基于 2027 年预期 EBITDA 约 115 亿印度卢比，得出每股公平价值 560 印度卢比。
- DP Eurasia 按市盈率 20 倍估值，对应每股 40 印度卢比。
- 混合目标价 600 印度卢比，较当前股价有 13.5% 的下行空间。
- 评级从“买入”下调至“减持”，因估值昂贵且盈利可能不及预期。
风险因素：
- 估值风险。
- 上行风险：利润率扩张加快、竞争强度降低、同店销售增长超预期。
