镍：火法成本较坚挺，累库预期未兑现 不锈钢：短期成本支撑，中期仍有压力

镍：火法成本较坚挺，累库预期未兑现 不锈钢：短期成本支撑，中期仍有压力 张再宇投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu025583@gtjas.com 报告导读： 沪镍基本面逻辑：现实面火法路径成本较为坚挺，精炼环节累库未兑现，短期或仍有支撑而长期压力格局未改。根据市场消息，APNI希望政府重新考虑提高特许权使用费率的政策，但是印尼能矿部发出强烈信号，或在3月31日之前提高特许权使用费。菲律宾雨季末端镍矿库存偏低，印尼短期镍矿仍然偏紧，印尼溢价上行至20美金/湿吨，叠加特许权使用费政策或小幅抬升火法成本，整体底部空间有所上移。同时，精炼镍低价补库导致国内累库预期未充分兑现，且加拿大安大略省省长提出禁止向美国出口镍的可能，市场存在对美国“抢进口”的担忧，若以成本曲线看，短线精炼镍估值或有从火法一体化路径向外购高冰镍生产路径切换的可能，短期镍价或仍有一定托底。但是长期而言，若镍矿矛盾能出现一定的缓和，例如菲律宾雨季即将结束，且印尼参照前两年，镍矿溢价自三季度见顶回调，长期冶炼过剩逻辑或限制上方弹性。 不锈钢基本面逻辑：成本支撑与需求反馈双向挤压，短期窄幅震荡运行，中期负反馈压力或有加剧的风险。由于1-2月印尼镍铁冶炼厂减产，叠加节后不锈钢排产预期回暖，市场在节后积极补库，镍铁库存边际明显去化，按照1030元/镍测算，预计不锈钢成本重心或上移至1.37-1.38万元/吨。但是，若镍铁修复至国内盈亏线以上，那么紧缺的持续性或面临挑战。同时根据钢联资讯，目前印尼GNI镍铁项目产线正在逐步恢复，3月内开工率由30%提高至50%，或计划4月底实现正常生产状态。从不锈钢环节来看，那么3月中联金不锈钢排产修正为346万吨，同/环比+4%/+12%，累计同比增长+6%。其中，300系排产185万吨，同/环比+4%/+13%，累计同比增长+4%。供应弹性边际释放，但短期库存消化略显不及预期，盘面回调叠加原料成本挤压，利润环节承压下行。短期成本支撑与需求反馈双向挤压，窄幅震荡运行。中期建议关注市场对5-6月到期仓单流出的消化。 库存变化： 1）中国精炼镍社会库存减少2056吨至46988吨。其中，仓单库存减少496吨至27271吨；现货库存减少2135吨至13092吨，保税区库存增加575吨至6625吨。LME镍库存增加96吨至200676吨。 2）有色网3月14日镍铁库存半月度减少20%至23015吨，较去年同比减少17%。 3）不锈钢库存变化：3月20日不锈钢社会库存1121521吨，周环比减0.48%。其中，冷轧不锈钢库存717238吨，周环比减0.76%。热轧不锈钢库存总量404283吨，周环比增0.01%。 市场消息： 1）据3月18日钢联资讯，经过1-2月的减产，目前印尼GNI镍铁项目产线已逐步恢复，产能利用率在3月内从三成增至五成，预计该工厂3月内产量增加约0.2万金属吨/月。4月该工厂将继续提高产能利用率，计划4月底实现正常生产状态。 2）印尼政府近期对非税国家收入提出相关调整建议，镍矿、镍铁、镍生铁和镍锍资源税率分别由10%、2%、5%和2%提高至浮动区间14%-19%、5%-7%、5%-7%和4.5%-6.5%。 3）3月3日加拿大安大略省省长福特针对美国关税威胁，提出安大略省的矿产也是关税斗争的关键，或将停止向美国出口镍。 4）根据钢联，2024年12月18日，由于Ramu HPAL项目制酸工厂两台鼓风机中的一台发生机械故障，该公司宣布短期减产。目前，鼓风机的机械维修和更换现已完成，2月20日Nickel 28官网发布公告称，其所参股的Ramu镍钴项目Basamuk HPAL工厂已成功恢复满负荷生产。2025年，Ramu镍钴项目MHP指导产量约为3.2万镍金属吨。 5）3月18日上海有色网资讯，印尼能源和矿产资源部（ESDM）发出强烈信号，即与提高矿产和煤炭特许权使用费相关的新规则将在开斋节或2025年3月31日之前发布。 (正文) 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他个人或机构（以下简称“该个人或机构”）发送本报告，则由该个人或机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该个人或机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该个人或机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该个人或机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为国君期货所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记，未经国君期货或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。