详解欧洲财政机制、现状、空间以及制约因素：欧洲财政转向之路漫漫

摘要 欧盟财政治理框架：演变与革新。欧盟目前并没有统一的财政联盟，大多数关于财政预算的决定仍在国家层面，欧债危机后，欧盟不断加强财政监管。近年来欧盟的新财政框架更加灵活和进步，优化了欧盟成员国财政预算调整路径。 各成员国单独制定财政预算之外，欧盟层面也会制定预算作为国家预算的补充，采用多年期财务框架（MMF），另外还可以出台临时性工具作为MMF的补充，比如2021年批准的恢复与韧性基金（RRF），但每年欧盟层面的预算规模仅占GDP的1.7%左右，意味着欧盟财政扩张仍将主要依赖各个成员国。 欧洲国家财政现状：趋势与分化。欧盟整体赤字率和债务占比正逐步改善，但财政压力仍然较大。大部分欧盟国家不满足3%赤字率和60%债务占比的财政规则。其中，老龄化程度较深的国家债务压力相对较大，如希腊、意大利、法国、葡萄牙、西班牙等；受地缘政治威胁较大的国家近年来赤字/债务提升较多，如芬兰、波兰、立陶宛、爱沙尼亚等。从支出结构上看，社会保障是欧盟国家政府支出的最大组成部分，国防支出目前占比仅为1.3%，但近年来欧盟国家对国防的共同诉求正在升高，绝大部分欧盟成员国的国防支出占比提升。 欧洲经济目前面临多重挑战，根据欧洲央行的保守估计，2025-2031年期间需要增加1.3万亿欧元财政支出。在国家层面，德国、爱尔兰、丹麦、荷兰、瑞典等国家具有较大潜在财政空间，同时新财政框架也可能将在近期为欧盟最高创造7000亿欧元的财政回旋余地；在欧盟层面，“重新武装欧洲”计划预计可以筹集近8000亿欧元，此外，在2021-2027年期间还可以创建或进一步补充预算外工具，为欧洲共同优先事项提供融资。 财政转向的实际经济效应：有驱动，也有桎梏。德国此次一系列财政扩张措施或对2025年德国GDP形成约1.8%-2.4%的拉动作用。欧盟也在放松对各国国防支出的限制，若欧盟整体将国防支出占GDP的比例提升至2%-3.5%，预计将拉动欧盟整体GDP增长约0.7%-2.2%。但在实际落地过程中可能会面临结构性、制度性问题的阻碍。（1）欧洲的国防部门隶属于国家，欧盟成员国订购武器和弹药彼此独立，欧洲国防工业只能以高单价小批量生产。因此大部分欧洲国家更倾向于从非欧盟国家购买现成设备；（2）欧洲的极右翼政党在欧盟共同债务上的分歧较大，可能会阻碍欧洲财政一体化，且右翼民粹主义者更加倾向于在国家层面加强军队建设和增加军费开支，而不是在欧盟的领导层面。 欧洲资产表现：定价积极财政，但遇关税逆风。2025年初以来，大类资产中欧洲股市表现亮眼，甚至超过美股。市场定价德国财政转向将推动经济增长，而非增大债务风险。然而在3月4日之后，欧洲股市普遍回落，关税隐忧是市场博弈重点。后续需要关注美国“对等关税”实际落地情况及对欧洲出口的冲击，若实际冲击较大，不排除欧盟国家进一步扩张财政的可能性，同时关注欧洲国防工业建设的进展。 风险提示：欧洲财政政策落地不及预期，全球经济下行风险超预期增大。 2025年以来欧洲资产表现亮眼，随着特朗普上台后与俄罗斯讲和，欧洲防务自主的紧迫性提升，欧洲财政改革也进入新阶段。3月欧盟提出“重新武装欧洲”计划，旨在强化欧洲国防工业。与此同时，长期以来坚持财政保守主义的德国也开始出现转折，提出修改“债务刹车”机制，并设立5000亿欧元的专项投资基金。本文从当前欧洲财政运行机制出发，分析了欧洲的财政现状，发现欧洲财政仍以国家层面为主，欧盟共同财政作用较小，且欧洲国家大部分财政支出用于社会保障，尽管欧洲国家转向意愿强烈，但实际对经济的拉动作用仍受到碎片化国防工业、极右翼势力崛起等因素的制约。 1欧盟财政治理框架：演变与革新 预算决定权仍在国家层面，欧盟不断加强财政监管。欧盟目前并没有统一的财政联盟，大多数关于税收和支出的决定仍在国家层面。但在欧元区统一的货币政策下，缺乏共同的财政政策可能会引发严重风险，比如2010年爆发的欧债危机。为了确保经济和货币联盟的稳定，欧盟不断加强财政监管。《稳定与增长公约》（SGP）于1997年出台，2005年和2011年接连得到修订，是欧盟财政框架的核心。《公约》设置了3条原则：公共赤字占GDP的比重不得突破3％的上限；公共债务占GDP的比例不能超过60％；中期预算应实现平衡。 2012年25个欧盟成员国签署了《经济货币联盟稳定、协调与治理条约》（TSCG），也称为“财政契约”，规定了平衡预算的“黄金法则”。《条约》要求缔约国的年度结构性赤字不超过GDP的0.5%，政府债务超过GDP 60%的国家，应每年以5%的平均比例作为基准实施减债等。目前为止，欧盟的财政治理框架大致由预防机制、纠正机制、欧洲学期等构成。 图1：欧盟经济和财政的主要治理框架 新财政框架更加灵活和进步。然而，此前的预算框架被认为过于“一刀切”，由于新冠疫情和接踵而至的俄乌冲突，《稳定与增长公约》的“严重经济衰退条款”于2020年初启动，而后多次延期至2023年底，预算规则被暂停执行，成员国可以增加开支来应对经济动荡。由于俄乌冲突持续肆虐、欧洲能源转型诉求强烈等，以法国为首的一些国家寻求更大的融资空间。2024年2月，欧洲议会和各成员国就改革欧盟预算规则达成协议，提供了更灵活的财政规则，用国家的债务可持续性分析（DSA）来替代原来愈发“一刀切”的财政制度，允许开支较大的国家放慢重回紧缩的步伐，各国都可以提出自己的调整路线以确保自身债务的可持续性。新财政规则下，如果《公约》中赤字或债务目标的任何一个都没有达到，将采取为期四年的“国家中期结构性财政计划”（MTPs），如果进行某些改革或投资，可以延长至七年。具体来看，新财政框架下，如果赤字率高于3%，将进入过度赤字程序（EDP），每年至少实现0.5%GDP的调整；如果赤字率低于3%，但60%<债务/GDP比例<90%，平均每年减少GDP的0.5%，如果债务/GDP比例>90%，平均每年减少GDP的1%。此外，未满足财政规则的成员国应该实现中期财政缓冲目标1.5%， 每年需调整GDP的0.25%-0.4%，未遵守EDP的国家每半年处以GDP的0.05%的罚款。 和此前的财政规则相比有三点不同，优化欧盟成员国财政预算调整路径：（1）旧框架要求债务/GDP比例>60%的成员国每年减少1/20（5%）的债务，需要非常紧缩的财政政策，因此很少得到执行，新框架使得各成员国能够在调整期间实现更加务实的债务削减；（2）旧框架下，当成员国债务占GDP比率高于60%时，每年需要降低的结构性赤字率为GDP的0.5%，而新框架下每年需要降低的结构性赤字率为GDP的0.25%（七年期）至0.4%（四年期）；（3）惩罚机制方面，旧框架要求未遵守EDP的国家每半年处以GDP的0.5%的罚款，新框架仅用支付GDP的0.05%，执行起来比之前更容易。 图2：欧盟于2024年通过的新财政框架大致内容 各成员国单独制定财政预算之外，欧盟层面也会制定预算作为国家预算的补充。欧盟预算整合了欧盟层面的资源，使欧盟国家可以共同采取一些行动。收入来源方面，欧盟预算的收入来源主要包括基于成员国征收的增值税、国民总收入的贡献、关税、基于不可回收塑料包装废弃物的贡献以及捐款、逾期付款的利息和罚款等。欧盟预算的原则是支出必须与收入相匹配；决策流程方面，欧盟委员会向欧盟理事会和欧洲议会提交预算草案，欧洲理事会和欧洲议会分别对草案进行修订，若立场不同，欧洲理事会和欧洲议会将展开谈判、达成共识。 如果遭遇预期之外的新挑战，可以对预算进行修订；分配原则方面，预算主要用于成员国之间的资金再分配，通过农业收入支持、研究与创新支持、跨境基础设施建设等途径，重点支持经济表现较弱的成员国。 欧盟采用5-7年的长期支出计划，称为多年期财务框架（MMF）。欧盟国家会对5-7年的长期预算达成一致，制定多年度财务框架（MFF），规定未来几年的优先支出事项和限制，在该框架内欧盟每年还会制定年度预算，MFF设定了年度支出最高金额和主要支出的类别。 比如，目前欧盟的多年度财政框架为2021-2027年，预算重心是绿色和数字化转型，2023年欧盟委员会提议对现有框架进行修订，包括增加对乌克兰的支持、支持内外部移民、强化主权和竞争力等。下一届（2028-2034年）的长期预算提案可能会在2025年三季度左右发布。 图3：欧盟2021-2027年长期预算和NGEU复苏工具 图4：欧盟2021-2027年长期预算和NGEU分类别支出 欧盟也可以出台临时性工具作为MMF的补充。欧盟委员会通过发行统一标识的欧盟债券，例如欧盟债券、欧盟票据等，并将融得的资金分配到一个中央资金池，从该资金池中为欧盟的不同政策计划提供资金。比如，为应对疫情带来的经济损失，2020年欧盟发布8069亿欧元（按当前价格计算）的“下一代欧盟”计划（NGEU），与MMF相比更加聚焦于绿色、数字化等领域的公共投资，2021年欧洲议会批准了恢复与韧性基金（RRF），成为NGEU的核心工具，为欧盟成员国提供7238亿欧元（按当前价格计算）支持，其中3858亿欧元为贷款，3380亿欧元为援款。为了获得RRF的支持，各成员国需要向欧盟委员会提交复苏计划。2025年3月欧盟委员会提出“重新武装欧洲”融资计划，旨在提升欧洲各国的防务能力并加强对乌克兰的军备支持。2021-2027年长期预算加上NGEU复苏工具后，按当前价格计算总计约2.018万亿欧元，每年预算规模仅占欧盟GDP的1.7%左右，也就意味着欧盟财政扩张仍将主要依赖各个成员国层面。 图5：欧盟委员会的统一融资方法 2欧洲国家财政现状：趋势与分化 2.1各国债务状况及支出重心：虽分化但共同诉求正上升 欧盟整体赤字率和债务占比正逐步改善，但剔除临时性措施后的实际支出可能仍在上升，财政压力仍然较大。欧盟一般政府赤字率自2020年的6.7%高位持续走低至2023年的3.5%，因疫情以及能源危机出台的支持性措施逐步取消，预计2024年和2025年将分别继续走低至3%和2.9%。欧盟债务占GDP的比例也从2020年以来逐渐走低，自91.7%降至2023年的82.9%，欧洲通货膨胀率处于高位在一定程度上稀释了欧洲债务占GDP的比重，但欧盟委员会预计2025年该比例可能会有所回升。然而，根据欧盟财政委员会的估算，虽然从表面上看欧盟的财政指标逐步改善，但如果剔除掉临时支持措施，2023年的基础净支出增长7.7%，远高于疫情前水平，主要由社会福利增加和公共部门工资上涨贡献。 图6：欧盟27国赤字率和债务占GDP比例近年来回落 图7：欧洲国家的净支出增长率变化（按债务状况分类） 大部分欧盟国家不满足3%赤字率和60%债务占比的财政规则。截至2024年Q3，欧盟平均政府赤字率为2.9%，欧元区平均政府赤字率为2.6%。其中，欧盟里面有10个国家的赤字率高于3%的规定，从高到低分别包括保加利亚、罗马尼亚、波兰、法国、芬兰、奥地利、匈牙利、比利时、西班牙和意大利（2024年）；按债务占GDP的比例来看，截至2024年Q3，希腊、意大利、法国、比利时、西班牙、葡萄牙等13个国家政府债务占GDP的比例超过60%的规定。按照债务占比来看，可以将欧盟国家划分为“超高债务”、“中高债务”和“低债务”国家，“超高债务国”（债务占GDP＞90%）包括比利时、希腊、西班牙、法国、意大利和葡萄牙，“中高债务国”（60%＜债务占GDP＜90%）包括德国、斯洛伐克、斯洛文尼亚、塞浦路斯、匈牙利、芬兰、奥地利；“低债务国”（债务占GDP＜60%）包括克罗地亚、波兰、罗马尼亚、拉脱维亚、马耳他、捷克、荷兰、爱尔兰、立陶宛、丹麦、瑞典、卢森堡、保加利亚、爱沙尼亚。总共16个国家不满足赤字率高于3%或债务占GDP比例60%的要求，另外11个国家同时满足两个要求。若不满足要求，会接受来自欧盟委员会削减财政赤字的指导：2024年6月，欧盟委员会宣布，对比利时、法国、意大利、匈牙利、马耳他、波兰和斯洛伐克七国启动“过度赤字程序”（EDP），根据新财政框架，这些成员国必须每年将赤字减少0.5个百分点。 老龄化程度