特朗普对等关税的行业影响

国联民生证券策略研究团队整理 ✓【1】首先要明确一点，算上本次对等关税，美国2025年至今对华新加征的54%（10%*2+34%）关税均是【全面关税】，接近【无差别攻击】。除极个别暂时豁免的行业之外，整体并不存在明显的行业偏向。 ✓因此，从【行业比较】视角看，如果先仅考虑【税率视角】，中国对美出口行业【受影响程度】的【高低差别】，今年以来并未因美方的行动发生【明显变化】。 ✓【2】考虑本次豁免的特殊品类后，可以得到主要行业对美出口的最新整理关税税率。比较来看，纺服、部分机械与电气设备、电子、汽车及零部件等面临的总体税率最高。综合考虑【品类总税率】、【对美出口金额】与【对美出口依赖度】，当前汽车零部件、电子设备、纺服、耐用消费品（主要是家电）的对美出口压力最大。 ✓【3】不过从逻辑层面，美国对中国出口依赖度较高，且中国对美国进口依赖度不高的行业，后续有更大的反制空间。美国对中国出口依赖高+中国对美国进口依赖低的行业主要有半导体、电子设备/仪器和元件、食品、纸与林木产品。食品（含农产品/水产品等）等行业仍有空间进一步加征关税，延续中美贸易争端1.0的反制措施；林木产品受资源禀赋限制或较难反制。短期，我们认为可能相对受益的行业是半导体，核心逻辑在于加速国产替代。另外，如果市场开始考虑外部压力促使国内政策进一步发力，财政短期发力更容易拉动经济数据的行业也可能利好，比如基建链相关。 ✓【4】进一步，对于市场关心的出海建厂逻辑，需要关注越南的反应。越南本轮既是主要经济体（尤其制造业经济体）中被加征对等关税税率最高的国家，也是中国【出海建厂】这一叙事的核心逻辑支撑（国内企业东南亚建厂的主要国家，另一个是泰国）。从目前的新闻看，越南方面准备与美方进行谈判，不排除美越双方均将关税调降，且从越方邀请美方访问的行动看，或有意将此协议签订落实。若按此逻辑，则中国海外建厂的逻辑短期破坏程度有限。数据上看，如果出海逻辑破坏有限，多数中国强势出口品的转口贸易有望继续。 ◥先看不包括本次【对等关税】： ◥美国在今年2月和3月分别对中国商品加征了两次额外10%的全面关税，目前总计额外加征了20%的关税。 ◥第一次在2月4日，第二次在3月4日，涉及的美国对中国进口额均在4400亿美元左右。 ◥作为反制，中方均做出了回应，分别对进口自美国的产品加征关税。其中，对2月当次关税的回应主要集中在能源品和部分工业品，包括煤炭、液化天然气、原油、农业机械等；对3月当次关税的回应主要集中在农产品，包括鸡肉、小麦、玉米、大豆等。 首先需要明确，算上本次的对等关税，美国2025年至今对华新加征的54%（10%*2+34%）关税均是【全面关税】，接近【无差别攻击】。除极个别暂时豁免的行业之外，整体并不存在明显的行业偏向。 因此，从【行业比较】视角看，如果先仅考虑【税率视角】，中国对美出口行业【受影响程度】的【高低差别】，今年以来并未因美方行动发生【明显变化】。 ◥考虑本次豁免的特殊品类后，进一步精细化处理，得到主要行业对美出口的最新整理关税税率。其中纺服、部分机械与电气设备、电子、汽车及零部件等面临的总体税率最高。 ◥综合考虑【品类税率】、【对美出口金额】与【对美出口依赖度】，当前汽车零部件、电子设备、纺服、耐用消费品（主要是家电）的对美出口压力或最大（图中在右上角、且气泡较大的行业）。 ◥不过，从逻辑层面，美国对中国出口依赖度较高且中国对美国进口依赖度不高的行业有更大的反制空间。 ◥美国对中国出口依赖高+中国对美国进口依赖低的行业主要有：半导体、电子设备/仪器和元件、食品、纸与林木产品。其中，半导体和电子设备等高新技术产业在政策支持下有望进一步强化国产替代逻辑；而食品（含农产品/水产品等）等行业仍有空间延续中美贸易争端1.0的反制措施，提高自美进口商品的关税，对应企业提价的同时获得更高的本土生产需求，迎来利润扩张的机遇；林木产品受资源禀赋限制或较难反制。 ◥微观视角而言，当前企业收入结构下，出口型行业中【美国地区收入占总收入高+美国地区收入占海外收入高】的行业在无差别关税下或面临更高风险，包括： ◥电子设备/仪器和元件、纺织品、服装与奢侈品、汽车零部件以及半导体产品与半导体设备。其中，消费电子的对美收入占比最高，本轮短期逻辑受损程度较明显。 ◥考虑到加拿大和墨西哥暂未包括在对等关税清单中，按所面临关税的边际增量看，越南、泰国和中国大陆本次居前，其次是中国台湾省、印尼、南非、印度、韩国、马来西亚、日本和欧盟。 ◥中长期而言，包括东南亚诸国在内的【制造业经济体】，本次被加征的对等关税普遍较高，结合特朗普方面的此前表态，美国【制造业回流】与【再工业化】的决心或不可小觑，从这个维度，本次对等关税落地可能不是贸易摩擦的结束，而可能是全球范围更长期谈判博弈的开始。 ◥根据白宫官员表述，基准关税（10%）将于美东时间4月5日生效，对等关税将于4月9日生效。理论上各国或尚有协商的时间。 越南本轮既是主要经济体（尤其制造业经济体）中被加征对等关税税率最高的国家，也是中国【出海建厂】这一叙事的核心逻辑支撑，越南的反应和态度将决定这一叙事的走向。 资料来源：美国白宫，WTO，WITS，世界银行，美国商务部，海关总署，国联民生证券研究所。注：中国大陆考虑MFN税率及中美贸易摩擦1.0以来额外关税，越南为WITS口径下MFN税率，其他地区为WTO口径下MFN税率。 从目前的新闻看，越南方面准备与美方进行谈判，不排除美越双方均将关税调降，且从越方邀请美方访问的行动看，或有意将此协议签订落实。若按此逻辑，则中国海外建厂的逻辑短期破坏程度有限。 数据来源：ITC，国联民生证券研究所 ⚫特朗普政策出现较大变动：特朗普后续政策与当前政策可能有较大差异，从而影响经济和资产价格； ⚫各国反制政策超预期：若各国对美国“对等关税”政策的反制措施超预期，或对全球需求、我国出口表现及资产价格造成较大影响。 分析师杨灵修SAC:S0590523010002 分析师万清昱SAC:S0590523100004 分析师邓宇林SAC:S0590523100008 分析师包承超SAC:S0590523100005 联系人潘晗 办公地址 上海虹口区杨树浦路188号星立方大厦8楼 无锡 北京 深圳 无锡市金融一街8号国联金融大厦16楼 福田区益田路4068号卓越时代广场13楼 东城区安定门外大街208号中邮玖安广场A座4楼 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联民生证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联民生证券”）。未经国联民生证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联民生证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联民生证券不因收件人收到本报告而视其为国联民生证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联民生证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联民生证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联民生证券可能 会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。国联民生证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联民生证券 没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联民生证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明 在法律许可的情况下，国联民生证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到国联民生证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。版权声明 未经国联民生证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登和引用。否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、转载、刊登和引用者承担。 致谢！