业绩表现亮眼，多肽产能布局领先

证券研究报告2025年05月06日 核心观点公司研究财报点评 业绩表现亮眼，利润端增速快于收入端。2024年公司实现营收1625亿元 （5721），归母净利润404亿元（14819），扣非归母净利润408亿元（14260）。其中24Q4单季营收373亿元（1496），归母净利润054亿元（2398），扣非归母净利润053亿元（3337），2024年业绩亮眼，公司BD团队持续突破，客户规模不断扩大，规模效应体现，利润端增速快于收入端。2025年一季度营收566亿元 （5896），归母净利润153亿元（13010），扣非归母净利润152亿元（13179），延续了良好的增长趋势。 自主选择产品与定制类业务均实现快速增长。分业务来看，2024年自主选择产品实现收入113亿元，同比增长80，其中原料药及中间体营收 94亿（127），主要得益于司美格鲁肽、利拉鲁肽等品种的放量，制剂营收18亿，同比下滑13，主要系奥司他韦产品受2024年流感需求较弱影响。定制类产品及服务实现收入49亿元，同比增长22，主要系欧洲某大型药企的102亿美金订单实际发生采购量（1188万美元）远超原计划采购量（576万美金）。 产能布局领先，多肽原料药产能达到吨级。公司加强优质产能建设，制剂工厂多条产线及部分原料药（替尔泊肽、利拉鲁肽）生产线通过相关GMP检查，连云港工厂及子公司诺泰诺和通过美国FDA的CGMP现场检查。第四代规模化吨级多肽车间601已投产，实现多肽产能5吨年；602多肽车间将于2025年上半年完成建设；制剂工厂多条生产线通过药品GMP符合性检查；寡核苷酸吨级商业化生产车间于2024年底正式动工，预 计2025年10月完成建设，将形成年产寡核苷酸1000公斤、PMO100公斤、PEG偶联环肽200公斤的优质产能。 投资建议：公司加大矩阵式销售模式拓展力度，有望在订单和业绩端持续取得突破。下调2025、2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司20252027年营收228300383亿元（原2025、2026为244325亿元），同比增速403228，归母净利润5879110亿元（原2025、2026为6486亿元），同比增速433738，当前股价对应PE211511x，维持“优于大市”评级。 风险提示：药物研发失败风险；监管政策风险；汇率波动风险。 盈利预测和财务指标 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入百万元 1034 1625 2280 2999 3825 587 572 403 315 276 归母净利润百万元 163 404 580 794 1098 262 1482 434 369 383 每股收益（元） 076 184 258 353 488 EBITMargin 211 314 316 324 349 净资产收益率（ROE） 75 152 190 221 253 市盈率（PE） 693 288 205 150 108 EVEBITDA 362 197 168 131 100 市净率（PB） 520 437 390 331 274 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 医药生物医疗服务 证券分析师：陈曦炳证券分析师：彭思宇075581982939075581982723 chenxibingguosencomcnpengsiyuguosencomcnS0980521120001S0980521060003 联系人：凌珑02160375401 linglongguosencomcn 基础数据 投资评级优于大市维持 合理估值 收盘价5295元 总市值流通市值1190711907百万元 52周最高价最低价81504180元 近3个月日均成交额27345百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《诺泰生物（688076SH）2024年三季报点评：业绩表现亮眼，盈利能力提升显著》20241031 《诺泰生物（688076SH）业绩表现亮眼，产能布局领先》 20240902 《诺泰生物（688076SH）2024年一季度归母净利润增长216，持续加大研发投入》20240506 《诺泰生物（688076SH）2023年营收增长5869，自主选择产品表现亮眼》20240408 诺泰生物（688076SH） 业绩表现亮眼，多肽产能布局领先 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 业绩表现亮眼，利润端增速快于收入端。2024年公司实现营收1625亿元 （5721），归母净利润404亿元（14819），扣非归母净利润408亿元 （14260）。其中24Q4单季营收373亿元（1496），归母净利润054亿元（2398），扣非归母净利润053亿元（3337），2024年业绩亮眼，公司BD团队持续突破，客户规模不断扩大，规模效应体现，利润端增速快于收入端。2025年一季度营收566亿元（5896），归母净利润153亿元（13010）， 扣非归母净利润152亿元（13179），延续了良好的增长趋势。 图1：诺泰生物营业收入及增速（单位：亿元、）图2：诺泰生物单季营业收入及增速（单位：亿元、） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图3：诺泰生物归母净利润及增速（单位：亿元、）图4：诺泰生物单季归母净利润及增速（单位：亿元、） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 自主选择产品与定制类业务均实现快速增长。分业务来看，2024年自主选择产品实现收入113亿元，同比增长80，其中原料药及中间体营收94亿（127），主要得益于司美格鲁肽、利拉鲁肽等品种的放量，制剂营收18亿，同比下滑13，主要系奥司他韦产品受2024年流感需求较弱影响。定制类产品及服务实现收入 49亿元，同比增长22，主要系欧洲某大型药企的102亿美金订单实际发生采购量（1188万美元）远超原计划采购量（576万美金）。 图5：诺泰生物自主选择产品收入及增速图6：诺泰生物定制类产品及技术服务收入及增速 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：诺泰生物营收结构图8：诺泰生物API和中间体、制剂收入情况（亿元） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 盈利能力提升显著，费用率降低。2024年公司毛利率6768（672pp），毛利率提升显著，主要系多肽原料药快速放量、收入占比提升所致。销售费用率381 （176pp），管理费用率1789（364pp），研发费用率1400（191pp），财务费用率113（001pp），四费率3684（348pp），得益于规模效应，销售、管理费用率有所下降，研发费用率提升，主要系公司为构筑技术壁垒，持续加大人才引进及新技术、新平台的研发投入。归母净利率2489（912pp），盈利能力提升显著。 图9：诺泰生物利润率变化情况图10：诺泰生物费用率变化情况 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 产能布局领先，多肽原料药产能达到吨级。公司加强优质产能建设，制剂工厂多条产线及部分原料药（替尔泊肽、利拉鲁肽）生产线通过相关GMP检查，连云港工厂及子公司诺泰诺和通过美国FDA的CGMP现场检查。第四代规模化吨级多肽车间601已投产，实现多肽产能5吨年；602多肽车间将于2025年上半年完成建设；制剂工厂多条生产线通过药品GMP符合性检查；寡核苷酸吨级商业化生产车间于2024年底正式动工，预计2025年10月完成建设，将形成年产寡核苷酸1000 公斤、PMO100公斤、PEG偶联环肽200公斤的优质产能。 投资建议：公司加大矩阵式销售模式拓展力度，有望在订单和业绩端持续取得突破。下调2025、2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司20252027年营收228300383亿元（原2025、2026为244325亿元），同比增速403228，归母净利润5879110亿元（原2025、2026为6486亿元），同比增速433738，当前股价对应PE211511x，维持“优于大市”评级。 表1：可比公司估值表 公司代码 公司名称 25430 总市值 EP S P E ROE PEG 投资 股价 亿元 24A 25E 26E 27E 24A 25E 26E 27E 24A 25E 评级 688076SH 诺泰生物 5295 119 180 258 353 488 2944 2053 1500 1085 1520 052 优于大市 002821SZ 凯莱英 8200 287 263 307 363 425 3026 2590 2195 1874 563 150 无评级 300363SZ 博腾股份 1502 82 053 011 039 092 2847 13349 3887 1629 554 072 无评级 300199SZ 翰宇药业 1379 122 020 045 068 7014 3091 2023 3001 059 无评级 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：除诺泰生物外均为Wind一致预期 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2023 2024 2025E 2026E 2027E 利润表（百万元） 2023 2024 2025E 2026E 2027E 现金及现金等价物 749 571 629 691 761 营业收入 1034 1625 2280 2999 3825 应收款项 301 544 770 963 1266 营业成本 403 525 802 1096 1431 存货净额 377 584 966 1288 1812 营业税金及附加 7 9 14 18 23 其他流动资产 68 99 135 186 232 销售费用 58 62 82 99 115 流动资产合计 1495 2006 2707 3336 4278 管理费用 223 291 369 454 502 固定资产 1382 1856 2707 3493 3585 研发费用 125 227 296 360 421 无形资产及其他 112 108 104 100 95 财务费用 12 18 23 30 38 投资性房地产 558 1108 1108 1108 1108 投资收益 3 1 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 29 34 20 20 20 资产总计 3547 5078 6626 8036 9067 其他收入 174 306 292 356 416 短期借款及交易性金融负债 591 1171 2013 2465 2238 营业利润 190 448 678 927 1280 应付款项 301 393 632 905 1226 营业外净收支 17 10 0 0 0 其他流动负债 81 188 208 285 392 利润总额 173 439 678 927 1280 流动负债合计 973 1753 2852 3655 3856 所得税费用 8 39 95 130 179 长期借款及应付债券 286 445 445 445 445 少数股东损益 3 5 3 3 3 其他长期负债 98 198 249 317 390 归属于母公司净利润 163 404 580 794 1098 长期负债合计 385 643 695 762 835 现金流量表（百万元 2023 2024 2025E 2026E 2027E 负债合计 1358 2396 3547 4418 4691 净利润 163 404 580 794 1098 少数股东权益 19 22 24 26 28 资产减值准备 1 31 24 15 6 股东权益 2170