丝杠磨床受益于机器人浪潮，合作长光所切入光刻机赛道

华辰装备（300809.SZ）： 丝杠磨床受益于机器人浪潮，合作长光所切入光刻机赛道 【华西机械团队】 分析师：黄瑞连SACNO：S1120524030001邮箱：huangrl@hx168.com.cn 2025年4月18日 核心观点 华辰装备：立足精密磨削赛道，持续拓品类的高端磨床龙头。公司是国内高端精密磨削装备龙头，深耕数控轧辊磨床行业的同时，不断在高端精密磨削领域扩张，亚μ级复合磨削系列、精密螺纹/导轨磨床等新品引领进口替代。数控轧辊磨床为公司主要收入来源，2024H1收入占比为87%；新产品目前处于业务开拓期，后续有望带动公司进入新一轮快速增长阶段。1）业绩方面：2015-2023年营收/归母净利润CAGR分别为11%/10%，近几年受宏观经济等影响业绩出现较大波动，2024Q1-3营收/归母净利润为2.93/0.58亿元，同比-16%/-40%，结合公司在手订单及新品突破情况，业绩拐点有望出现。2）盈利水平出色：2018-2024Q1-3公司净利率中枢超过20%，明显领跑整个机床板块，充分反映公司主业赛道壁垒较高，产品竞争力强公司公告股权激励方案，要求2025-2028年净利润/营业收入年复合增速不低于20%，机床行整体承压背景下，股权激励目标指引未来乐观增长。 轧辊磨床竞争优势明显，将引领高端产品国产替代。下游钢铁、汽零行业对于成本管控极致，传导至中游压轧环节，轧辊需达到极高精度（μm级别由此对轧辊磨床提出更高要求。1）具体来看，轧辊磨床加工精度要求≤1μm，表面粗糙度在0.01μm-0.4μm，部分达到纳米级；同时还需要实现高速加工，因此属于难度较大的细分品类之一。高质量磨削要求对主轴、丝杠传动、砂轮等部件优化，构成核心壁垒。2）2022年国内数控轧辊磨床市场规模约18亿元，行业集中度较高，德国HERKULES、意大利POMINI、华辰装备等占据高端市场。公司在热轧、冷轧等领域已对标海外，2018年以来在宝钢、首钢等国内外大型钢厂持续进口替代。公司市占率超30%，盈利水平出色，竞争优势明显，充分受益于下游需求高端化转型。 丝杠磨床受益机器人产业趋势，合作长光所切入半导体赛道。从轧辊磨削延伸到亚μ级复合磨削，进一步细分到螺纹/导轨、光学元件等磨削，本质上都属于高端精密磨削领域，是公司技术在更小工件领域的创新与复用，也是新品实现快速突破的原因。1）机器人：人形机器人产业趋势明确，磨床为丝杠扩产核心设备，我们预计量产百万台对应磨床市场需求达108亿元。公司新品指标对标海外，贝斯特、南理工、福立旺等客户明确下单，技术验证顺利的同时，产业化真实落地进度领先，公司综合卡位优势明显，后续订单有望快速兑现。2）半导体：镜头加工复杂，需要控制在纳米级别的加工精度和表面质量。公司与长光大器成立合资公司，即提供磨床设备作为技术验证，还参与关键的镜胚前道铣磨环节，超精密磨削实力得到认可。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入为4.98、6.48和8.97亿元，同比+4%、30%和38%；2024-2026年归母净利润为0.88、1.12和1.96，同比-25%、27%和74%；2024-2026年EPS为0.35、0.44和0.77元，2025/04/18公司股价38.22元对应PE为110、86、49倍，考虑到公司为国内高端磨削设备龙头，丝杠磨床深度受益于机器人浪潮，同时切入光刻机高壁垒赛道，整体成长性突出，首次覆盖，给予“增持”评级。 亿元 风险提示：新品技术突破不及预期、人形机器人产业化不及预期、行业竞争加剧、外部制裁超预期等。 华辰装备：立足精密磨削赛道，持续拓品类的高端磨床龙头 轧辊磨床竞争优势明显，将引领高端产品国产替代 丝杠磨床受益机器人产业趋势，合作长光所切入光刻机赛道 投资建议与风险提示 1.1全自动数控轧辊磨床龙头，不断拓宽超精密磨削产品布局 华辰装备成立于2007年，是国内领先的的高端精密磨削装备公司，主营产品全自动数控轧辊磨床实现进口替代，积极推动亚μ级高端复合磨削、精密螺纹/导轨磨床等新品打破海外垄断。公司前身为昆山华辰有限，深耕数控轧辊磨床行业数十年，自主开发的重型、高精度工件移动式、高速智能磨削等多个型号填补国内空白，打破精密冷轧、有色金属等高端板带箔只能用海外轧辊磨床的局面。立足于精密磨削技术，公司重点布局亚μ级复合磨削系列（端面、外圆、中心孔等）、精密螺纹/导轨磨削等设备，2022年起陆续获得南理工、贝斯特、科德数控、长光大器、福立旺等各行业头部企业合作订单，成长空间不断打开。 1.1全自动数控轧辊磨床龙头，不断拓宽超精密磨削产品布局 公司主营产品包括数控轧辊磨床、亚μ磨削系列、螺纹/导轨磨床等磨削设备，以及维修改造、备件等服务类业务，下游为钢铁、有色、汽零、机器人等制造业。1）数控轧辊磨床：用于轧辊加工和精度修复（压轧钢板后轧辊会受损），直接影响最终轧材版型表面质量和加工效率。公司产品线丰富，充分满足各类定制化需求；2）亚μ磨削系列：属于高精度数控万能复合磨床，具有外圆、内圆、非圆、端面等磨削功能，夹持磨削圆度最高达0.2μm，对标海外；3）螺纹/导轨磨床：精密螺纹磨床主要用于各类螺纹滚道的精密磨削，加工精度最高达P0级别；数控直线导轨磨床配置三个磨头，可实现两根导轨同时高精度高效加工。4）维修及备件：对于客户既有磨床进行升级改造（结构、系统），此外也提供相关配套零部件，分为定制备件和通用备件。 资料来源：公司年报，公司官网，招股说明书，华西证券研究所 1.1全自动数控轧辊磨床龙头，不断拓宽超精密磨削产品布局 数控轧辊磨床为主要收入来源，新产品处于业务开拓期，未来将逐步放量。1）收入结构：数控轧辊磨床为公司主要收入来源，2019-2024H1收入占比分别为86%、83%、79%、82%、84%和87%；备件/维修改造业务收入占比平均为9%和7%，合计占比约%，后市场需求保持稳定；2）客户结构：2016-2019H1期间公司前五大客户收入占比分别为49%、51%、38%和46%，2023年为33.13%，公司不断拓展下游客户，主要为河钢、宝钢、首钢、鞍钢等大型国有钢铁集团以及鼎信、日照钢铁控股集团等大型民营钢铁集团。 1.2股权结构集中稳定，实控人产业经验丰富 实控人合计持股比例达53%，股权结构集中稳定，决策效率高。1）公司创始人曹宇中、刘翔雄、赵泽明共同为实际控制人，并签署一致行动协议，分别持有17.5%、18.2%和17.5%股权，合计持股比例达53%。2）重要子公司方面，长光华辰由公司和长光大器合资成立，主营业务为超精密光学元件磨床、超精密导轨磨床的应用验证和销售，以及承接超精密零部件磨削加工服务（光学元、半导体）；华辰新材料专业从事超硬砂轮、陶瓷CBN砂轮等刀具研发和制造。 1.2股权结构集中稳定，实控人产业经验丰富 公司管理层产业经验丰富，多年一线研发生产对磨床理解深刻。公司高管技术出身且深耕磨床行业多年，创始人曹宇中、刘翔雄和赵泽明曾经长期任职于贵州险峰机床厂，而贵州险峰机床厂是国内老牌磨床龙头，曾制造出我国第一台大型数控轧辊磨床。我们认为一线经历对磨削工艺和设备理解更加深刻，也是公司创业后产品不断突破的重要因素。此外，公司总经理许少军曾为唐钢钢轧厂设备科主任，积累大量应用经验；独立董事顾月勤曾任福立旺董事，产业资源丰富，有助于新品推广市场。 资料来源：公司年报，险峰机床公众号，贵州机电集团公众号，华西证券研究所 1.3重视公司员工激励，股权激励指引未来乐观增长 高度重视团队建设，股权激励下沉绑定核心骨干。精密磨床属于高端机床装备，技术人才是公司快速发展的重要竞争力。2024年月，公司公告股权激励草案，首次授予的激励对象为99人，均为核心骨干（不包括董监高或持股5%以上的股东）。参考2023年底公司技术人员数量为95人，本次股权激励覆盖面较广，更好地将公司利益与员工紧密捆绑，有利于中长期发展。 业绩考核方面，以2024年净利润/营收为基数，考核要求为2025-2028年净利润/营业收入年复合增速不低于20%，在国内整体机床行业承压的大环境下，股权激励目标指引了未来乐观增长预期。 1.4业绩短期有所波动，新接订单指引业绩拐点出现 受宏观经济等因素扰动，公司营收端出现一定波动。1）2015-2023年公司营收CAGR为11%，整体保持稳健增长，由于下游需求同制造业景气度高度相关，2018年起受疫情等因素扰动，导致年度间波动较大；2）具体来看，2020年疫情对下游需求以及产品交付造成冲击，营收仅为2.31亿元，同比-45.7%；2021年国内需求大幅回暖，营收回到2019年水平；2022年受疫情反复扰动影响，叠加部分进口零部件供应受限，营收同比-17.9%。2023年以来疫情冲击消退，公司订单交付及验收工作趋于正常，收入达到历史新高的4.79亿元，同比+42.5%；国内制造业弱复苏叠加行业竞争激烈，2024Q1-3公司营收为2.93亿元，同比-16.2%。 进一步分析，制造业需求波动叠加行业竞争激烈，2020-2023年公司主营轧辊磨床平均单价呈现一定的下降趋势，一定程度上影响了公司利润端表现。 1.4业绩短期有所波动，新接订单指引业绩拐点出现 利润端较营收端波动更为明显：2015-2023年公司归母净利润CAGR为10%，利润端年度波动相对更加明显；其中2018-2019年公司归母净利润达到1.38/1.43亿元，2020-2022年受疫情反复等影响，公司利润出现大幅下降，其中2023年迎来显著修复，实现归母净利润1.18亿元，同比+149%。2024Q1-3公司实现归母净利润0.58亿元，同比-39.6%，主要系收入端有所下降，并且计提坏账准备增加，利润端持续承压。 净利率有所波动，整体盈利水平领跑机床板块：1）2018-2019年公司净利率超过30%，2020-2022年降至20%以下，2023-2024Q1-3有所修复，重新回到20%以上；2）2018-2024Q1-3公司整体净利率中枢超过20%，明显高于同业的宇环数控、日发精机等，领跑整个机床板块，与专注于高端五轴机床的科德数控相比也毫不逊色，一定程度反映了公司主业赛道壁垒较高，产品竞争 1.4业绩短期有所波动，新接订单指引业绩拐点出现 1）毛利端：2018-2020年公司毛利率保持较高水平，超过45%；2021-2022年由于进口零部件受阻影响交付，原材料和外购备件价格大幅上涨，同时销售产品价格下降，公司毛利率下滑明显（一定滞后性），2022年降至33.29%；2023年起公司加速核心部件替代，优化供应链，毛利率开始逐渐恢复，我们认为随着高毛利率的新品持续放量，看好后续毛利率修复。 2）费用端：在收入端波动情况下，2020年以来期间费用率整体呈下降趋势，2023/2024Q1-3为14.82%/17.06%，整体费控良好。同时公司重视超精密磨削新品如螺纹磨床、导轨磨床等开发，持续加大投入，24Q1-3研发费用率为9.34%，同比+2.66pct。 1.4业绩短期有所波动，新接订单指引业绩拐点出现 在手订单充足，公司收入端有望快速增长。截止2024Q3末，公司存货为3.9亿元，环比+8.2%；合同负债为2.5亿元，环比74%，反映公司在手订单充足，同时新接订单快速增长。细分存货结构来看，2020-2023年发出商品占比稳定在50%以上，线性外推下截至24Q3末公司发出商品超过2亿元（24Q1-3营收为2.93亿元），随着交付节奏加快，将有力支撑公司业绩稳健增长。 同时我们注意到，24Q3末公司在建工程余额0.6亿元，较2023年末增加约3222万元，环比+116%；参考中报附注，在建工程变动主要来自智能化磨削设备生产和研发中心扩建，公司正大力扩产新品产能，为后续快速放量提前准备。 华辰装备：立足精密磨削赛道，持续拓品类的高端磨床龙头 轧辊磨床竞争优势明显，将引领高端产品国产替代 丝杠磨床受益机器