欧派家居：大家居战略引领，国补带动短期需求修复

2025年04月15日 公司深度研究 公买入维持 司 研欧派家居603833 究目标价 昨收盘6582 欧派家居：大家居战略引领，国补带动短期需求修复 走势比较 50 太34 平18 24415 24626 2496 241117 25128 25410 洋2 证14 券30 股欧派家居沪深300 份 有股票数据 限总股本流通亿股609609 公总市值流通亿元4009440094 报告摘要 短期催化：外部以旧换新拉动，内部组织架构改革赋能。1）外部：2024年新一轮以旧换新政策刺激家居行业向上，2025年政策延续有望进一步催化短期需求，欧派亦从企业端积极加码补贴。2）内部：契合“大家居”战略方向，营销组织架构积极改革，门店经营持续优化。我们认为，政策补贴延续之下，欧派作为头部企业有望率先受益，组织架构优化亦使公司具备短期效率提升逻辑。 中长期逻辑：强调渠道优化，产品与品牌多维度支撑成长。渠道端看，公司三大主线优势互补，有望贡献中长期增长主动力。a）整装大家居：我们认为整装赛道具备较强成长性，公司占据行业领跑地位，“欧派”与“铂尼思”双品牌共同赋能，期待规模化优势持续放大。b）零售大家居：发挥经销商运营动能，契合消费者一站式购买需求，门店升级服务体系持续优化，或进一步促进多品类融合与高效协同。c）零售整装：布局加 司 12个月内最高最低价 元 证 券相关研究报告 79534003 速，看好“ABC”模式充分发挥公司、经销商、装企多方优势，形成资源 高效整合与互补。产品端看，由单品向整家定制演进，公司多品类收入规模行业领先。供应链角度看，积极推进大供应链改革，优材平台赋能竞争力提升。品牌营销端看，代言人形象高度契合，多元化营销注入活力。 研欧派家居23Q3点评：经营质量优究化，提振盈利表现20231117报欧派23Q1点评：需求短期承压，告在手订单充足20230428 欧派22年报点评：全年业绩符合 预期，23年有望增长提速20230425 证券分析师：孟昕 EMAIL：mengxintpyzqcom 分析师登记编号：S1190524020001 证券分析师：赵梦菲 投资建议：虽板块具有较明显的地产后周期属性，整体需求有待提振，但公司的行业龙头地位稳固，大家居战略持续升级，看好整装拓展与零售大家居齐头并进，叠加内部组织架构持续优化，信息化赋能运营效率提升，我们认为公司成长动力依旧充足。我们预计，20242026年公司归母净利润分别为261427933031亿元，对应EPS分别为429458498元，当前股价对应PE分别为153414361323倍。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、地产不确定性、行业竞争加剧、经销商统筹风险等 盈利预测和财务指标 EMAIL：zhaomftpyzqcom 2023A 2024E 2025E 2026E 分析师登记编号：S1190525040001 营业收入（百万元） 22782 19752 20898 21817 研究助理：金桐羽 营业收入增长率 135 1330 580 440 EMAIL：jintytpyzqcom 归母净利（百万元） 3036 2614 2793 3031 一般证券业务登记编号：S1190124030010 净利润增长率 1292 1390 685 852 摊薄每股收益（元） 498 429 458 498 市盈率（PE） 1398 1534 1436 1323 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 目录 一、公司介绍：强调大家居战略，看好定制家居龙头长期领跑4 一发展历程：起步整体橱柜，期待成为全球中高端定制家居领导品牌4 二财务分析：短期经营承压，政策支持结构优化长期依旧向上5 三管理层与股权结构：股权结构集中，管理层经验丰富6 四分红：未来三年高比例分红，彰显长期投资价值7 二、短期催化：外部以旧换新拉动，内部组织架构改革赋能8 一外部：以旧换新政策支撑，龙头欧派率先受益8 二内部：营销组织架构积极改革，门店优化利好效率提升11 三、中长期逻辑：强调渠道优化，产品与品牌多维度支撑成长13 一渠道端：坚守大家居战略，整装业务构筑竞争壁垒13 二产品端：单品向整家定制演进，多品类收入规模领先19 三供应链：积极推进大供应链改革，优材平台赋能竞争力提升22 四品牌营销：代言人形象高度契合，多元化营销注入活力23 四、盈利预测24 一关键假设24 二盈利预测与估值26 五、风险提示27 图表目录 图表1：公司发展历程4 图表2：公司品牌矩阵丰富5 图表3：20202023年营收整体增长，2024Q1Q3达13879亿元（1621）6 图表4：20202023年归母净利润向上，2024Q1Q3达2031亿元（1208）6 图表5：2024Q1Q3衣柜和橱柜业务收入占比超806 图表6：2020年来华东华南华北收入占比超606 图表7：中央以旧换新政策明确提及家居行业9 图表8：地方积极响应以旧换新政策，各具亮点10 图表9：2024M9以来家具类商品零售额有所恢复11 图表10：2024M9以来建材家居卖场销售额仍有压力11 图表11：2023M4公司启动营销组织架构变革契合大家居战略12 图表12：欧派全屋定制门店不断升级12 图表13：欧派“大家居”门店效果更佳12 图表14：2024Q1Q3经销店收入10393亿元13 图表15：2024Q1Q3经销店收入同比189013 图表16：整装大家居、零售大家居、零售整装优势互补14 图表17：2023年中国整装市场规模7268万套（渗透率312）15 图表18：整装提供一站式服务专业性高、更省时省力15 图表19：专业度高、便利省时等成为消费者选择整装模式的主要驱动因素15 图表20：超过半数的北京住房消费者更青睐整装的房屋装修方式15 图表21：众多头部家居企业布局整装赛道16 图表22：铂尼思盈利能力较强（2023年毛利率35）16 图表23：2024H1公司整装渠道营收同比8716 图表24：2023年欧派欧铂丽欧铂尼铂尼思门店数分别同比36245580家17 图表25：2023年欧派旗下大部分品牌聚焦C级市场，铂尼思更强调B级市场17 图表26：零售整装包括“ABC模式”18 图表27：“ABC”模式发挥三方优势18 图表28：公司在不同产品上采用差异化品牌布局19 图表29：公司推出单平米598元的整家定制策略19 图表30：公司具备丰富的整家定制套餐20 图表31：欧派家居在橱柜、衣柜、木门等方面收入领先行业21 图表32：欧派优材与众多优质品牌达成合作22 图表33：欧派进入AI工厂时代22 图表34：胡歌成为欧派全球代言人23 图表35：公司推出幽默宣传短片《装家门诊》23 图表36：欧派家居分业务收入拆分25 图表37：可比公司估值表26 一、公司介绍：强调大家居战略，看好定制家居龙头长期领跑 一发展历程：起步整体橱柜，期待成为全球中高端定制家居领导品牌 从整体橱柜起家，欧派已发展为综合型整体家居一体化龙头。1）复盘来看，自1994年成立以来，欧派从整体橱柜业务起步，逐步构建起涵盖衣柜、整家定制、木门、卫浴、软装、厨电等在内的多元化产业布局。2）品牌方面，欧派旗下拥有欧派、miform、欧铂丽、铂尼思、欧铂尼、欧图等多个品牌，覆盖从年轻时尚到高端，从整家到整装大家居等细分市场，满足多元化消费需求。3）产能方面，公司在天津、清远、无锡、成都、武汉拥有五大智能化生产基地，具备柔性化大规模非标定制生产能力。我们认为，公司作为定制家居领域龙头，已在生产、产品、品牌、渠道等多维度构筑起竞争优势，坚定大家居战略有望赋能公司长期发展。 图表1：公司发展历程 资料来源：公司官网，太平洋证券整理 图表2：公司品牌矩阵丰富 资料来源：公司官网，太平洋证券整理 二财务分析：短期经营承压，政策支持结构优化长期依旧向上 收入业绩长期向上，短期受外部因素影响有所承压，毛利率逆势改善。1）营收端：整体来看，20202023年公司收入持续增长，2023年达到22782亿元（135），2024Q1Q3因地产及消费较弱而有所承压（13879亿元，1621），期待以旧换新政策为短期向上提供拉动。分产品看，2024Q1Q3公司衣柜及橱柜收入占比合计超80。分区域看，2023年华东华南华北区域收入占比合计超60；境外表现亮眼，2023年同比4654，海外市场拓展值得期待。2）盈利端：20202023年公司归母净利润亦逐年提升，2024Q1Q3面临短期压力（2031亿元，1208），整体表现优于收入端。盈利能力逆势修复，2024Q1Q3毛利率3554（155pct），或体现公司产品结构优化、经营效率提升等，看好长期发展。 图表3：20202023年营收整体增长，2024Q1Q3达 13879亿元（1621） 图表4：20202023年归母净利润向上，2024Q1Q3达 2031亿元（1208） 资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理 图表5：2024Q1Q3衣柜和橱柜业务收入占比超80图表6：2020年来华东华南华北收入占比超60 资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理 三管理层与股权结构：股权结构集中，管理层经验丰富 股权结构清晰稳定，管理层经验丰富，为公司长期发展提供坚实保障。1）股权结构方面，公司董事长姚良松持股6619，副董事长姚良柏持股814（截至2024Q3），股权结构较为集中，具备较强稳定性。2）管理层方面，现任高管团队多数为内部晋升，从业经验丰富，对公司经营方向把握明确。专业背景涵盖机械制造、企业管理等领域，为公司在产品研发、渠道拓展及数字化转型等核心领域的持续推进提供支撑。 四分红：未来三年高比例分红，彰显长期投资价值 公司持续注重股东回报与员工激励，股权激励、员工持股计划及现金分红齐头并进，形成激励与回馈的良性循环。1）股权激励：公司曾于2017年、2021年推出股权激励，分别授予5505467098万股万份股票与期权。2）员工持股计划：2022年公司发布员工持股计划，资金总额不超过7000万元（实际682559万元），激励230名核心员工。3）分红规划：2024M9公司发布未来三年（20242026年）分红规划，明确每年派发现金红利不低于15亿元（含税），且原则上每年进行一次现金分红，以保障股东长期收益。我们认为，公司激励机制完善，绑定核心骨干员工利益，彰显长期发展信心，高比例分红回馈股东，具备长期投资价值。 二、短期催化：外部以旧换新拉动，内部组织架构改革赋能 核心观点：外部补贴与内部改革优化双管齐下，欧派家居短期增长动力充足。1）外部：2024年新一轮以旧换新政策刺激家居行业向上，2025年政策延续有望进一步催化短期需求，欧派亦从企业端积极加码补贴。2）内部：契合“大家居”战略方向，营销组织架构积极改革，门店经营持续优化。我们认为，政策补贴延续之下，欧派作为头部企业有望率先受益，组织架构优化亦使公司具备短期效率提升逻辑。 一外部：以旧换新政策支撑，龙头欧派率先受益 中央：2024年以旧换新政策修复家居市场，2025年政策延续有望再度托举行业需求。2024年起，中央陆续发布以旧换新政策文件，明确提及家居领域。2024M2中央财经委员会第四次会议强调鼓励传统耐用消费品以旧换新；M3商务部指出以扩大存量房装修改造为切入点，推动家装厨卫消费品换新，促进智能家居消费，持续释放家居消费潜力；M7发改委、财政部引发具体措施细则，直接向地方安排约1500亿元超长期特别国债资金落实部分设备更新及消费品以旧换新；2025M1再次定调补贴政策延续，家装消费品受益，有望再度托举行业需求。 图表7：中央以旧换新政策明确提及家居行业 资料来源：国务院，商务部，国家发改委，财政部等，太平洋证券整理 地方：地方层面积极响应，叠加多种补贴政策。多省份为相应中央的以旧换新政策纷纷发布细则，给予