核心观点与关键数据
- 原料成本上涨与费投管控：2024年及2025年Q1毛利率分别下降0.04pct和9pct至35.03%/28.63%，主要由于棕榈油锁价到期导致成本上涨。公司通过锁价、对接核心供应商、国产乳脂替换等方式缓解成本压力，预计毛利率将企稳回升。费用端，2024年及2025Q1销售费用率分别同比-1pct/+1pct至14.04%/14.85%，管理费用率分别同比-0.3pct/+1pct至7.40%/7.76%，公司持续控制费用支出，预计费用率保持平稳。净利率分别同比+0.8pct/-11pct至10.18%/3.01%。
- 产品结构升级与募投项目：2024年奶油营收10.08亿元（同增16%），毛利率同减1pct至35.48%，销量7.17万吨（同增15%），吨价1.41万元/吨（同增1%），主要系高单价低毛利的稀奶油放量所致。分类型看，植脂奶油/混合奶油/稀奶油营收分别为2.77/4.15/1.27亿元，分别同比 +10%/-15%/+24%。公司针对混脂、冷冻线产品做工业包装优化性价比，稀奶油对标中高端进口品牌优化性状表现。二期募投项目预计6月验收，将缓解产能瓶颈，稀奶油预计延续高增。
- 经销渠道与直营客户：2024年经销渠道营收8.77亿元（同增6%），下游流通渠道面临变革，公司助力经销商开发区域产品。直销渠道营收2.10亿元（同增65%），新锐KA、茶饮客户持续开拓。客户储备充足，预计二期项目落地后，下游客户端将充分承接产能释放。海外市场2024年营收2.16亿元（同增17%），出口资质办理、团队补充等前期工作逐渐落地，印度产能逐季释放，预计2025年延续双位数增长。
- 盈利预测与投资评级：预计2025-2027年EPS分别为1.31/1.58/1.92元，当前股价对应PE分别为26/21/18倍，维持“买入”投资评级。
- 风险提示：宏观经济下行风险、原材料价格波动、产能建设不及预期、渠道拓展不及预期、员工持股计划进展低于预期等。
财务数据
- 2024年：总营收10.87亿元（同增14%），归母净利润1.11亿元（同增24%），扣非净利润0.94亿元（同增30%）。Q4营收3.21亿元（同增30%），归母净利润0.23亿元（同减1%），扣非净利润0.20亿元（同减1%）。Q1营收2.40亿元（同减6%），归母净利润0.07亿元（同减80%），扣非归母净利润0.04亿元（同减86%）。
- 2025-2027年预测：主营收入分别增长21.5%/22.3%/18.0%，归母净利润分别增长6.3%/21.0%/21.2%，EPS分别为1.31/1.58/1.92元。
研究结论
公司直营客户储备充分，海外市场快速推进，原材料成本边际优化、产能项目落地后经营趋势持续向好。维持“买入”评级，关注产能释放进度。
