固定收益市场周观察：债市静待新催化剂

债市静待新催化剂 固定收益市场周观察 齐晟qisheng@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521120001杜林dulin@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860522080004王静颖wangjingying@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523080003 研究结论 ⚫利率债周度回顾和观点：债市在25年经历了“过山车”行情，一季度利率超预期上行，但从3月底开始，利率重新下行，基本修复。从目前情况看，我们判断在经历了一季度债市预期迅速转向谨慎，二季度初债市预期重新转回乐观之后，利率暂无明确方向，短期内或将继续震荡运行，等待基本面或央行给予新的催化剂。资金面后续走势依然存在不确定性，首先从21-24年的规律看，5-6月资金利率往往呈现震荡上行的走势；其次从货币政策预期看，央行超量投放MLF使得市场对降准降息的预期有所降温，加之政治局会议对货币政策的描述依然是“适时降准降息”，这与去年12月中央经济工作会议和今年3月政府工作报告的提法完全一致，并未增加货币政策进一步宽松的预期，因此，资金利率中枢能否继续回落依然存在不确定性。加之去年二季度固收资管产品规模大幅攀升，主要源于打击手工补息政策影响，25年复刻这一行情难度较大，使得固收资管产品规模膨胀速度有限，牺牲流动性换取更高收益的策略存在风险。因此，在债市静候新催化剂的过程中，在保持流动性的前提下获取更高票息或是性价比更高选择，对于利率债来说，我们依然推荐持有长久期品种。 徐沛翔xupeixiang@orientsec.com.cn 再议供给压力及对资金面影响：固定收益市场周观察2025-04-21利率方向回归下行后，幅度取决于资金：固定收益市场周观察2025-04-14转债市场25年一季度回顾及展望2025-04-08 ⚫信用债周度回顾和观点：4月21日至4月27日信用债一级发行5465亿元，环比提升28%，继续刷新近3个月以来的单周最大值；同时总偿还量4306亿元，同样环比增长28%，最终实现净融入1159亿元，时隔2个多月后单周净融资额再度突破千亿元。融资成本方面，上周AAA、AA+、AA/AA-级平均票息为2.17%、2.37%和2.70%，相比上一周分别上升8bp、下降6bp和上升11bp，新发AA/AA-级新债频率仍处于较低水平。上周各等级、各期限信用债估值小幅震荡上行，整体中枢约3bp且分化较小，AA级3Y、5Y最多上行4bp。无风险收益率曲线熊陡，最终各等级、中短期限利差环比以小幅走阔为主，中枢约2bp，长期限利差环比持平。各等级期限利差震荡走阔，AAA级3Y上行较多导致3Y-1Y期限利差走阔4bp，而5Y-1Y仅走阔1bp，AA+级和AA级期限利差则都走阔3~4bp；长期限等级利差小幅走阔，其中1Y、3Y持平，5Y走阔2bp。城投债信用利差方面，上周各省信用利差窄幅震荡，波动幅度基本不超过±2bp，其中估值整体偏高的青海、云南、黑龙江等省份利差平均数收窄，幅度约2bp左右；产业债信用利差方面，上周除房地产行业利差收窄外，其余行业利差环比小幅走阔，幅度基本都为2bp，略跑输城投。二级成交方面，换手率环比下降0.02pct，换手率前十基本都为央国企。上周高折价债券数量小幅下降，偏离10%以上的均为房企债，折价频率高且幅度居前的地产主体主要涉及碧桂园。个体估值变化方面，走阔居前的房企依次为碧桂园、旭辉、融侨和时代控股。 ⚫可转债周度回顾和观点：上周权益市场多数收涨，行业方面，汽车、美容护理、基础化工涨幅居前，食品饮料、房地产、煤炭跌幅居前。日均成交额上行385.38至11438.10亿元。转债跟涨，中证转债指数上涨0.90%，平价中枢上涨2.3%，来到90.3元，转股溢价率中枢下行1.2%，来到33.4%。日均成交额小幅上行，来到544.92亿元。从风格看，中低评级、高价转债表现较好，AAA评级、双低转债涨幅有限。看好转债在今年的配置需求，尤其在存量转债减少的状况下。当前转债估值中低水平，从etf份额等指标看，资金从3月开始止盈意愿较高，且当前仍相对欠配，随着年报及一季报发布，配置意愿或将逐步显现，同时当前底部较为明确，短期如有冲击可适当低吸。 风险提示 政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗误 目录 1固定收益市场观察与思考............................................................................5 1.1利率债：债市静待新催化剂..........................................................................................51.2信用债：在保持较好流动性的同时适当拉长久期.........................................................61.3可转债：区间波动概率较大，转债逢低可配.................................................................61.4本周关注事项及重要数据公布......................................................................................61.5本周利率债供给规模测算.............................................................................................7 2利率债回顾与展望：利率中等期限上行较多................................................8 2.1央行投放及资金面情况.................................................................................................82.2债市继续围绕宽货币预期摆动....................................................................................10 3高频数据：开工率上行为主.......................................................................11 4信用债回顾：净融资放量，估值略有调整.................................................14 4.1负面信息监测.............................................................................................................144.2一级发行：单周净融资超千亿元，高等级发行成本提升............................................154.3二级成交：估值小幅上行，利差震荡走阔..................................................................16 风险提示......................................................................................................19 图表目录 图1：5-6月资金利率往往震荡上行（%）...................................................................................5图2：当周将公布的重要经济数据及事件一览..............................................................................6图3：利率债发行规模与往年同期对比.........................................................................................7图4：地方债发行规模一览...........................................................................................................7图5：上周央行公开市场操作情况................................................................................................8图6：各期限DR、R利率变动.....................................................................................................8图7：回购成交量变动情况...........................................................................................................9图8：7天资金利率变动...............................................................................................................9图9：存单发行量变化..................................................................................................................9图10：各类银行周度存单净融资额（亿元）................................................................................9图11：各期限存单发行额分布....................................................................................................10图12：各类银行存单净融资额分布（亿元）..............................................................................10图13：存单发行利率一览..........................................................................................................10图14：存单二级收益率一览.......................................................................................................10图15：各期限利率债收益率变动情况........................................................................................10图16：各期限国债利率变动情况..................................