季报点评：化工业务毛利回升，煤炭业务向“3亿吨”产能目标继续迈进

公司发布2025年Q1业绩公告。2025Q1公司实现营业收入303.1亿元，同比-23.5%，环比-6.7%；归母净利润27.1亿元，同比-27.9%，环比-10.3%。 煤炭业务：产量增长、毛利下行，成长可期。 产销方面：25Q1公司商品煤产量3680万吨，同比+6.3%，环比+0.3%，自产煤销量3049万吨，同比-3.0%，环比-9.1%，25Q1公司贸易煤销量94万吨，同比-69.4%。 利价方面：25Q1公司吨煤售价（扣除贸易）545元/吨，环比-14.4%，同比-18.5%；吨煤综合成本318元/吨，环比-0.8%，同比-12.9%。 产能成长可期。山东万福煤矿投产运营，新增180万吨优质焦煤产能；新疆五彩湾露天矿一期1000万吨项目全速推进，二期提升至2300万吨/年产能规模已获批；内蒙古霍林河一号煤矿、刘三圪旦煤矿矿区规划调整至700万吨/年、1000万吨/年。2025年公司开工建设霍林河一号煤矿，3年内陆续开工建设刘三圪旦煤矿、嘎鲁图煤矿，三矿建成后将新增煤炭产能2500万吨/年以上。 化工：产销增长，毛利回升，高端化工新材料持续推进。 产销方面：25Q1化工产品产量241万吨，同比+11.6%，环比+8.3%； 销量202万吨，同比+7.3%，环比+1.3%。 利价方面：25Q1公司化工产品综合售价3122元/吨，同比-6.2%，环比+6.2%；综合毛利723元/吨，同比+29.4%，环比+16.5%。 公司持续提升高端化工新材料产业创效能力。2024年公司新疆煤化工6万吨三聚氰胺项目建成投产；鲁南化工世界首台套单体最大3000吨级多喷嘴、对置式（OMB）粉煤加压气化炉稳定运行，6万吨聚甲醛项目加快推进。未来公司有序推进内蒙古荣信化工、新疆准东两个80万吨烯烃、未来能源50万吨高温费托、鲁南化工低碳高效新能源材料一体化等项目。 向“3亿吨”产能目标继续迈进。 2025年4月公司发布《兖矿能源集团股份有限公司关联交易公告》。 为整合优质煤炭资源，做大做强主业，并有效解决同业竞争，兖矿能源拟以现金140.66亿元收购控股股东山能集团“西北矿业”51%股权，其中以现金47.48亿元受让西北矿业26%股权，以现金93.18亿元向西北矿业增资。 西北矿业本部及其控股子公司共有12家煤炭企业，持有14宗矿业权（包含12宗采矿权、2宗探矿权）。采矿权资源量合计48.6亿吨，可采储量26.9亿吨；探矿权（动力煤）资源储量14.9亿吨，可采储量9.7亿吨，规划产能1500万吨/年。 西北矿业未来增长潜力大。五举煤矿（核定产能300万吨/年）与刘园子煤矿（核定产能180万吨/年）将于2025年全面达产，贡献480万吨增量产能；油房壕、杨家坪两座在建矿井（合计核定产能1000万吨/年）及马福川、毛家川探矿权转采项目（规划产能1500万吨/年）稳步推进，未来合计可释放2500万吨/年产能。 多元矿业发展，夯实“资源为王”。公司积极布局多矿种领域，在加拿大拥有6个钾盐采矿权，探明优质氯化钾资源量17亿吨；拟建设内蒙古曹四夭钼矿，资源量10.4亿吨，截至2024年年报曹四夭钼矿完成用地、勘探等关键手续审批。公司坚持“资源为王”，未来计划分区域、分批次加快落实控股股东所属西北、内蒙古等区域优质煤矿资产注入；积极获取陕蒙、新疆等国家能源战略基地“核心产区”优质煤炭资源；密切关注境外焦煤、有色金属等资产并购机会。 2025年公司发展目标：2025年公司计划生产商品煤1.55-1.6亿吨，生产化工品860-900万吨；吨煤销售成本力争同比降低3%；资产负债率力争降至60%以下。 投资建议：考虑到公司2025年商品煤生产计划叠加市场煤价系统性下行，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润99/119/137亿元，对应PE为12.6X、10.5X、9.1X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；煤炭价格不及预期；煤炭产量超预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）