DRG控费致Q1收入承压，高新中心医院核心指标稳中有升

投资要点： 事件：公司发布]2024年&2025Q1业绩报告。2024年公司实现营收48.2亿元，同比+4.3%，实现归母净亏损2.5亿元，亏损同比收窄31.0%。2025Q1实现营收10.0亿元，同比-15.0%，实现归母净亏损1.1亿元，亏损同比扩大1.37%； 25Q1收入下降主要是次均费用下降（DRG支付政策调整）所致。 高新医院：业务指标稳中有升、学科建设成效斐然。2024年西安高新医院实现收入15.3亿元，较上年同期上升2.68%，净利润8476.9万元，较上年同期上升21.63%。西安高新医院门急诊服务量达115.45万人次，同比增长0.30%； 住院服务量6.60万人次，同比增长1.8%；最高日门急诊服务量4185人次，最高日在院患者1713人，医院深化学科布局，脊柱外科、肿瘤科三病区、疼痛科病区等顺利开诊，血液科、微创介入科、肿瘤科病床数显著扩容。 中心医院：核心医疗指标稳步提升、收入规模创新高，亏损收窄。2024年西安国际医学中心医院（含北院区）共实现收入32.7亿元，同比+7.6%，净利润-1.65亿元，亏损幅度缩窄36.7%。整体医院（含北院区）门急诊服务量达141.8万人次，同比增长18.9%；住院服务量14.0万人次，同比增长15.3%；体检服务量8.0万人次，同比增长21.0%；最高日门急诊服务量5193人次。 数据驱动智慧医疗，赋能业务场景。公司持续完善医疗大数据平台建设，推进医院信息互联互通与智慧医院评级工作，强化业务流程标准化与数据共享能力，深化医疗大模型创新应用，赋能核心业务场景，拓展智慧医疗应用边界。 盈利预测。预计2025-2027年收入分别为54.6亿元、60.5亿元、66.8亿元，对应动态PS分别为2.1X/1.9X/1.7X。我们认为公司高新医院业绩指标稳步提升，中心医院正处于数值爬坡阶段，后续随着床位利用率及单床产出持续提升，估值有望消化。 风险提示：床位利用率提升不及预期风险，市场竞争风险，政策风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：公司医疗服务收入来自于高新医院、中心医院两家医院，假设2025-2027年高新医院收入增速为4%/5%/6%，中心医院增速为15%/14%/12%，故医疗服务收入增速为23.7%/11.1%/10.5%； 假设2：假设医疗服务两家医院床位利用率小幅提升、单床产出有所恢复，毛利率小幅提升分别为10%/12%/15%； 假设3：假设软件和信息技术服务收入有所恢复，毛利率恢复，假设2025-2027年软件和信息技术服务收入增速为50%/33%/25%，毛利率为-5%/10%/20%； 假设4：假设商品流通业务较为稳定，2025-2027年收入增速保持稳定，毛利率角度来看，公司该项业务毛利率波动较大，22/23/24年毛利率分别为87.7%/29.9%/-22.4%，该项业务主要目的是为主业赋能、满足患者多元化需求，2024年或因成本控制不佳承压，我们认为2025-2027年公司该项业务毛利率有所恢复为-10%/-5%/1%； 假设5：假设其他社会服务业收入较为稳定，2025-2027年收入保持稳定，毛利率维持不变为71.2%/71.2%/71.2%。 基于以上假设，我们预测公司2025-2027年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 预计公司2025-2027年营业收入分别为54.6亿元（+13.3%）、60.5亿元（+10.9%）和66.8亿元（+10.4%），对应动态PS分别为2.1X、1.9X、1.7X。