发展势头迅猛，加速开拓海外市场

推荐/维持 泡泡玛特公司报告 事件：公司发布2024年业绩：2024年营收130.4亿元，同比+106.9%,经调整纯利34.0亿元，同比+185.9%；其中H2营收84.8亿元，同比+143.2%；经调整纯利23.9亿元，同比+264.1%，增长迅猛。 公司简介： 泡泡玛特国际集团有限公司成立于2010年，公司是中国最大的潮流玩具公司。IP是公司业务的核心。公司建立了覆盖潮流玩具全产业链的一体化平台,包括艺术家发掘、IP运营、消费者触达及潮流玩具文化的推广。资料来源：公司公告、同花顺 境内：下半年增长加速，未来增长点多样。2024年国内收入79.7亿元，同比+52.3%；其中H2收入47.7亿元，同比+70.4%，环比加速明显。分渠道看，1）线下渠道：零售店/机器人店收入为38.3/7.0亿元，同比+43.9%/26.4%。2024年零售店新开38家至401家，而平均店效1002万，达到历史新高。2）线 上 渠 道 ：抽 盒 机/天 猫/抖 音 渠 道 收 入 为11.1/6.3/6.0亿 元 ， 同 比+52.7%/+95.0%/+112.2%，在较低基数下实现更高增速，其中抖音作为拓新渠道增速迅猛。公司通过丰富的IP与品类矩阵充分承接情绪消费需求，线上线下全面增长，会员数量也同比增长34%至4608万，新会员大幅增加且复购率49.4%保持稳定。而毛利率方面，受益经营杠杆及新品推出，同比+3.3%至63.9%。情绪消费需求空间广阔，未来泡泡玛特仍有多个增长点：二线城市的进一步覆盖；毛绒、积木等新品类；乐园、饰品等新业务；此外我们看好泡泡玛特凭借渠道布局将持续获得头部内容IP的合作，助力收入提升+粉丝拉新，如哪吒IP等。 境外：爆发式增长，欧美澳市场空间广阔。2024年海外收入50.7亿元，同比+375%；其中H2收入37.1亿元，同比+438%，开始爆发式增长。分渠道看，1）线下渠道：零售店/机器人店收入为29.4/1.3亿元，同比+404%/132%。2024年零售店新开50家至120家，平均店效3093万元，达到历史新高，远高于国内水平。2）线上渠道：官网/shopee/tiktok收入为5.3/3.2/2.6亿元，同比+1246%/656%/5780%。随着影响力的扩大，复购需求叠加发力tiktok平台，海外线上爆发式增长，线上占比攀升，线上线下综合布局初步实现。分市场看，东南亚/东亚及港澳台/北美/欧澳地区收入为24.0/13.9/7.2/5.5亿元，同比+619%/+185%/+557%/+311%。泡泡玛特已在亚洲已实现较高收入，持续推进；欧美市场实现初步入局，仍有较大的发展空间。我们推测今年公司将重点发力北美市场，开店+IP本地化有望快速扩大当地影响力。考虑到欧美消费力更强，我们看好欧美澳市场拓展将助力公司海外业务持续高速增长。另外公司境外业务已显现规模效应，毛利率同比大幅提升8.3pct至71.3%。 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 2分析师：刘田田010-66554038liutt@dxzq.net.cn执业证书编号：S1480521010001 分析师：沈逸伦010-66554044shenyl@dxzq.net.cn执业证书编号：S1480523060001 产品视角看，新老IP齐发力，毛绒品类表现亮眼。IP方面，THE MONSTERS收入达30.4亿元，同比+727%，乐园中新的表现形式及多元的品类设计使其形象更加鲜活，实现经典IP的“翻红”，叠加海外的拓展，跃升为公司收入最高的IP；MOLLY收入20.9亿元，同比+105.2%，作为最经典IP，通过出海及高端化策略继续高增；新锐IP中CRYBABY收入达11.7亿元，同比+1537%，通过独特理念引发情感共鸣，效果斐然。老IP依然散发活力，且新IP层出不穷，2024年泡泡玛特已有13个IP收入过亿元，泡泡玛特已通过优异的IP运营能力打造出高质量的IP矩阵。品类方面，手办/毛绒/MEGA/衍生品收入为69.4/28.3/16.8/15.9亿元，同比+45%/+1289%/146%/156%。毛绒产品表情生动、触感柔软，借助THE MONSTERS推出，未来将拓展到更多IP。MEGA作为高价品类，增速高于手办，体现了消费者的认可。多元化品类布局丰富消费者体验，降低公司对盲盒公仔品类的依赖。未来品类拓展仍将带来增量，如 积木品类仍有巨大潜在发展空间。 盈利能力提升明显，海外高增将进一步抬高净利率。公司2024年毛利率66.8%，同比+5.5pct，提升明显，内外销均有贡献；销售、管理费用率分别同比-3.8、-4.0pct，下降明显，主要因境内外规模效应进一步显现。2024年净利率24.0%，同比+6.8pct，增长明显。海外业务毛利率较高，未来随着其占比的进一步提升，公司净利率仍有提升空间。 盈利预测与投资评级：泡泡玛特拥有资源风格丰富的IP矩阵+ IP挖掘及运营能力+业内布局最广的线上线下渠道，已建立远超同业的竞争优势。公司逐步构建出包含衍生品、乐园、游戏的IP生态框架，进一步强化IP运营能力，品类的拓展与多业态的孵化打开国内成长空间。海外业务进入爆发增长期，欧美等高消费地区的拓展将助力海外业务持续高增。预计公司2025-2027年归母净利润分别为58.1、74.9、96.2亿元人民币，股价对应PE分别为35.4、27.5、21.4倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新市场拓展不及预期；国内外宏观经济不及预期，新品拓展不及预期。 分析师简介 刘田田 对外经济贸易大学金融硕士，2019年1月加入东兴证券研究所，现任大消费组组长、纺服&轻工行业首席分析师。2年买方经验，覆盖大消费行业研究，具备买方研究思维。 沈逸伦 新加坡国立大学理学硕士。2021年加入东兴证券研究所，轻工制造行业分析师，主要负责家居和其他消费轻工研究方向。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）：以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上；推荐：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 行业投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）：以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 看好：相对强于市场基准指数收益率5％以上；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；看淡：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 东兴证券研究所 深圳福田区益田路6009号新世界中心46F邮编：518038电话：0755-83239601传真：0755-23824526 上海虹口区杨树浦路248号瑞丰国际大厦23层邮编：200082电话：021-25102800传真：021-25102881 北京西城区金融大街5号新盛大厦B座16层邮编：100033电话：010-66554070传真：010-66554008