安泰科2025年有色金属市场报告会

下。 期市有风险，投资需谨慎铜杆企业转为生产阳极板的积极性提升，预计2025年废铜供应将偏紧。国内精铜产量保持稳定增长。铜精矿等原料供应持续紧张，精铜产量增长将主要受原料供应约束。2024年精铜产量增速明显放缓；预计2025年精铜产量增速进一步放缓。2025年一季度国内铜冶炼企业生产积极性受多方因素提振，精铜产量同比大幅增加。电网、家电、汽车等拉动铜终端需求，但地产仍是拖累项。电力行业仍是拉动精铜消费的主力,“新风光”领域仍是消费主要增长来源；受益于算力领域、消费电子等板块带动，电子领域用铜消费保持较好增长；房地产行业面临较大压力用铜量逐渐缩减；空调制冷和汽车行业在政策支持下1）资金在价格变化中起到的作用越来越明显。2）美元资产外流至大宗商品，投资者对美国经济前景缺乏信心、美联储独立性受质疑、“去美元化”进程加速。铜兼具“工业需求”和“金融属性”，成为资金流入的重要标的。3）如果特朗普对铜加征25%关税的影响，加剧价格短期波动，造成结构失衡。美国虹吸南美和非洲货源，LME库存流向COMEX，并可能形成锁定，削弱全球库存调节能力。改变全球供应链格局，增加原料端成本。成本上升可能抑制部分铜消费，但一部分新能源领域和新兴领域（如AI数据中心等）的刚需能有目前铜的长期上行趋势没有被破坏，但高位呈现了波动率放大的状态，特别是短期政策不确定影响巨大。暂时仍预计2025年度均价（预计9400美元左右）高于2024年（9271美元）但年内很多时间可能会缺乏核心逻辑，情绪冲击下不时或有短期的单边行情。全球主要国家的贸易谈判和全球贸易秩序的走向将成为（至少一段时期内）关注的焦点。仍要关注，如果“去美元化”的背景下如果黄金货币属性加强，黄金价格持续走高，则铜价目前阶段可能会被认为估值偏低，资本介入可能带来价格超预期的变化。安泰科铝事业部经理申凌燕中美关税博弈升级，商品走势分化，有色板块不同品种走势不尽相同，铝涨幅环比基本持平，外盘幅度大于内盘，电解铝N型运行，内外价差不断收窄，铝价整体偏高。 2/22持续释放市场潜力。中国铜市场供需平衡及预测数据来源：安泰科宏观市场分析所抵消。总结及价格预测二、2025年全球铝市场走势分析特朗普乱挥关税大棒，商品市场大幅震荡 供应分析1）未来新建项目主要布局在亚洲地区：未来5年全球新建电解铝项目524万吨，其中海外445万吨，未来新建项目中印尼占比超过一半，海外项目建设进度偏慢，2025年海外实际新增产能70万吨左右。2）中国电解铝产能提升空间有限：2025年我国新建电解铝项目剔除产能置换后的净增量为13.4万吨，2026-2023年净增量合计约66万吨。3）全球电解铝停产产能恢复较为缓慢。4）2025年中国电解铝产量增速将进入明显放缓期。2024年全行业开工率和运行产能均处于历史最高水平，其中全球电解铝产能利用率约92.8%，我国电解铝产能利用率97.5%。安泰科数据显示，2024年我国电解铝产量4346万吨，增加4.3%或180万吨。2025年继续保持该生产水平。截至2025年3月底，我国建成产能4467万吨/年，运行产能4389万吨/年，较2024年末增加33万吨，开工率98.2%。预计2025年，中国电解铝产量4400万吨，增长1.2%，将成为2020年以来最低增速，净增量54万吨。5）2025全球产量增速或将下降：预计2025年，全球电解铝产量7410万吨，增长1.6%，增速下滑2%，主要受中国产量增速放缓拖累。6）2025中国电解铝进口量或下降：2025年Q1，持续外强内弱的价格走势使得进口窗口保持关闭，非俄进口下降。2025年Q1，进口电解铝86.5万吨，同比下降14.5%；预计2025全年电解铝进口量约185万吨，下降13.5%。考虑产量和进出口后，预计2025年电解铝供应量为4570万吨，增加0.5%，增速下降5.1%。需求分析铝消费增速或放缓：2024年铝消费超预期增长，2025年，预计出口将下滑、内需增速难有提升。预计全年消费量4575万吨，同比增加1.3%，增速下滑4.2%。各消费领域发展分化，累计关税的影响逐步显现，对铝出口影响持续。目前部分企业利用90天缓冲期出口，但国内取消铝材出口退税，可能导致铝制品出口增加，铝材出口下滑。中国电解铝经营情况1）2025年2月份以来电解铝盈利再度回升：2024年1-12月，中国电解铝加权平均完全成本（含税）为17717元/吨，同比增加7.4%；同期铝价保持上涨，铝行业盈利能力维持高位。1-12月，电解铝平均利润为2227元/吨，与2023年基本持平。2024年年末至2025年年初，由于成本高涨，电解铝行业经营形势严峻.2025年2月开始，盈利显著回升。2）氧化铝仍然是占比最大的成本项：2024年以来，氧化铝成为成本构成中占比最大的一项；2025年以来，氧化铝成本占比正在快速下降，电力、阳极的占比正在提升。3）电价趋于下降：煤炭价格下滑，自备电价格趋于下降；随着电力系统中新能源供应增加，网电价格整体呈下跌走势。电力成本构成将更加复杂化。4）成本或压制价格上行空间：当前利润率已经处于近几年高位水平，且成本端仍有下降空间。期货市场近况国内铝期货活跃度有所回升：铝期货持仓于3月中旬达到一季度高点后逐步回落；4月上旬到现在触底反弹；铜铝持仓比于4月开始下降，市场对铝关注度提高。投资者依然较为谨慎，LME投资基金净多头正在触底企稳。价格预测只要国内产能天花板不放开，对价格支撑持续存在，但成本下降、需求不强压制上涨空间。可能因出口前置，影响下半年消费，铝价前高后低，成本走低也拖累价格重心，基本面没有大矛盾之下，宏观影响或导致铝价波动放大。 3/22 全球供需平衡数据来源：安泰科三、锌：消费弱预期，供应端仍是看点市场特征1）变：供应端变量多，矿、冶炼开工率波动、加工费和效益促进冶炼厂提升综合回收水平；2）弱：表现在消费量，警惕出口订单，近三年增率在2.5%左右，低于长期（10年）增率；3）僵：供求端无突出矛盾。国内表观锌元素缺180万吨，靠矿和锌锭进口、价格区间波动。锌精矿产量下降，矿产增长周期缩短2014-2024年均下降1.1%,；2024年，全球锌精矿产量连续第四年下降，为1264.7万吨，较2023年同比下降21.3万吨或1.7%；其中海外锌精矿产量为864.7万吨，同比下降15.3万吨或1.7%。具体看，1）受2023年锌价下行影响部分矿山暂时停产；2）矿山意外检修、品位下降、生产计划调整；3）新建矿山项目爬产缓慢。海外矿山产量从近年来较低水平缓慢回升，2014-2024年均增长率如下：美洲-1.4%、非洲-0.9%、大洋洲-4.0%、亚洲（除中国）1.5%。勘探投资热度从低位缓慢回升2024年全球有色金属勘探预算支出为125亿美元，相比2023年下降了3%。这一下降主要是由于初级矿业公司面临融资难题，导致勘探支出减少。此外，全球有色金属勘探支出已经连续两年下降，反映出行业面临的资金压力和不确定性。2023-2024年海外锌精矿有效产能缓慢增长，主要由于铅锌价格下行对矿山形成冲击，部分高成本矿山暂停生产。2025年之后，随着多数新建矿山项目陆续释放产量，全球矿山的稳定性逐步好转。2025年海外锌精矿增量预计在30万金属吨，国内矿山增量在12万金属吨左右，2026年兑现更多。进口窗口间歇性开启，锌精矿进口量同比增加2025年3月进口锌精矿36.0万吨实物量，同比增加46.7%，环比减少22.1%；1-3月累 4/22 安泰科铅锌事业部副经理杨珺婷 5/22计进口锌精矿121.8万吨实物量，同比增加36.6%。矿进口窗口逐步打开，年内矿进口量偏乐观。原料供应宽松，加工费快速回升据外媒消息，2025年度锌精矿长单加工费协议，Korea zinc同意与泰克达成80美元/干吨的长协，较2024年的165美元/干吨下跌85美元/干吨或51.5%。同时，嘉能可和托克没有公布长协最终价。2024年矿季度紧张，2025年锌精矿供需紧缺的趋势得到缓解，国内二季度云铜和万洋投产可能导致TC回升放缓。锌精矿供需平衡数据来源：安泰科海外精锌生产仍存波动根据国际铅锌研究小组（ILZSG）数据，并经安泰科修正2024年全球精锌产量1376万吨，同比减少31.0万吨或2.2%，其中海外精锌产量为714万吨，同比减少8万吨或1.1%。2025年1月全球精锌产量115.9万吨，同比增加0.8万吨或0.7%。其中，海外精锌产量为59.5万吨，同比增加2.3万吨或4%。原料供应逐步宽松，国内精锌产量增加近五年海外锌冶炼产能持续下调，未来精炼锌增量主要依赖国内。硫酸和小金属价格的攀升缓解冶炼端的亏损，一季度国内炼厂陆续恢复，5月有常规检修，二季度末有望恢复正常。安泰科产量统计结果显示，2025年1-3月样本企业锌及锌合金累计产量为142.8万吨，同比下降3.9%。3月样本企业锌及锌合金产量为48.3万吨，同比下降0.7%，环比增加2.2万吨，日均产量环比减少5.4%。 国内锌合金产量保持高位国内锌合金单月产量占锌及锌合金合计比例保持在20%以上，未来锌合金产能主要增量集中在云南、陕西、广东、安徽等地，炼厂仍存产品结构调整空间。海外精锌消费各领域表现依然偏弱安泰科估计，2024年全球精锌总消费1375万吨，同比减少24.3万吨或1.7%。其中海外地区消费690万吨，同比减少11.3万吨或1.6%。海外消费疲软，关注海外隐性库存高的潜在压力。基建投资稳步前行，国内锌消费仍显韧性国内消费端呈现“弱复苏”，各领域存在差异。2024年，镀锌板净出口量累计同比增加25%左右，出口主要来自东南亚国家。尽管镀锌板在美国市场的占比较小，但中国对东南亚出口的镀锌制品部分转口后出到美国，美国对泰国、越南等国加征高关税或将对中国镀锌产品出口造成较大影响。韩国在2025年2月提议对自中国进口的厚板征收临时反倾销税，同样越南开始对自中国进口的热轧卷板征收临时反倾销税，这可能影响我国钢铁企业在东南亚市场的竞争力。国内终端消费改善，汽车、家电领域表现支撑显著。光伏支架和风电领域对锌消费仍有带动。精锌进口量下降2025年3月，中国进口精锌2.8万吨，同比下降40.5%，环比下降18.1%；1-3月累计进口9.8万吨，同比增加1.9%。主要来自哈萨克斯坦、澳大利亚和印度，进口量占总进口的81.0%。 6/22 价格研判随着勘探投资的回升，新建矿山项目增加，全球精矿产量逐步进入新一轮增长周期，加工费从低位回升。海外精锌生产波动，增量看国内。锌合金产量逐步增加，提升综合回收是锌冶炼企业的重点方向。欧美地区消费疲弱，东南亚地区小幅增长,国内呈现地域性差异，整体在平台期波动，难有亮眼表现，后续警惕关税对出口的影响。锌低库存并非消费好转，而是炼厂减产，合金比例上升所导致，低库存无法反馈真实供求。预计沪锌2.1-2.55万元/吨，伦锌2500-3300美元/吨。四、锡：基本面坚挺、价格将保持高位震荡2024全球锡市场分析价格：2024年中美博弈、挤仓、消费向好，内外盘均价分别为24.8万元/吨和3.0万美元/吨，均上涨17%；2025年，缅甸、刚果（金）两大海外矿供应国接连现供应中断，特朗普关税战，截至4月25日，内外盘均价分别为3.2万美元/吨和26.2万元/吨，较年初增长均达到17%。库存：2024年SHFE库存降至万吨以下---6389吨；LME库存4800吨，减少2900吨。2025年，海外需求提前锁单，伦锡库存降至2810吨，较年初减少1950吨；由于第一季度国内精锡产量增长，沪锡库存累库至万吨，4月中旬后开始明显去库，近期9249吨，较年初增加2860吨。生产：1)全球：2024矿-1%，锭-0.3%；2025Q1矿+8%，锭+5%。2)中国：2024矿减锭增，2025Q1矿锭同增，加工费持续走低。自采矿整体平稳，2024年增量主要来自银漫矿一期技改；某些在产矿有减量，2024年矿产量8.0万吨，同比-1.5%；2025Q1产量1.9万吨，同比+4.6%。冶炼保持增长，2024Q1加工费一度上调