【二季报】黑色：乍暖还寒时候，最难将息

——2025黑色二季报 黑色事业部研发团队分析师 内容摘要 马琳期货从业资格号：F0280068交 易 咨 询 证 书 号 ：Z0012134 成材需求：二季度成材需求环比改善，制造业需求展现韧性，建筑需求主要体现季节性改善，出口需求是核心变量，考虑到海外长期亏损，内需好转有限，出口短期不易失速下滑。 成材供给：总产能还处于扩张尾部阶段，但产能产线的结构继续调整，钢厂利润得到一定回升，品种供应仍会跟随需求主动调节。 李博雅期货从业资格号：F3039180交 易 咨 询 证 书 号 ：Z0013722 铁矿需求：需要注意生铁产量峰值变化和进口矿消耗高的额外支撑是否弱化，二季度维持偏过剩预期。 董良期货从业资格号：F3065228 铁矿供给：二季度需要观察澳洲矿山的供给回补、巴西矿山季节性冲量、非主流矿山在100美金左右的发运变化和内矿复产情况，整体看供给应处于回升状态。 交 易 咨 询 证 书 号 ：Z0020800 煤焦供给：国产焦煤供应预计保持稳定，进口端利润倒挂下，预计出现一定减量，总量维持增长，焦炭产量跟随利润波动，随下游需求恢复，产量预计稳中有增。 赵晴期货从业资格号：F03087073交 易 咨 询 证 书 号 ：Z0019543 锰硅供给：锰硅产能仍然处于过剩状态，预计二季度减产力度仍偏弱，主因中小合金厂现金流压力尚可承受，且部分企业通过降低开工率而非关停设备调节供应。 硅铁供给：大部分企业仍然盈利，且电费下调预期也将延缓减产节奏，二季度仍然难有大幅度减产。 庞琪轩期货从业资格号：F03110727 核心观点 马一月期货从业资格号：F03115502 成材：二季度总需求预计环比改善但仍受约束，供给端虽自主调节但总量过剩未改，产业整体呈现“弱平衡、阶段性错配”特征，市场需寻求新驱动逻辑。上行风险主要集中于国内政策发力强度，下行风险则源于海外政策冲击向制造业的传导压力。 宋沫儒期货从业资格号：F03118634 铁矿：2025年一季度铁矿石基本面状态相对良好，一方面是供给压力没有兑现，另一方面是支撑调节虽然弱化但仍在，所以估值交易体系仍在，那么打破90美金仍会改变市场逻辑，但考虑到二季度大概率会出现需求高点，所以在复产逻辑 报告制作时间：2025年3月26日 审核人：窦洪真 进入末期后要注意价格仍存在下跌风险。 煤焦：二季度煤焦供需维持宽松，供应较为充足，下游铁水和焦炭有不同程度提产，炼焦煤整体累库压力有所缓解，估值下探成本后将有所企稳。 一 德 期 货 交 易 咨 询业务 资 格 ： 证 监 许 可〔2012〕38号 锰硅：锰硅成本缓慢下移，低库存与钢厂补库提供阶段性支撑，矛盾不大。主要交易点集中在锰矿和化工焦引发的成本变动。综合考虑成本支撑和合金厂套保预期，二季度主力合约主运行区间5850-6550元/吨。但考虑成本端6月以后预期出现松动，同时非市场需求同步下降，若有超涨，可以考虑配置2509合约空单。 硅铁：继续震荡磨底，贴近成本、高能耗、低仓单量，价格容易受到市场情绪影响，政策可能放大波动，做空风险较大，需灵活把握超跌反弹机会。硅铁电费下调幅度和双碳政策是主要关注点。 2025年Q2黑色产业平衡表汇总 备注： 2025年Q2平衡表数据预估： 1、成材需求：①螺纹总需求环比+44.77%，同比-6.52%；②热卷总需求环比+4.04%，同比-0.89%；2、成材产量：①螺纹总供给环比+17.83%，同比+2.96%；②热卷总供给环比+1.1%，同比-0.92%；3、铁钢产量：①生铁产量环比+0.41%，同比-1.99%；②粗钢产量环比+4.1%，同比-3.46%；4、铁矿供应：①铁元素总供应环比+4.22%，同比+0.37%；5、煤焦供应：①焦炭总供应环比+0.84%，同比+1.45%；②焦煤总供应环比+2.92%，同比+0.19%; 2025年度Q2黑色产业策略推荐汇总 目录 2025年Q2黑色产业平衡表汇总.........................................1 2025年度Q2黑色产业策略推荐汇总.....................................2 1.行情回顾............................................................5 2.成材分析............................................................5 2.1建筑需求回升动能偏弱................................................................................................................5 2.5供给结构延续调整优化..............................................................................................................15 2.6供给约束政策预期强..................................................................................................................17 3.铁矿分析...........................................................19 3.3国内矿山复产速度低于预期......................................................................................................21 3.4库存积累低于预期但仍然维持过剩预期..................................................................................22 3.5警惕复产周期尾声的价格回调风险..........................................................................................23 4.煤焦分析...........................................................234.1国内焦煤矿山产量明显增长......................................................................................................234.2炼焦煤进口量存下滑风险..........................................................................................................244.3焦炭产量跟随利润调节，出口量同比下行..............................................................................264.4下游库存主动去至低位..............................................................................................................284.5碳元素过剩预期或难改..............................................................................................................30 5.合金分析...........................................................31 5.1锰硅过剩稍有好转，核心仍在锰矿扰动..................................................................................31 5.2硅铁成本仍受压制，上破需要政策配合..................................................................................34 5.3单边震荡寻底，警惕双硅价差转向..........................................................................................35 附录：...............................................................36 表目录：.............................................................36 图目录：.............................................................37 免责声明.............................................................40 1.行情回顾 一季度黑色系行情呈现典型的两阶段特征，以春节为分水岭形成明显拐点。节前市场呈现震荡偏强：宏观层面，市场对"特朗普2.0"政策可能引发的国内配套刺激措施存有预期；产业层面则呈现低价与低库存并存的特征，叠加现货真空期压力较小，共同支撑市场对节后补库需求的乐观预期。同时，铁水产量出现筑底信号，配合焦煤进口减量与国内煤矿节前限产，原料端呈现边际改善态势。 节后市场逻辑发生转变，需求端面临双重压力：一方面各国反倾销政策对国内板材出口形成压制，另一方面螺纹钢现实需求疲软，库存虽低但去库进程迟缓。供应端则受煤炭产能恢复影响，叠加动力煤价格下行拖累整体黑色系表现。受此影响，估值方面，各品种期现价差普遍呈现升水结构，导致价格顶部持续下移。 品种结构方面，卷螺差持续维持宽幅震荡格局，需求端热轧卷板仍保持相对螺纹钢的强度优势。市场聚焦的铁碳比价波动受双边驱动：一是澳洲飓风季对铁矿石发运量的阶段性扰动，二是焦煤基差持续走弱背景下，盘面升水扩大引发的仓单压力担忧，二者共同作用催生出较为极致的行情波动。 2.成材分析 2.1建筑需求回升动能偏弱 2024年需求周期下行主要受建筑需求拖累，2025年1-2月建筑端表现仍未见改善。具体来看，房地产开发投资累计同比下降9.8%，商品房销售面积同比下降20.5%，施工面积同比下降5.1%，新开工面积同比大幅收缩29.6%。 尽管政策密集出台推动部分微观指标回暖，但核心矛盾期房销售与资金落地效率仍未实质性改善。当前房地产投资占比较低，房价企稳力度不足且波动反复，居民预期尚未扭转；二手房销售虽优于期房，房企资金边际缓和，但库存高企，新开工意愿持续低迷。若要有效传导至新开工需求，房地产去库存政策仍需进一步加码。 资料来源：万得、一德期货黑色事业部 资料来源：万得、一德期货黑色事业部 资料来源：万得、一德期货黑色事业部 资料来源：万得、一德期货黑色事业部 资料来源：万得、一德期货黑色事业部 资料来源：万得、一德期货黑色事业部 资料来源：万得、一德期货黑色事业部 资料来源：万得、一德期货黑色事业部 资料来源：万得、一德期货黑色事业部 基建方面，1-2月投资增速维持9.95%的高位，但传统基建贡献度下滑。调研显示，当前基建项