铁矿石：下跌之后

石头 首席分析师 从业资格号：F03106597交易咨询号：Z0018273 17740884007 shitouwkqhcn 万林新（联系人）黑色研究员 从业资格号：F03133967 075523375162 wanlxwkqhcn 20250314 专题报告 铁矿石：下跌之后 报告要点： 2月下旬以前，矿价偏强运行，发运端的持续扰动以及终端需求尚可，造成了阶段性的供需边际转紧，此外当时宏观预期尚未兑现，宏观环境也对价格起到了一定支撑作用。 2月下旬开始，铁矿石价格主跌，我们认为主要受到供给侧改革传闻、限产消息以及宏观兑现的影响，叠加前期发运扰动消退，多方面因素促成了矿价的流畅下跌。 基本面看短期暂无深度负反馈迹象，钢厂暂无减产压力，同时港口库存因发运节奏影响还未摆脱去库趋势，后期高炉复产增多，则钢厂库存还有补库需求，因此从时间周期的角度来说，大矛盾可能在09合约体现，届时粗钢限产政策是否落地也更加明朗。因此，现实数据恶化前不急于过分看空，可持续跟踪钢厂利润变化以及旺季需求兑现。 前期发运扰动及需求尚可，矿价偏强运行 在年初对于2025年铁矿石价格走势的分析中，市场上并没有太大的分歧，基本遵循供给端的扩张以及需求端的相对乏力，供强需弱之下最终引导矿价中枢逐步下移的逻辑。但是，全年定性不代表短期节奏，2月下旬以前，矿价偏强运行，发运端的持续扰动以及终端需求尚可，造成了阶段性的供需边际转紧，此外当时宏观预期尚未兑现，宏观环境也对价格起到了一定支撑作用。 1）天气扰动发运屡创新低。一季度历来为海外矿山发运淡季，今年春节前后飓风天气持续影响西澳港口及矿山，黑德兰港一度关闭。力拓发布声明称一季度发运受到影响，但全年发运目标不变。巴西发运亦短暂受到降雨天气影响。在此情况下年初至2月中旬海外铁矿石累计发运量 较去年同期减量明显，并逐步在近端到港量以及港口库存方面兑现，盘面则反映为59价差的持续走强。 图1：海外铁矿石发运（万吨）图2：45港到港量（万吨） 4000 3500 3000 2500 2000 1500 全球 202020212022202320242025 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 3300 3100 2900 2700 2500 2300 2100 1900 1700 1500 45港 202020212022202320242025 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：MYSTEELL、五矿期货研究中心数据来源：MYSTEELL、五矿期货研究中心 2020年度 2023年度 2021年度 2024年度 2022年度 2025年度 图3：45港进口矿库存（万吨）图4：59价差（元吨） 17000 16000 15000 14000 13000 12000 11000 10000 进口矿库存：45港 202020212022202320242025 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 200 150 100 50 0 1008 1014 1020 1026 1101 1107 1113 1119 1125 1201 1207 1213 1219 1225 1231 0107 0113 0119 0125 0131 0206 0212 0218 0224 0301 0307 0313 0319 0325 0331 0406 0412 0418 0424 0430 50 59价差 数据来源：MYSTEELL、五矿期货研究中心数据来源：MYSTEELL、五矿期货研究中心 2）终端需求尚可，支撑铁水。春节假期结束后，钢厂陆续复产，从终端数据来看，成材表需斜率较同期良好，库存也没有出现较大积累，反映终端需求尚可。钢厂有利润情况下周度铁水产量连续增加，支撑铁矿石需求。此外，假期钢厂进口矿库存消耗，后续也存在一定补库预期。 图5：日均铁水产量（万吨）图6：钢厂盈利率（） 铁水产量 钢厂盈利率 260 250 240 230 220 210 200 190 180 202020212022202320242025202020212022202320242025 120 100 80 60 40 20 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：MYSTEELL、五矿期货研究中心数据来源：MYSTEELL、五矿期货研究中心 图7：钢厂进口矿库存（万吨）图8：五大材库存（万吨） 13000 12000 11000 10000 9000 8000 进口铁矿库存：247家钢铁企业 202020212022202320242025 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：MYSTEELL、五矿期货研究中心数据来源：MYSTEELL、五矿期货研究中心 3）宏观环境影响。除了供需边际变化外，宏观层面国内利好信息的不断释放，以及海外关税的不确定性都对矿价施加一定影响。彼时，市场对三月重要会议仍存一定预期，预期兑现前，在基本面有支撑的情况下，矿价仍能保持坚挺运行。 消息扰动预期兑现，矿价流畅下跌 2月下旬开始，铁矿石价格主跌，我们认为主要受到供给侧改革传闻、限产消息以及宏观兑现的影响，叠加前期发运扰动消退，多方面因素促成了矿价的流畅下跌。 1）供给侧改革“20”预期。《钢铁行业规范条件（2025年版）》发布，在产能过剩、钢铁行业利润不佳的背景下，市场对钢铁行业会否开启新一轮供给侧改革燃起热情，这在股票市场上也一度出现反馈。对于供给宽松化趋势中的铁矿石而言，需求端可能的打击将进一步松动其较高估值。 2）限产小作文满天飞，发运扰动消退。澳洲天气影响消散后，铁矿石发运迅速反弹至同期高位，近端到港量相对滞后，预计后续也将随之回升。供给端预期由紧向松，对价格施加压力。粗钢限产小作文频出，但真实性均无法验证，市场选择“相信的力量”，下杀铁矿的板块内高估值。 3）国内宏观兑现基本符合预期，海外关税考验出口。三月重要会议召开后，主要表述基本都落在市场预期之内，对于黑色系影响较大的房地产等相关内容也没有过多提及，正所谓“没有利多就是利空”，短期国内宏观缺乏对黑色板块的进一步刺激。海外方面，越南等相继对中国钢材加征反倾销税，出口受阻预期增强，钢材需求的预期滑落引发对钢厂减产担忧，进而利空铁矿石需求。 后续怎么看 基本面暂无深度负反馈迹象，等待旺季需求验证 在铁矿主跌后，钢厂利润快速走扩，因此短期内钢厂并无减产压力，除非两点：一是粗钢限产政策落地成现实，政策迅速强力执行导致钢厂减产；二是终端需求的超预期垮塌，钢厂利润的快速回吐，产业打出深度负反馈。从目前的情况来看，暂且不论政策端强制限产能否落地或是落地时间，限产政策出台后，对于限产的具体量级、实施的方式以及实现的时点也还有“拉扯空间”，情绪上的影响或占更多，因此现在对于政策传言是“走一步看一步”；对需求会否出现超预期垮塌，则需要等待现实情况的进一步验证，当前铁水产量增加至230万吨附近，至少在现实数据恶化前，不急于过分看空，可持续跟踪钢厂利润变化。 节奏上来看矛盾或在09合约体现 短期看钢厂暂无减产压力，同时港口库存因发运节奏影响还未摆脱去库趋势，后期高炉复产增多，则钢厂库存还有补库需求，因此从时间周期的角度来说，大矛盾可能在09合约体现，届时粗钢限产政策是否落地也更加明朗。关注点在于：一是后期发运的持续同期高位，这将是对铁矿石今年供给宽松定性的重要验证；二是铁水复产后，下游实际需求的承接情况，关税对于出口的影响；以及宏观及海外资产的共振情况。 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 研究报告不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。 公司总部 深圳市南山区粤海街道3165号五矿金融大厦1316层电话：4008885398 网址：wwwwkqhcn 202503145