释放诚意的部分完成，步入实质性阶段

市场有风险，投资需谨慎研究所分析师:袁野SAC登记编号:S1340523010002Email:yuanye@cnpsec.com研究助理:苑西恒SAC登记编号:S1340124020005Email:yuanxiheng@cnpsec.com近期研究报告《海外宏观周报：市场静待贸易靴子落地》-2025.05.12 宏观研究投资要点待遇水平。待遇的平均水平。续谈判或存在反复的可能，值得关注。速韧性。 2织品（HS2第九类）、车辆、航空器、船舶及运输设备（HS2第十七类）、鞋帽伞等（HS2第十二类）、植物产品（HS2第二类）、塑料及其制品（HS2第七类）7个行业出口价格弹性较高。（3）短期利好市场风险偏好修复，后续谈判或进入实质性环节。本次中美经贸会谈好于预期，第一轮谈判取得实质性进展，短期有助于提升市场风险偏好，且我国国内政策定调全面宽松，“425”中共中央政治局会议强调“加紧实施”“用足用好”，政策取向更为积极，二季度或进入存量政策加速落地期，有望带来国内经济实质性改善，利好资本市场，短期成长风格或占优。再次强调，本次中美贸易谈判或是开始，后续或步入更为实质性的谈判阶段，不排除后续存在反复的可能，更值得关注。风险提示：后续谈判不及预期；政策效果不及预期；地缘政治风险。 目录1中美贸易谈判取得实质进展，平均关税税率仍高于非最惠国待遇水平..............................52中美贸易摩擦影响边际弱化，外贸动能或好于预期..............................................72.1从总量层面看，中美贸易摩擦影响边际弱化...............................................72.2从行业来看，七大高出口价格弹性行业对关税调整敏感性凸显................................83短期利好风险偏好修复，后续谈判或进入实质性环节............................................9风险提示.................................................................................10 请务必阅读正文之后的免责条款部分3 图表目录图表1：2025年美国对我国加征关税情况...................................................6图表2：特朗普第一任期对我国加征关税变化...............................................7图表3：HS2分类下行业出口价格弹性.....................................................9 请务必阅读正文之后的免责条款部分4 请务必阅读正文之后的免责条款部分5事件：中美日内瓦经贸会谈联合声明。中华人民共和国政府（“中国”）和美利坚合众国政府（“美国”），认识到双边经贸关系对两国和全球经济的重要性；认识到可持续的、长期的、互利的双边经贸关系的重要性；鉴于双方近期的讨论，相信持续的协商有助于解决双方在经贸领域关切的问题；本着相互开放、持续沟通、合作和相互尊重的精神，继续推进相关工作；双方承诺将于2025年5月14日前采取以下举措：美国将（一）修改2025年4月2日第14257号行政令中规定的对中国商品（包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品）加征的从价关税，其中，24%的关税在初始的90天内暂停实施，同时保留按该行政令的规定对这些商品加征剩余10%的关税；（二）取消根据2025年4月8日第14259号行政令和2025年4月9日第14266号行政令对这些商品的加征关税。中国将（一）相应修改税委会公告2025年第4号规定的对美国商品加征的从价关税，其中，24%的关税在初始的90天内暂停实施，同时保留对这些商品加征剩余10%的关税，并取消根据税委会公告2025年第5号和第6号对这些商品的加征关税；（二）采取必要措施，暂停或取消自2025年4月2日起针对美国的非关税反制措施。采取上述举措后，双方将建立机制，继续就经贸关系进行协商。中方代表是国务院副总理何立峰，美方代表是财政部长斯科特·贝森特和美国贸易代表贾米森·格里尔。协商可在中国、美国，或双方商定的第三国进行。根据需要，双方可就相关经贸议题开展工作层面磋商。1中美贸易谈判取得实质进展，平均关税税率仍高于非最惠国待遇水平按照中美经贸会谈联合声明，本次中美谈判取得实质性进展，美国对我国加征关税税率从145%调降至30%，其中，24%的关税在初始的90天内暂停实施。5月12日中美日内瓦经贸会谈联合声明内容，中美双方达成协议主要包括“两个取消、一个暂停、一个维持不变”，其中，“两个取消”是取消根据2025年4月8日第14259号行政令和2025年4月9日第14266号行政令对这些商品的加征关税，合计取消对中国商品加征的91%的关税；“一个暂停”是修改2025年4月2日第14257号行政令中规定的对中国商品（包括香港特别行政区和澳门特别行 请务必阅读正文之后的免责条款部分6政区商品）加征的从价关税，其中，24%的关税在初始的90天内暂停实施；“一个维持不变”是根据美国2025年4月2日第14257号行政令，对中国商品（包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品）加征的10%关税维持不变。按照协议内容，美国取消对中国商品加征的共计91%的反制关税；针对美国对等关税的34%反制关税，相应暂停其中24%的关税90天，剩余10%的关税予以保留。图表1：2025年美国对我国加征关税情况资料来源：新浪财经，中邮证券研究所90天豁免期，美国对我国加征平均关税税率为51%，高于非最惠国待遇的平均关税税率。中美经贸会谈前，美国对我国商品加征关税达到145%，扣除明确取消的91%反制关税和暂停加征的24%关税，2025年美国对我国加征关税税率为30%。鉴于2025年之前，美国对我国的平均关税税率在21%左右，叠加2025年加征30%关税税率，美国对我国加征的平均关税税率达到51%。美国非最惠国待遇的平均关税税率为42%，意味着当前美国对我国加征平均关税税率已经高于非最惠国待遇的平均水平。 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：PIIE，中邮证券研究所我们理解，良好的开端展示了双方沟通的诚意，关税从145%的非理性水平降至目前相对理性水平，这应是双方正常经贸合作的基本，或是中美经贸谈判的开始，后续谈判或将进入实质性环节。考虑美国特朗普政府过往的一贯行事风格，后续谈判或存在反复的可能。美国将关税从145%的非理性水平降至目前相对理性水平，这应是双方正常经贸合作的基本，体现了本次谈判的基本诚意。但从美国特朗普竞选主张，以及美国特朗普政府相关官员的发言，美国特朗普政府对我国的贸易政策并非基于对等关税政策，而是典型的贸易保护主义，美国特朗普政府一再扬言，要取消中国最惠国待遇。年初特朗普团队提名国务卿公布的法案，宣称取消中国最惠国待遇。仅从本次中美经贸会谈结果来看，在90天的豁免期内，美国对我国加征关税税率已经达到51%，高于最惠国待遇的平均关税税率；若90天的豁免期结束后，美国继续加征24%的关税，那么美国对我国商品加征的平均关税税率则高达75%。整体来看，目前中美双方或进入实质性谈判阶段，后续或仍存在谈判空间，最惠国待遇的平均关税税率或是双方谈判的关键分水岭，考虑美国特朗普政府过往的一贯行事风格，后续谈判或存在反复的可能，值得关注。2中美贸易摩擦影响边际弱化，外贸动能或好于预期2.1从总量层面看，中美贸易摩擦影响边际弱化 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分8我们前期在报告《美国关税靴子落地，加征10%关税好于预期》《出口可能出现的变化及应对》详细论述美国加征关税对我国出口的影响，基于总量视角和行业视角，我国对美国出口价格弹性在（-0.72，-0.92）左右，即其他影响因素不变，出口价格上涨一个百分点将带动出口数量下降0.72-0.92个百分点。若按照本次中美经贸会谈的结果，在90天豁免期内，美国对我国加征关税税率在30%，假设其他条件不变，我国对美国出口增速或回落21.6%-27.6%。再次提示，短期不用对我国出口过于悲观。我们在报告《非美国家合作加强，短期不必对出口过于悲观》中明确了，短期不用对出口过于悲观，若中美贸易谈判能取得合意的结果，或支撑出口超预期。按照我们测算，在90天豁免期内，美国对我国加征关税税率在30%，假设其他条件不变，我国对美国出口增速或回落21.6%-27.6%。4月我国对美国出口增速为-21.03%，年内我国对美国出口或不会进一步恶化。此外，我们理解，美国旨在进行贸易保护的关税政策的行为，或并不能达到其目的，反而促进非美国家合作加强，支撑我国出口增速韧性。经济全球化本质是资本全球化，资本的逐利性会引导资本流向存在超额利润的地区或行业，而非行政力量可改变。美国滥施关税政策行为，或促进非美国家合作强化，从4月我国超预期出口数据亦有所体现，我国与东盟、欧盟贸易合作明显有所加强。因此，即使美国对我国的关税政策不能进一步下调，若美国与其他贸易伙伴达成“合意”贸易协定，我国出口商品具有相对价格优势，仍会支撑我国出口增速韧性。2.2从行业来看，七大高出口价格弹性行业对关税调整敏感性凸显价格弹性高的行业，对关税税率的反应更为敏感，加征关税或对其负向冲击更大，反之，降低关税对其正向影响亦会更大。从行业来看，光学、医疗等仪器；钟表；乐器（HS2第十八类）、机电、音像设备及其零件、附件（HS2第十六类）、木及制品；木炭；软木；编织品（HS2第九类）、车辆、航空器、船舶及运输设备（HS2第十七类）、鞋帽伞等（HS2第十二类）、植物产品（HS2第二类）、塑料及其制品（HS2第七类）7个行业出口价格弹性较高，出口价格弹性分别为-1.36、-1.34、-1.22、-0.78、-0.71、-0.60、-0.52。中美经贸会谈取得实质利好，或对其影响更为明显。 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：Wind，中邮证券研究所3短期利好风险偏好修复，后续谈判或进入实质性环节本次中美经贸会谈好于预期，第一轮谈判取得实质性进展，短期有助于提升市场风险偏好，且我国国内政策定调全面宽松，“425”中共中央政治局会议强调“加紧实施”“用足用好”，政策取向更为积极，二季度或进入存量政策加速落地期，有望带来国内经济实质性改善，利好资本市场，短期成长风格或占优。值得注意的是，本次中美贸易谈判或是开始，后续或步入更为实质性的谈判阶段，不排除后续存在反复的可能，更值得关注。 9 请务必阅读正文之后的免责条款部分风险提示后续谈判不及预期；政策效果不及预期；地缘政治风险。 请务必阅读正文之后的免责条款部分分析师声明撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。免责声明中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，