服装、电子等受关税直接影响或较大，经济开门红不会影响逆周期调节力度，欧元区4月消费者信心指数大幅下滑宏观脱水

服装、电子等受关税直接影响或较大，经济开门红不会影响逆周期调节力度，欧元区4月消费者信心指数大幅下滑---0423宏观脱水 1.关税冲击可能也会外溢至对居民收入端，服装、消费电子业受直接影响或较大，纺织业偏间接冲击。服装、文教体娱、计算机通信、纺织业等含美量高的行业，劳动报酬分配比居前列，关税对相关行业居民收入影响或较大。而考虑直接与间接依赖后，服装、文教体娱业以直接冲击为主，纺织业多间接冲击。 2.外需冲击逐步显现的背景下，经济开门红不会影响逆周期调节力度的加大。1季度经济开门红与全年经济增长能够完成既定目标没有必然联系。1季度经济数据超预期反映了去年926增量政策的效果，不过半年前的增量政策组合未针对当前如此非理性关税水平情形。 3.欧元区消费者信心指数在4月下降延续了自去年年底开始的广泛下行趋势，并紧随上周其他欧元区软数据（如Sentix指数、ZEW指数）的走弱。零售销售数据的修正表明消费背景比最初预期的更为稳定。 一、服装、电子等受关税直接影响或较大 服装、电子等受关税直接影响或较大（申万） 申万指出，关税冲击可能也会外溢至对居民收入端，服装、消费电子业受直接影响或较大，纺织业偏间接冲击。服装、文教体娱、计算机通信、纺织业等含美量高的行业，劳动报酬分配比居前列，关税对相关行业居民收入影响或较大。而考虑直接与间接依赖后，服装、文教体娱业以直接冲击为主，纺织业多间接冲击。 1.消费电子、文教体娱的直接依赖高，纺织、电气机械偏间接依赖。 资占比也 较高，譬如消费电子、机械设备等行业。 就业视角下，含“美”量高的行业就业依赖、劳动报酬分配倾向均高，结构上消费电子、服装以直接依赖为主，纺织、电气机械业更多是间接依赖。 2.出口与营收同步回落，成本压力增大令利润率超额走弱，库存主动去化。 出口→营收：关税落地令加征行业出口走弱，营收同步回落，结构上家具、轻工纺服等行业营收对出口回落的敏感性较高。 3.营收→利润：加征行业利润回落幅度超过营收，主因利润率“超额”下行，但并非行业主动降价。 关税冲击后，加征行业的利润率同比增量有更大幅度下滑（-1pct），导致利润增速回落幅度(-13.7pct)超过营收(-4.7pct)。 从影响因素看，利润率回落并非加征行业降低出口价格，数据上加征关税行业的出口价格指数走势与未加征行业保持一致，反而是美国进口价格涨幅接近关税税率涨幅。 利润率“超额”下滑的主因是刚性成本约束，加征行业固定资产周转率下行的同时，成本率与销售费用率被动抬升。 企业也在通过压缩“期间支出”、降低库存保有水平等方式缓解利润率压力。 4.关税冲击的跨领域传导？或直接影响消费电子、服装业就业与居民收入，间接影响纺织业。 本轮贸易摩擦对投资影响可能在文教体娱、服装等前期增长较快的行业，但其占比低，关税的“投资”冲击有限。 上一轮经验显示，加征关税对出口的冲击会传递至投资端，投资降幅较大的是家具、黑色压延等前期增速较高的行业。 本轮贸易摩擦发生时，文教体娱、服装、纺织业投资增速高，分别25.8%、23.7%、22.9%；但投资占比低，分别1%、1.6%、2.6%，因此关税对投资冲击有限。 5.本轮关税对就业或也产生负外部效应，其直接体现在消费电子、服装等行业，间接在纺织、电气机械等领域。 传导至就业市场。结构上消费电子(7.1%)、服装业(5.5%)由于对美直接依赖度高，就业受关税的直接冲击可能较大，而纺织(4%)、电气机械(2%)间接依赖度超过直接依赖，因此关税对就业的影响更多体现在间接层面。 6.关税冲击可能也会外溢至对居民收入端，服装、消费电子业受直接影响或较大，纺织业偏间接冲击。 二、经济开门红不会影响逆周期调节力度 经济开门红不会影响逆周期调节力度（招商） 招商指出，外需冲击逐步显现的背景下，经济开门红不会影响逆周期调节力度的加大。1季度经济开门红与全年经济增长能够完成既定目标没有必然联系。1季度经济数据超预期反映了去年926增量政策的效果，不过半年前的增量政策组合未针对当前如此非理性关税水平情形。 1.外需冲击逐步显现的背景下，经济开门红不会影响逆周期调节力度的加大。 除房地产投资增速和价格水平偏弱之外，工业增加值、基建投资、制造业投资、社零、新增信贷、社融等1季度国内经济、金融指标表现均好于市场预期，但市场对接下来政策力度的担忧再次上升。 除非中美就关税达成新的协议，结束现阶段对等关税的数字游戏前，1季度的数据不会影响国内政策。 2.GDP视角下，1季度GDP规模占比是全年4个季度的最低水平，1季度GDP增速超预期对全年GDP增速的贡献度在4个季度中也相应最低。 外需视角下，我国出口规模下半年长期高于上半年，对等关税背景下，1季度经济尚未受到外需明显下滑的冲击。 2季度起外需缺口对国内经济的影响将逐步显现，这已经反映在了近期集运价格指数和港口货物吞吐量等指标的走弱上。如当前对等关税水平贯穿全年，下半年外需缺口对国内经济的冲击进一步升级的可能性较高。 3.1季度经济数据超预期反映了去年926增量政策的效果，不过半年前的增量政策组合未针对当前如此非理性关税水平情形。 4.政策节奏上，上周五国常会要求“加力落实《政府工作报告》明确的政策措施，锚定经济社会发展目标，加大逆周期调节力度”。 三、欧元区4月消费者信心指数大幅下滑 欧元区4月消费者信心指数大幅下滑（小摩） 小摩指出，欧元区消费者信心指数在4月下降延续了自去年年底如Sentix费背景比最初预期的更为稳定。 1.根据初步数据，欧元区消费者信心指数在4月下降2.2个百分点至-16.7%（平衡值）。这一下滑延续了自去年年底开始的广泛下行趋势，并紧随上周其他欧元区软数据（如Sentix指数、ZEW指数）的走弱。 尽管详细数据尚未公布，但年初时市场对劳动力市场的担忧显著加剧，不过最新数据显示这些担忧已有所缓解。 需密切关注最终数据，以观察此类担忧是否重新抬头，因为劳动力市场状况及预期是私人消费前景的关键。 几个月数据表明，消费者对未来财务状况的担忧日益增加，且价格预期有所上升。乌克兰冲突引发的地缘政治担忧及贸易紧张局势也可能对经济环境预期造成压力。 2.2024年第三季度私人消费强劲增长后，2024年第四季度增速放缓至1.7%（季环比年化率），但仍保持稳定。 近期高频消费数据未显示重新加速迹象。尽管欧元区消费者信心与私人消费的关联性较弱，但近期情绪下滑不利于消费走强。 零售销售数据的修正表明消费背景比最初预期的更为稳定。在密切监测消费者信心的同时，明日发布的PMI数据应能更清晰地反映近期“对等”关税冲击对经济的初期影响。 预计综合PMI将小幅下降0.4点至50.5（市场预期：50.2），但未来产出指数可能大幅下滑2.4点。 风险提示及免责条款 市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。