2025年二季度报告-甲醇：供需逐步转向宽松

【报告要点】 ⚫二季度，受“春检”影响，甲醇供应端预计先紧后松。受利润不佳影响，需求端则面临弱势下滑，整体供需基本面将逐渐转为宽松状态。在四月中旬以前，由于内地仍处“春检”窗口期，MTO开工维持偏高位，“银四”传统需求旺季预期仍在，进口缩量明显叠加港口基差维持高位的背景下，09合约有一定的反弹动能。但之后，随着国内和伊朗甲醇装置的全面重启，国产供应和进口回归将导致港口呈现累库趋势，而传统需求和MTO需求也面临下滑困境，成本端弱势格局不改的背景下，二季度逢反弹沽空09合约更具性价比。 彭昕 能源化工研究员从业证书：F03089078投资咨询号：Z0019621电话：021-63123067Email：pengx@dwqh88.com期货投资咨询业务批准文号：证监许可[2011]1446号 风险点：春检规模超预期；醋酸投产超预期；进口回归不及预期；MTO装置停车不及预期；港口累库不及预期；煤炭价格大幅反弹。 免责声明： 本刊中所有文章陈述的观点仅为作者个人观点，文章中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性、更新情况不做任何保证，文章中作者做出的任何建议不作为我公司的建议。在任何情况下，我公司不就本刊中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保。 期市有风险，投资需谨慎！ 一、一季度行情回顾：高位下跌后转为僵持震荡 数据来源：文华财经，东吴期货研究所 随着进口大幅减量后去库预期陡升，叠加烯烃前期备货且暂无更多新增停车计划等前期利好因素的出尽，甲醇主力合约在1月份开启震荡下跌的模式，从最高2725元/吨下跌至最低2546元/吨。除了以上利好因素出尽以外，1月份的下跌亦受到了以下几方面因素的助推：一是，特朗普上台后对商品加征关税引发了宏观方面的担忧；二是，伊朗甲醇装置重启传闻频出以及传统下游需求惨淡等利空因素相继发酵；三是，春节假期前多头资金减仓避险同样助力了向下空间。到了2月份以后，甲醇主力合约开始转为僵持震荡运行。虽然伊朗甲醇装置持续停车导致进口量明显缩减，但港口库存在国产货源冲击与华东MTO装置停车下非去反累，整体上矛盾并不十分突出。在基本面向好预期博弈叠加宏观情绪反复的背景下，甲醇主力合约总体上维持区间内运行，在2600元/吨的整数关口始终都受到压制，而在2500元/吨的整数关口则有一定支撑。 二、二季度供需格局变化与分析 1、一体化装置投产导致可流通增量受限，关注“节能降碳”收官之年对供应端的影响 2025年一季度，国内仅投产1套280万吨/年的宝丰新材料（二期）煤制甲醇装置，其配套的100万吨/年MTO装置同步投产，实际可流通的甲醇量为零。且由于甲醇新装置投产后运行不稳定（有降负和停车操作）， 配套的MTO装置有持续外采甲醇的行为。2025年二季度预计投产3套甲醇装置，共计420万吨/年，但均配套有下游消耗装置。其中，宝丰三新材料（三期）100万吨/年MTO装置大概率会维持倒开车行为（即外采部分甲醇作为开车原料），而新疆中泰和宁夏冠能所配套的BDO装置预计在2025年年底才会投产。因此，若投产顺利（考虑到目前甲醇生产企业高利润的情况，新装置的投产积极性或有增加），二季度实际可流通甲醇的增量预计在140万吨/年左右，考虑到目前煤头甲醇的开工率，对应约增加126万吨的产量。 数据来源：浙江省人民政府办公厅，东吴期货研究所 2025年一季度中旬，浙江省印发《浙江省推动碳排放双控工作若干举措》相关文件。该文件的印发表明“双碳”目标加速落地，也引发了市场对“节能降碳”政策执行力度加强的猜想。受此消息影响，以甲醇为代表的高碳排放和高能耗等品种都出现了比较明显的拉涨。2025年是“十四五”规划以及《2024-2025年节能降碳行动方案》实施的最后一年，对于碳排放和能耗的管控或将更为严格。由于我国煤制甲醇行业能效低于基准水平的产能约占25%，到2025年，该部分产能需要清零。而我国煤制烯烃行业能效优于标杆水平的产能约占48%，且全部产能高于基准水平。可以看出，相对于甲醇的上游生产而言，甲醇的主力下游（占比超50%）—煤制烯烃产业节能降碳的效果较为显著，暂时不存在产能出清的风险，因此“节能降碳”政策对甲醇行业的供给侧影响更为深远。详细分析可参考我们之前发布的《浅析碳排放双控背景下的“节能降碳”政策对甲醇行业的影响》专题报告（期货日报链接：http://www.qhrb.com.cn/articles/333033）。 2、市场供需和成本利润成为影响企业“春检”计划的最主要因素 甲醇的“春季检修”一般主要集中在3月份到5月份。进行“春检”的原因主要在于以下两个方面：一方面，由于化工装置在夏季高温下生产的安全隐患较大，因此在夏季之前进行安全检修已经成为市场惯例；另一方面，由于部分装置（如西北地区的装置）在寒冬天气下需要一直维持开车才能够保持正常运转，而在经历了一整个冬季的长时间运行后，“春检”成为了西北地区多数化工品装置安全保障的必经之路。不过从近几年来看，市场的供需结构和成本利润成为影响企业“春检”计划的最主要因素，特别是国内西北地区的大型甲醇生产企业，其装置检修策略正经历着显著的调整。目前，部分西北龙头生产企业的大型化检修年限已经逐渐拉长，而且检修时间也并不全部集中于3-5月份，检修频率的降低以及检修时间的调整是甲醇生产工艺进步以及成本效益优化的综合体现。当甲醇行情较好时，企业会更偏向于保持高开工进行生产，以争取最大盈利；但当行情较差甚至亏损时，企业开工意愿降低，更愿意通过检修来避免长时间的亏损。 3、生产高利润和伊朗装置延后复产效应下“春检”规模缩水、时间规律亦弱化 数据来源：Mysteel，同花顺，公开资料整理，东吴期货研究所 根据资讯机构资料显示，2022年甲醇的春检规模在1200万吨/年左右，2023年春检规模明显缩小、仅在700万吨/年左右，2024年春检规模继续缩小、约在500-600万吨/年之间，2025年目前所统计到的春检产能大约在500万吨/年。可以看到，春检规模在总体上呈现逐年缩小趋势，这点在甲醇的检修损失量中也可以得到佐证，这其中最主要的原因还是在于甲醇生产利润的高企。除此之外，受到伊朗甲醇装置重启偏慢的影响，2024年甲醇市场一、二季度的进口量反预期下降，内地货源需求大增的背景下，内地生产企业利润大幅修复，多套甲醇装置的检修计划也推迟到三季度，因此春检规模同比有所下降。2025年，伊朗甲醇装置的回归相对而言也有一定程度上的延后，直到3月中下旬开始才正式进入大规模的复工复产，进口延续缩量的情况下将同样影响春检规模。 4、国内高开工和高供应对价格始终有较大压制 坑口煤价维持弱势，烯烃的持续外采和低库存对内地甲醇价格有支撑，以完全成本计的甲醇生产利润仍维持在500元/吨左右的绝对高位。在当前煤头甲醇生产利润高企的背景下，会对部分生产企业的检修意愿有所影响。而且目前初步统计的“春检”涉及产能远低于往年，市场也普遍预期今年“春检”规模大概率要弱于往年。不过，生产利润丰厚固然是一个考量因素，但装置本身经过连续运转以后出现的材料疲劳、结垢和腐蚀等威胁生产的风险因素也要受到重视。尤其是去年没有进行过“春检”和“秋检”的生产企业，而这部分企业检修所产生的产量损失更为确定和刚性，密切关注“春检”后续的兑现程度。 4月中旬以前仍处于“春检”窗口期，预计煤头甲醇的供应压力不会很大。但之后随着“春检”逐步结束，二季度煤头开工将重回高位且在生产利润丰厚的加持下基数较高。目前天然气制甲醇开工已至高位，不过气头装置利润在盈亏平衡线附近震荡，气制甲醇产量继续向上增加的空间虽然有限但基数偏大。此外，焦炉气制甲 醇生产利润回升明显，对焦炉气制甲醇开工提升的正反馈颇为显著。二季度来看，甲醇总体产量的绝对值仍处于高位，偏高的内地供应始终对甲醇价格有压制作用。 5、伊朗甲醇装置正式进入回归模式，海外甲醇开工触底回升，进口增量将逐步显现 近些年伊朗新产能释放之后，其甲醇发货量的上限也在逐渐放开，而美国制裁迫使伊朗甲醇贸易流向更具针对性，目前伊朗已经稳居我国甲醇进口国的首位位置（2024年伊朗甲醇进口已经占到我国全年甲醇进口量的60%左右）。随着近期伊朗地区气温的快速回升，Sabalan（165万吨/年）、Marjan（165万吨/年）、Kimiya（165万吨/年）、ZPC一套165万吨/年、Kaveh（230万吨/年）、Arian（165万吨/年）等共计1055万吨/年的甲醇装置相继暖炉重启，该地区的甲醇装置也正式进入复工复产节奏。虽然较市场的预期略微有所延后，但仍要早于去年，相应的利空影响也将逐步落地。不过考虑到船期因素，伊朗甲醇装置开工恢复后，其进口的实际增量要滞后20-30天左右。也就是到4月中下旬开始，甲醇的进口增量才会开始兑现。与此同时，甲醇进口利润大幅回升至盈亏平衡线以上震荡，对甲醇进口也有着边际利多的影响（不过由于我国进口甲醇主要以长约货物为主，进口利润更多对市场情绪上的影响相对更大一点）。 6、内外价差大幅收窄，转口贸易将逐步回落 2前期，由于中国主港和欧洲、北美、印度、韩国、日本以及东南亚等欧美和亚洲其他地区的价差长时间维持在运费之上，国内甲醇转出口到以上地区的甲醇船货明显偏多，出口量在1-2月份有较大增幅。而近期随着国内甲醇价格的回暖和国际甲醇价格的回落，内外价差已经大幅收窄，部分区域的价差甚至已经下降至运费之下（即转出口已经没有利润），甲醇的转出口贸易量也将逐步下降。 7、生产利润不佳影响甲醇下游投产积极性 2025年上半年暂无新增外采甲醇的MTO装置投产，MTO的产能投放以CTO一体化装置为主。其中，宝丰新材料二期100万吨/年MTO装置在年初投放，目前运行正常；三期100万吨/年MTO装置预计在一季度 末二季度初投放，配套的280万吨/年的甲醇装置已经在投产试车中，不过由于初期甲醇新装置运行的不稳定性以及MTO装置的倒开车行为，会有部分外采甲醇的需求。 2025年上半年传统下游的新增投产主要集中于醋酸和MTBE，需关注醋酸在年中密集投放可能对市场的利多影响能否如期释放。不过从当前醋酸的生产利润来看，如期投产的可能性存疑。而BDO等新兴下游也受生产利润不佳的影响投产尚不及市场预期，部分原本应于2024年年底投产的装置推迟到了2025年投产。考虑到产能的延期投放和实际兑现程度以及各品种的开工率，预计二季度传统需求对甲醇的实际新增消耗量将在67万吨左右，新兴下游对甲醇的实际新增消耗量预计在70万吨左右，共计在137万吨左右。 8、长时间低利润或亏损的负反馈效应逐步显现，传统需求和MTO需求面临下滑困境 传统下游的“金三”旺季表现尚可，但伴随着综合加工利润不断的被压缩，目前仅在盈亏平衡线附近震荡，“银四”的旺季预期将大打折扣。而且在4月之后，伴随着梅雨高温天气的来临，传统需求也将进入季节性的淡季，传统下游开工亦将逐步回落。 MTO装置亏损幅度的扩大则加剧了市场对MTO负反馈的预期，而山东恒通（30万吨/年）、天津渤化（60万吨/年）以及江苏斯尔邦（80万吨/年）等多套内地和沿海MTO装置在4月中上旬的检修计划已基本是确定性事件，MTO在4月下旬开始将面临开工下滑的困境，需求的大幅减量也已成定局。 9、港口库存先去后累，非显性库存居于高位 受阶段性的进口缩量影响，港口库存预计在4月中下旬以前仍处在下降通道。但之后随着进口增量的兑现（可重点关注周度到港量的变化情况）以及MTO装置检修带来需求的减量，港口的去库力度将开始收敛并逐步进入累库通道。此外，部分外轮卸货尚未计入主流库区导致华东浮仓库存较高，该部分货源可通过沿江大型终端原料管输至非显性库区。在显性库存和非显性库存均处高位的背景下，二季度中后期港口整体库存的压力偏大，而且库存的绝对值偏高对价格有非常大的不利影响。 10、成本端难改弱势格局 目前动力煤已处于淡季初期，虽然气温会有波动，但电煤日耗震荡下行的趋势并不会改变。电力终端在燃 料库存同比偏高的影响下，对现货煤采购意愿偏低。虽