净息差状况好转，医院托管业务潜力巨大

环球医疗（2666） 更新报告买入 2016年3月31日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截至12月31日止财政年度 14年实际 15年实际 16年预测 17年预测 18年预测总营业收入（人民币千元）1,552,682 2,193,398 3,054,628 3,901,237 4,833,329变动58.20% 41.27% 39.26% 27.72% 23.89%净利润（人民币千元）456,638 658,526 1,010,239 1,307,052 1,574,753基本每股盈利（港元）0.439 0.537 0.718 0.929 1.119变动-82.80% 22.33% 33.78% 29.38% 20.48%基于6.05港元的市盈率（估）13.8 11.3 8.46.55.4每股派息（港元）0.06 0.00 0.18 0.23 0.28股息现价比1.01% 0.08% 2.91% 3.77% 4.54%01234567892015‐07‐082015‐07‐172015‐07‐282015‐08‐062015‐08‐172015‐08‐262015‐09‐072015‐09‐162015‐09‐252015‐10‐082015‐10‐192015‐10‐292015‐11‐092015‐11‐182015‐11‐272015‐12‐082015‐12‐172015‐12‐292016‐01‐082016‐01‐192016‐01‐282016‐02‐112016‐02‐222016‐03‐022016‐03‐112016‐03‐22来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: Bloomberg张弘扬 852-25321962 Richard.zhang@firstshanghai.com.hk 蓝宇 852-25321954 Yu.lan@firstshanghai.com.hk 主要资料 行业 医疗服务 股价 6.05 港元 目标价 7.54 港元 （+24.6%） 股票代码 2666 已发行股本 17.16 亿股 总市值 104 亿港元 52 周高/低 8.29 港元/4.68 港元每股净现值 3.43 港元 主要股东 中 国通用技术集团37.73% 中信资本 14.24% 净息差状况好转, 医院托管业务潜力巨大 ¾ 公司盈利快速增长44.21%，科室升级业务增速突出: 截至2015 年 12 月 31 日，公司营业收入达 21.93 亿元，同比增长41.27。公司净利润达 6.59 亿元，同比增长 44.21%。其中，公司科室升级部分业务有较大增速，达1.44亿元，同比增长 84.5%。该部分业务也将与公司正在稳步推进的医院托管业务构成协同，增加公司在医疗服务领域的积累和质量。 ¾ 公司净息差 2015 下半年有明显回升：在 2015 年上半年，公司调整债务结构，减小对美元的风险敞口，因而纳入大量人民币债务，该债务结构快速调整影响公司的净息差状况，使公司上半年净息差降至 3.20%。2015 年下半年，随着公司债务结构调整结束，公司净息差也出现回升，达3.62%。随着利率降低，公司预计其融资成本也将继续降低，净息差在2016 年将会有一定增长。 ¾ 公司医院托管业务稳步进行，成为公司潜在增长空间：公司2015 年完成两项医院托管业务的框架性协议，分别为蚌埠市人民医院和西安交大一附院，逐渐兑现公司在医院托管领域的预期。其中西安交大一附院为一大型三甲医院，收入近 30亿元。公司的该项框架协议也证明了公司在医院托管领域项目获取的能力。公司目前处于从医疗器械融资租赁至医疗服务企业的转型期，可以期望未来的收入结构中，医院托管业务收入占比将成为重心。 ¾ 公司向医院托管业务转型，员工增加至管理费用率上升:公司由医疗器械融资租赁公司逐步将发展方向放在医院托管领域，因而增加了员工数量与员工素质，薪酬支出有一定提升，预计公司在未来医院托管业务的持续兑现下，公司仍有较大员工需求，因此可能带来管理费用率的增加。 ¾ 目标价 7.54港元，维持买入评级：考虑到公司业务的快速增长，我们根据 PB 估值法（PB=2.2）,根据 2015 年账面值3.43 港元得到目标价为7.54 港元,与现价 6.05 港元有24.6％的上升空间，维持买入评级。 第一上海证券有限公司 2016 年 03 月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录 1：主要财务报表 财务报表摘要损益表财务分析2014年实际2015年实际2016年预测2017年预测2018年预测2014年实际2015年实际2016年预测2017年预测2018年预测收入1,552,6822,193,3983,054,6283,901,2374,833,329盈利能力毛利933,0881,308,5471,998,4852,534,9973,130,536毛利率 (%)60.10%59.66%65.42%64.98%64.77%其他业务净额15,41958,75130,33438,74147,998EBITDA 利率(%)40.33%41.74%44.67%45.16%43.89%销售及管理费用-337,425-467,024-681,833-831,002-1,078,863净利率(%)29.41%30.02%33.07%33.50%32.58%营运收入611,082900,2741,346,9861,742,7362,099,670财务开支00000营运表现联营公司等00000销售及管理费用/收入(%)21.73%21.29%22.32%21.30%22.32%税前盈利611,082900,2741,346,9861,742,7362,099,670实际税率 (%)25.27%26.85%25.00%25.00%25.00%所得税-154,444-241,748-336,746-435,684-524,918股息支付率 (%)17.07%17.00%30.00%30.00%30.00%净利润456,638658,5261,010,2391,307,0521,574,753库存周转63.870.080.080.080.0少数股东应占利润00000应收账款天数88.390.0100.0100.0100.0本公司股东应占利润456,638658,5261,010,2391,307,0521,574,753应付账款天数454.6435.0350.0350.0350.0折旧及摊销-15,150-15,283-17,367-19,194-21,782EBITDA626,232915,5571,364,3531,761,9312,121,452财务状况总负债/总资产85.18%91.59%78.73%79.70%80.71%增长收入/净资产63.96%117.66%44.51%47.76%49.60%总收入 (%)58.2%41.3%39.3%27.7%23.9%经营性现金流/收入2.651.431.801.771.13EBITDA (%)44.1%46.2%49.0%29.1%20.4%资产负债表现金流量表2014年实际2015年实际2016年预测2017年预测2018年预测2014年实际2015年实际2016年预测2017年预测2018年预测现金554,0732,005,3202,984,0742,091,0213,234,037EBITDA626,232915,5571,364,3531,761,9312,121,452应收账款4,202,7195,955,1317,371,6159,700,04412,125,671借款成本596,954899,0491,029,6041,338,4851,673,700存货3,1192,6438,0183,7099,191应收款项增加-5,878,744-4,221,449-7,404,422-8,629,561-8,989,796其他流动资产00000应付款项增加1,407,896462,598692,713141,8321,645,742总流动资产4,759,9117,963,09410,363,70811,794,77415,368,899其他-863,053-1,359,395-1,183,377-1,520,044-1,922,087固定资产90,05689,58694,06598,769103,707营运现金流-4,110,715-3,303,640-5,501,130-6,907,357-5,470,988无形资产00000长期投资20,95564,9161,829,4592,051,7272,178,584购置物业/厂房及设备-741-19,733-16,874-23,898-26,721贷款及应收款项11,491,89715,504,42519,948,87226,250,00532,814,173其他00000总资产16,385,31623,657,88132,266,43940,234,52150,512,649投资活动现金流-741-19,733-16,874-23,898-26,721应付账款1,282,117451,5121,100,9991,143,5481,637,271短期银行借款4,118,1877,634,5749,738,76312,660,39215,825,490发行新股之已收现金804,6143,654,321000其他短期负债12,14565,21790,845117,536141,608借款净额4,130,1913,262,9356,183,3426,492,5097,033,551总短期负债5,412,4498,151,30310,930,60713,921,47617,604,369已付股息-77,939-608,810-303,072-392,116-472,426长期银行借款7,290,0657,823,78011,902,93315,473,81219,342,265其他-608,963-1,024,644000其他负债1,255,3031,801,5982,570,7772,670,0603,822,079融资活动现金流4,247,9035,283,8025,880,2706,100,3936,561,125总负债13,957,81717,776,68125,404,31632,065,34840,768,714少数股东权益00000现金变化136,4471,960,429362,266-830,8611,063,417股东权益2,427,4995,881,2006,862,1238,169,1739,743,935期初持有现金318,998453,5692,413,9982,776,2641,945,403每股账面值(摊薄)1.413.434.004.765.68汇兑变化-1,8760000营运资产-652,538-188,209-566,899-2,126,702-2,235,470期末持有现金453,5692,413,9982,776,2641,945,4033,008,819<人民币千元>, 财务年度截至<12月31日<人民币千元>, 财务年度截至<12月31日><人民币千元>, 财务年度截至<12月31日<人民币千元>, 财务年度截至<12月31日> 数据来源：公司资料、第一上海预测 第一上海证券有限公司 2016 年 03 月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话: (852) 2522-2101 传真: (852) 2810