美联储利率政策预期及对中国金融市场和货币政策的影响分析

|刘金贺|宏观债市组|技术研究部（研究院、业务风险控制部）|liujinhe@dagongcredit.com|2025年3月26日 【摘要】美联储3月19日会议的结果符合外界预期，依然维持原基准利率4.25～4.5%的水平不变。相较于本次美联储利率政策的结果，外界对于年内美联储利率政策未来的政策趋势更为关注。报告综合分析了当前美国经济乃至全球经济在特朗普政府上台后所面临的不确定性因素，并对美联储年内利率政策走向进行判断。报告分析认为，考虑到当前美国通胀的粘性及关税博弈的可能进程，年内美联储利率政策的取向偏向中性，2025年年底前有望将基准利率降低50个基点。美联储政策对中国金融市场和央行货币政策走向带来一定影响，未来的降息前景有利于进一步提升国内流动性宽松的预期，对人民币汇率形成支撑，加大人民币资产对外资的吸引力。中国央行将坚持适度宽松政策，通过降准降息释放流动性，增强汇率弹性，确保经济平稳运行。。 关键词：美联储利率路径金融市场汇率 一、美联储利率政策的核心影响因素 美联储的利率决策受到短期、中期和长期因素的共同影响。短期来看，通胀粘性和特朗普政府的关税政策是主要关注点。2025年1月美国CPI同比3%，核心CPI同比3.3%，显示通胀仍高于2%目标。从2月份美国国内通胀的变化趋势看，2月份美国通胀数据有所回落，CPI同比2.8%，低于预期的2.9%，结束连续4个月反弹；核心CPI同比3.1%，为2021年4月以来新低。特朗普政府的关税政策的持续发酵，如计划4月2日实施的全球对等关税措施，对中国、加拿大和墨西哥进口商品加征10%～20%关税的落地等等，都有极大可能进一步推升其进口成本，加剧美国国内通胀压力。与此同时，就业市场虽然表现韧性，失业率维持在4%以下，但随着近期美国经济动能放缓趋势的出现，未来失业率可能会再度反弹。短期内受特朗普政府政策组合（减税+关税）的综合影响，可能迫使美联储在政策取向方面维持“抗通胀”与“保增长”两者之间的平衡。 中期因素方面，经济增长放缓和货币政策传导效果是美联储关注的重点。根 据OECD的预测，受制造业和房地产市场疲软的拖累，2025年美国GDP增速降至2.4%，经济增长以消费支出和生产率改善为主要支撑。尽管2024年累计降息了100个基点，但由于企业投资与居民信贷需求恢复缓慢，政策效果显现需要更长的传导时间。长期因素方面来看，全球供应链重构和利率正常化路径是美联储面临的挑战。中美技术脱钩进程加速，半导体、新能源等领域本土化投资增加，长期可能抬升生产成本。综合来看，美联储的长期目标需在2025年后逐步将利率从目前4.25%～4.5%的水平降至其长期目标水平，但期间的通胀反复可能延缓其调整进程和节奏。 二、美联储本轮降息周期以来的利率调整情况及政策效应 （一）自2024年9月美联储开启本轮降息周期，将联邦基金利率目标区间下调50个基点，降至4.75%～5.00%之间的水平。美联储自2022年3月至2023年7月连续11次加息，累计加息幅度达525个基点，将联邦基金利率目标区间推至5.25%～5.5%之间，创下23年来最高水平。此次降息不仅是美联储自2020年3月以来首次，也标志着美国货币政策由紧缩周期向宽松周期的转向。 2024年11月，美联储进行年内第二次降息，降息幅度为25个基点。本次降息前美国国内通胀已有所反弹，美联储之所以坚持降息主要基于以下考虑：（1）尽管9月会议以后公布的失业率有所上升但依然较低，同时通胀短期仍然偏高，但从年初以来观察的话总体趋势上仍在改善，因此美联储在降息声明中强调了“年初以来”的进展，以合理化本次降息行动；（2）美联储希望尽量保持本轮降息的政策惯性，同时向市场传递出美联储对未来就业改善和通胀降温继续保持信心的信号；（3）抑制自发上行的市场利率。2024年12月，美联储进行了年内第三次降息，幅度为25个基点，降息的依据是“通胀在向2%的目标迈进方面取得了进展，但仍然略高于目标”（CPI年率接近2.8%，核心CPI年率3.2%），同时经济增长放缓风险仍是主要担忧。2025年3月，美联储选择按兵不动，主要原因是通胀粘性（CPI同比2.8%，核心CPI同比3.1%）和特朗普关税政策影响未完全显现。美元指数稳定，美债收益率小幅波动。 （二）特朗普政府的关税贸易因素在美联储政策决策中的权重增大，这是同以往美联储利率政策决策关注点上较大的变化所在，也是本次美联储维持利率水平不变的重要变量之一。单从2月份美国国内通胀的变化趋势来看，通胀局面有所好转，然而未来一段时期内美国国内通胀走势受特朗普关税政策影响较大，关税未来可能会推升部分商品价格。中期来看，核心通胀或维持在3%附近，PCE价格指数可能高于CPI。美联储在未来决策上会密切关注关税冲突升级可能带来的国内通胀结构的变化，以制定更具针对性的政策。 三、美联储2025年利率政策未来路径的情景分析 依照近期美联储的利率政策轨迹，结合美国国内经济增长、通胀和就业等现状，我们预测美联储2025年的利率政策可能呈现三种情景。（1）中性情景是温和降息50个基点，路径为6月与9月各降息25个基点，年末利率区间降至3.75%～4.0%，触发条件是通胀回落至2.5%～2.8%和失业率升至4.5%。（2）鹰派情景是暂停降息，全年维持利率不变，甚至释放加息信号。触发条件是核心通胀反弹至3.5%和关税冲突加剧并大幅推高进口价格水平。（3）鸽派情景是加速降息75个基点，路径为6月、9月及12月各降息25个基点，年末利率区间降至3.5%～3.75%。触发条件是经济衰退风险激增（如GDP增速跌破1.5%）和失业率突破5%。 从政策情景的实现概率上看，中性情景实现的概率较大。首先，美联储此次降息周期实施以来，联邦基金利率仍处在高位；其次，当前美国联邦政府债务总 额已超过36万亿美元1，高利率下的利息支出难以持续，尤其是特朗普政府上台后将削减政府赤字作为重要目标之一的情况下；再次，依照美联储在季度经济展望中的预测结果，2025年美国经济增长1.7%、失业率小幅上行至4.4%，基本处在一个略弱于长期合理水平的状态，支持美联储选择中性情景下的利率政策路径。当然，也不排除极端情况下因关税贸易战升级而导致国内通胀再次失控时鹰派情景的出现。 四、美联储利率政策对中国金融市场及货币政策的影响 从美联储近期的利率政策取向看，2025年美联储政策的核心矛盾在于“抗通胀”与“防衰退”的平衡，而中国需在“稳增长”与“防风险”间寻求最优解。中美所处经济周期的差异决定了各自宏观经济政策取向的不同。政策层面的相互影响会通过国际金融市场上汇率波动及资本流动等渠道进行传导，美联储的利率政策也会直接或间接影响我国国内金融市场变化及央行货币政策选择。 （一）金融市场方面，美联储利率政策对中国金融市场的影响主要体现在汇率、国债市场和股市等方面。若美联储降息，美元指数可能回落至102～105，缓解人民币贬值压力。同时，中美利差收窄有望吸引外资流入中国债市，进而支撑人民币汇率。国债市场方面，美联储降息可能压低美债收益率，带动中国国债收益率下行。同时，低利率环境有助于缓解城投和房地产等资本密集型行业未来发债的成本压力。 （二）货币政策方面，近年来我国央行货币政策的独立性不断增强，美联储货币政策对我国央行货币政策取向的影响力有所弱化。预计中国央行2025年的政策趋势将以国内经济的实际需求为基础，政策基调仍以适度宽松为主，年内会通过择机降准降息等措施继续释放长期流动性，促进国内物价水平合理增长并刺激有效需求的进一步释放。在结构性工具的使用方面，央行将加大再贷款、再贴现力度，支持小微、“三农”和民营企业等亟需银行资金支持的领域。汇率政策方面，央行将注重汇率的预期管理，通过适度干预离岸人民币汇率市场，减弱美联储利率政策变化对离岸人民币汇率市场稳定性的冲击，增强人民币汇率双向波动的弹性。 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。