宏观面
- 4月欧洲制造业PMI持稳，美国制造业PMI略有回升，欧元区PMI重回荣枯线下方，中国制造业PMI也重回荣枯线下方，显示需求端承压。
- 美国经济处于“软数据”回落、“硬数据”尚可的阶段，美联储重申不急降息，控通胀仍是主要目标。美国经济走弱有一定持续性，但尚未衰退，关税政策可能加速这一进程。美联储降息预期模糊，市场担忧衰退实际发生后美联储才行动，导致铜价估值承压。
- 国内政策刺激支撑内需。
产业基本面
- 铜精矿供给：2024年全球铜精矿市场过剩30.1万吨，2025年2月全球精炼铜市场过剩61,000公吨。中国2024年12月铜精矿进口环比增加12.3%，1-12月累计同比增长2.1%。2025年3月中国铜精矿进口量同比增长1.8%。TC价格转负且程度加深，港口库存累增至78万吨。
- 精炼铜产量：4月中国电解铜产量环比增加0.32%，同比上升14.27%。5月部分冶炼厂检修，但复产量更多，预计总产量小幅上升。
- 精炼铜进口量：2024年中国精炼铜进口量同比增长6.49%，出口量同比增长63.86%。2025年1-3月进口量同比减少7.06%，出口量同比增长156.25%。
- 废铜供给：2024年12月中国铜废料进口量环比增长25%，同比增加9%，全年累计同比增长13.26%。2025年1月环比下降13.03%，同比增加1.48%。2025年1-2月累计同比增长12.86%。
- 精废价差：再生铜杆开工率回升，但销售亏损扩大，价格扣减扩大，部分企业暂停生产。
- 消费端：电源投资同比下滑，电网投资同比增长；空调产量同比增长；汽车产销同比增长，新能源汽车占比41.2%；地产竣工面积同比下滑，新开工面积同比下滑。
- 库存：截至5月9日，三大交易所总库存43.27万吨，周度增加5400吨。LME铜库存减少，COMEX铜库存增加。国内保税区库存减少。
- CFTC非商业净持仓：COMEX铜价维持净多头状态，价格反弹空头减仓，多头小幅加仓。
- 升贴水：LME铜现货转为升水，亚洲库存向美国转移。上海地区现货升水冲高回落，警惕换月前月差再度走扩风险。
- 基差：铜1#上海有色均价与连三合约基差930元/吨。
策略
- 节前铜价修复部分缺口，维持偏强震荡，但盘面资金流出，反弹空间有限。节后宏观逻辑主导铜价波动，需关注美联储预期管理。衰退交易有惯性，但短中期有博弈空间。铜价高位承压，建议远月买PUT，近月卖CALL。
研究结论
- 宏观经济走弱和关税政策可能加速美国经济衰退，美联储降息预期模糊，铜价估值承压。
- 产业端冶炼困境加剧，价格可能通过下跌淘汰部分产能，供给收缩后铜价将再度释放价格弹性。
- 国内政策刺激支撑内需，但消费端整体表现疲软。
- 铜价高位承压，建议采取防御性策略。
