2024年年报点评：利润增势强劲，国内外业务健康发展

投资要点 事件：2024年公司实现营业收入2844.2亿元，同比增长10.1%，实现毛利润396.1亿元，同比增长19.5%，毛利率为13.9%，同比上涨1.1pp；2024年公司实现归母净利润101.7亿元，同比增长23.5%，归母净利率为3.6%，同比增长0.4pp，其中第四季度公司实现营收775.6亿元，同比增长11.8%；实现归母净利润25.5亿元，同比增长29.6%，归母净利率为3.3%。 顺丰控股是中国及亚洲最大、全球第四大综合物流服务提供商，在物流行业占据重要地位。经过多年发展，拥有高效可靠的全球物流基础设施网络，服务覆盖范围广泛。在国内，公司覆盖中国339个地级行政区和2813个县级行政区，地级覆盖率达100%，县级覆盖率为98.9%；在国际上，国际快递、货代及供应链业务覆盖100个国家及地区，国际小包业务覆盖206个国家及地区。公司于国内的快递、快运、冷运、同城即时配送及供应链业务五个细分领域，以及于亚洲的快递、快运、同城即时配送及国际业务四个领域均处于细分市场第一的领先地位。 国内外双轮驱动，业务健康发展。2024年公司在复杂的市场环境下保持稳健发展，经营业绩实现增长。2024年公司实现营业收入2844.2亿元，同比增长10.1%，其中速运及大件业务营收同比增长7.1%，为2001.6亿元；同城及时配送业务分部营收同比增长22.2%，为90.1亿元；供应链及国际业务分部营收同比增长17.7%为740亿元。费用的合理控制，有助于提升公司的整体盈利能力，2024年公司实现归母净利润101.7亿元，同比增长23.5%，归母净利率为3.6%，同比增长0.4pp。 公司重视股东回报，不断提升分红比例，增强股东信心。公司在2024年3月发布《未来五年（2024年-2028年）股东回报规划》，明确现金分红比例在2023年度基础上稳步提升。公司2024年已实施中期现金分红约人民币19.2亿元，分红率为39.9%，同时在H股上市前派发一次性回报股东特别现金分红约人民币48亿元，在此基础上，拟派发2024年末期分红每10股人民币4.4元（含税），预计本次末期现金分红金额为人民币21.9亿元，2024年全年现金分红总额预计为人民币41亿元，分红比例约40%，在2023年度35%的基础上稳步提高。 盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年营业收入分别为3146.7亿元、3451.3亿元和3754.1亿元，归母净利润分别为118.3亿元、137.1亿元、157.3亿元，EPS分别为2.37元、2.75元、3.15元，对应动态PE分别为18倍、15倍、13倍。我们给予公司2025年22倍PE，对应目标价52.14元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：消费需求下滑风险、快递行业竞争加剧风险、宏观经济增长不及预期的风险等。 指标/年度 1全球领先的综合物流服务商，业务多元布局 顺丰控股是中国及亚洲最大、全球第四大综合物流服务提供商，在物流行业占据重要地位。创立于1993年，2017年在深交所上市，目前公司为深圳证券交易所上市的最大规模的物流公司，2024年公司在香港联交所完成上市，成为物流行业首家A+H公司。经过多年发展，拥有高效可靠的全球物流基础设施网络，服务覆盖范围广泛。在国内，公司覆盖中国339个地级行政区和2813个县级行政区，地级覆盖率达100%，县级覆盖率为98.9%；在国际上，国际快递、货代及供应链业务覆盖100个国家及地区，国际小包业务覆盖206个国家及地区。 图1：顺丰控股发展历程 公司围绕物流生态圈，构建了多元化的业务体系，涵盖时效快递、经济快递、快运、冷运及医药的速运大件业务分部、同城即时配送分部、包含国际快递、国际货运及代理、供应链的供应链及国际分部多个领域，能够为客户提供国内及国际端到端一站式综合物流服务。 公司于国内的快递、快运、冷运、同城即时配送及供应链业务五个细分领域，以及于亚洲的快递、快运、同城即时配送及国际业务四个领域均处于细分市场第一的领先地位。 表1：分业务介绍以及收入占比情况 公司的控股股东为深圳明德控股发展有限公司，实际控制人为王卫。截至2024年12月31日，明德控股持股比例为51.38%，实际控制人王卫通过明德控股控股公司。公司股权结构稳定，为业务发展提供坚实的保障。公司下属四家上市公司主体：嘉里物流（00636.HK）、顺丰同城（09699.HK）、顺丰房托（02191.HK）、KEX Thailand（KEX.BK）。 图2：顺丰控股股权结构图 国内外双轮驱动，业务健康发展。2024年公司在复杂的市场环境下保持稳健发展，经营业绩实现增长。2024年公司实现营业收入2844.2亿元，同比增长10.1%，其中速运及大件业务营收同比增长7.1%，为2001.6亿元；同城及时配送业务分部营收同比增长22.2%，为90.1亿元；供应链及国际业务分部营收同比增长17.7%为740亿元。 推进结构性降本，2024年公司票均运营成本持续下降。2024年公司营业成本为2448.1亿元，同比增长8.7%，其中人工成本为1121.2亿元，同比增长9.1%，主要是由于公司重视员工权益，业务量增长带动员工报酬增加；国际货运及代理业务增长以及国内速运物流业务规模扩大，运力成本为932.9亿元，同比增长12.5%；其他经营成本为325.7亿元，同比下降2.5%，得益于公司推行中转场地的聚合建设和设备投入，提升了经营效率。2024年实现毛利润396.1亿元，同比增长19.5%，毛利率为13.9%，同比上涨1.1pp。 图3：公司营业收入情况 图4：公司毛利润情况 费用管控取得成效，助力提升公司盈利能力。2024年公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用分别为31/185.6/25.3/ 18. 5亿元，同比+3.5%/+5.2%/+10.9%/-0.9%，占营业收入比率分别为1.1%/6.5%/0.9%/0.7%，同比下降0.1pp/0.3pp/0pp/0.1pp。费用的合理控制，有助于提升公司的整体盈利能力，2024年公司实现归母净利润101.7亿元，同比增长23.5%，归母净利率为3.6%，同比增长0.4pp。 图5：公司期间费用情况（亿元） 图6：公司归母净利情况 从业务板块来看，各业务板块收入呈现不同的增长态势。速运及大件业务分部，时效快递业务实现业务量同比增长11.8%，营业收入1222.1亿元，同比增长5.8%；经济快递业务，收入为272.5亿元，同比增长8.8%（若不含丰网业务，业务量同比增长17.5%，收入同比增长11.8%）；快运业务，货运量同比增长超20%，收入376.4亿元，同比增长13.8%；受气候因素影响冷运及医药业务收入98.1亿元，同比下降4.9%；同城即时配送业务收入88.7亿元，同比增长22.4%；供应链及国际业务收入704.9亿元，同比增长17.5%。 速运及大件业务利润稳步增长，同城业务利润翻倍。速运及大件分部持续深化营运模式变革、加强网络融通及资源精益化管理，精简骨干网络，实现结构性降本，2024年净利润为109.8亿元，同比增长29.9%；同城即时配送分部2024年净利润为1.3亿元，同比大幅增长161.8%，同城即时配送收入规模加速增长，订单量持续增加，网络规模经济效益持续扩大同时业务结构优化，科技和精益管理提质增效，持续改善毛利率及费用率，净利润实现翻倍提升；供应链及国际分部由于集团子公司KEX因架构重组后进行业务调整，短期亏损有所增加，2024年净亏损约为13.2亿元。 图7：公司速运及大件分部收入情况 图8：公司速运及大件分部利润情况 图9：公司同城即时配送分部收入情况 图10：公司同城即时配送分部利润情况 图11：公司供应链及国际分部收入情况 图12：公司供应链及国际分部利润情况 公司重视股东回报，不断提升分红比例，增强股东信心。公司在2024年3月发布《未来五年（2024年－2028年）股东回报规划》，明确现金分红比例在2023年度基础上稳步提升。公司2024年已实施中期现金分红约人民币19.2亿元，分红率为39.9%，同时在H股上市前派发一次性回报股东特别现金分红约人民币48亿元，在此基础上，拟派发2024年末期分红每10股人民币4.4元（含税），预计本次末期现金分红金额为人民币21.9亿元，2024年全年现金分红总额预计为人民币41亿元，分红比例约40%，在2023年度35%的基础上稳步提高。 图13：顺丰控股分红情况 2盈利预测与估值 关键假设： 1）我们预计随着宏观经济逐步修复，公司持续提升产品竞争力，同时提高产能利用率布局3-5线城市，快递业务规模进一步加大，快运业务规模继续保持行业领先，我们预计2025-2027年公司快递业务量同比增长9.5%、8.5%、8%，快递单价逐步提升 ，预计2025-2027年同比增长0.5%、0.5%、0.5%，综合影响下2025-2027年公司速运物流业务营收同比增长10%、9%、8.5%； 2）我们认为受益于国际空海运需求稳定及运价提升，以及公司紧抓中国企业产能出海、品牌出海和跨境电商发展机遇，深化业务融通积极开拓供应链及国际市场，供应链业务能够业务实现良好增长，预计2025-2027年供应链业务营收同比增长13%、12%、10%； 3）公司成本随着业务量增长有增加，但我们预计公司整体毛利率随着产能利用率的提升，能够有进一步下降的空间，预计2025-2027年公司营业成本同比增加9.9%、8.9%、7.9%。 基于以上假设，预计公司2025-2027年分业务收入成本如下表： 表2：分业务收入 预计公司2025-2027年营业收入分别为3146.7亿元、3451.3亿元和3754.1亿元，归母净利润分别为118.3亿元、137.1亿元、157.3亿元，EPS分别为2.37元、2.75元、3.15元，对应动态PE分别为18倍、15倍、13倍。 考虑到公司主营业务我们选取中通快递-W、京东物流、顺丰同城作为可比公司，三家可比公司25年PE为18倍，26年平均PE为12倍。我们给予公司2025年22倍PE，对应目标价52.14元，首次覆盖，给予“买入”评级。 表3：可比公司估值 3风险提示 消费需求下滑风险、快递行业竞争加剧风险、宏观经济增长不及预期的风险等。