拟收购AestheFill源头公司，进一步提升国内再生市场话语权

2025年3月11日 公司研究 拟收购AestheFill源头公司，进一步提升国内再生市场话语权 爱美客（300896SZ）收购事件点评 买入（维持） 当前价：17489元 作者分析师：姜浩 执业证书编号：S093052201000102152523680 jianghaoebscncom 联系人：吴子倩 wuziqianebscncom 市场数据 总股本亿股303 一年最低最高元： 1328128272 作为支付对价，其中爱美客香港出资133亿美元（占比70），首瑞香港出资057 近3月换手率： 5486 亿美元（占比30），交易完成后公司最终持股比例为595，拥有实际控制权。 总市值亿元：52920 要点 事件： 爱美客全资子公司爱美客香港与首瑞香港共同设立合资公司爱美客国际，并拟通过爱美客国际收购韩国REGENBiotechInc85股权。 点评： 收购AestheFill源头公司，进一步完善公司再生医美体系：REGENBiotechInc是一家韩国领先的医美产品公司，已获批上市的产品主要包括再生注射类产品AestheFill和PowerFill，分别用于面部适应症和身体适应症。其中，AestheFill已于2024年1月获得了中国国家药品监督管理局NMPA证书（国械注进20243130043），并在国内市场销售。此次收购，爱美客国际将以19亿美元现金 股价相对走势 26 9 7 24 40 0224052408241124 爱美客沪深300 收益表现 1M 3M 1Y 相对 077 1871 3656 绝对 041 2021 2710 资料来源：Wind 相关研报受消费整体疲软影响，单季度增长放缓爱美客（300896SZ）2024年三季报点评 （20241024） 行业竞争加剧，去年同期基数偏高，影响二季度业绩增长爱美客（300896SZ）2024年半年报点评（20240822） 一季度表现符合预期，期待“求美版图”持续扩张爱美客（300896SZ）2024年一季度业绩预告点评（20240410） AestheFill作为国内首款获批的进口童颜针，此前江苏吴中曾通过收购达透医疗取得了其在中国大陆的独家代理权，并于2024年4月正式上市销售，在国内医美市场反响热烈。此次收购完成后，爱美客将在现有濡白天使、如生天使的基础上进一步完善其再生医美产品体系，有利于技术融合和产品协同，提升高端产品收入占比。 双向协同，助力公司开拓海外市场：REGENBiotechInc公司的AestheFill已获得了包括34个国家和地区的注册批准，并建立了广泛的分销体系，在除中国大陆以外的中国台湾、韩国等多地医美市场占据一定份额，PowerFill亦获得了24个国家和地区的注册批准，体现出REGENBiotechInc公司的产品安全性与有效性已经得到国际市场的充分认可，表明其在推动产品国际化上的经验丰富。此次收购完成，将有利于公司与REGENBiotechInc的资源整合，有助于公司快速开拓海外市场。 新工厂投产在即，产能瓶颈有望突破，维持“买入”评级：以REGENBiotechInc的2023年净利润为基准，此次收购交易价格对应PE为325倍，考虑到AestheFill于24年才进入中国市场销售，目前产品处于增量渗透且供不应求的状态，而REGENBiotechInc的第二工厂已获得韩国GMP认证、预计于今年二季度投产。我们认为，新工厂的投产将有效解决当前产能瓶颈问题，推动AestheFill市场规模在中国及海外市场的进一步增长，此次收购将为公司未来贡献持续的利润增量。考虑到公司收购交易完成尚有不确定性，我们维持公司20242026年归母净利润预测为205824132893亿元，对应EPS分别是680、797、956元，当前股价对应PE分别是26、22、18倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，行业政策变化风险，交易审批风险，业务整合风险。 表1：公司盈利预测与估值简表指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1939 2869 3139 3767 4634 营业收入增长率 3391 4799 940 1999 2303 净利润（百万元） 1264 1858 2058 2413 2893 净利润增长率 3192 4708 1072 1726 1990 EPS（元） 584 859 680 797 956 ROE（归属母公司（摊薄） 2161 2928 2604 2488 2438 PE 30 20 26 22 18 PB 65 60 67 55 45 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为20250310 注：20222023年末公司股本数为21636百万股，预计20242026年末公司股本数为30259百万股 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 1939 2869 3139 3767 4634 营业成本 100 141 161 189 231 折旧和摊销 14 29 40 42 45 税金及附加 10 15 14 17 21 销售费用 163 260 261 331 417 管理费用 125 144 126 162 199 研发费用 173 250 279 395 510 财务费用 45 54 41 56 60 投资收益 33 40 60 60 60 营业利润 1488 2158 2417 2805 3393 利润总额 1488 2156 2416 2804 3391 所得税 221 301 358 391 499 净利润 1268 1855 2057 2413 2893 少数股东损益 4 4 0 0 0 归属母公司净利润 1264 1858 2058 2413 2893 EPS元 584 859 680 797 956 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 1194 1954 1733 2272 2720 净利润 1264 1858 2058 2413 2893 折旧摊销 14 29 40 42 45 净营运资金增加 153 393 293 162 227 其他 236 326 658 345 445 投资活动产生现金流 944 1279 868 15 15 净资本支出 156 64 75 75 75 长期投资变化 935 951 0 0 0 其他资产变化 1723 2166 943 60 60 融资活动现金流 374 1380 476 562 665 股本变化 0 0 86 0 0 债务净变化 3 4 15 0 0 无息负债变化 74 51 54 47 64 净现金流 124 706 2125 1695 2041 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 6259 6852 8338 10180 12413 货币资金 3140 2434 4559 6254 8294 交易性金融资产 704 1204 1204 1204 1204 应收账款 128 206 431 517 636 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 5 12 13 16 19 存货 47 50 50 57 69 其他流动资产 91 23 29 41 59 流动资产合计 4134 4251 6612 8422 10624 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 935 951 951 951 951 固定资产 195 219 220 221 222 在建工程 5 15 25 32 37 无形资产 117 115 124 132 140 商誉 245 245 245 245 245 其他非流动资产 50 47 46 46 46 非流动资产合计 2125 2601 1726 1758 1789 总负债 313 367 298 345 409 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 19 45 51 60 73 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 0 1 9 16 20 流动负债合计 224 298 266 313 378 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 4 3 3 3 2 非流动负债合计 89 70 32 31 31 股东权益 5946 6485 8040 9835 12004 股本 216 216 303 303 303 公积金 3520 3568 3525 3525 3525 未分配利润 2107 2961 4473 6269 8438 归属母公司权益 5846 6348 7903 9699 11868 少数股东权益 100 137 137 136 136 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 839 907 830 880 900 管理费用率 647 503 400 430 430 财务费用率 233 189 131 148 129 研发费用率 893 872 890 1050 1100 所得税率 15 14 15 15 15 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股红利 280 232 204 239 287 每股经营现金流 552 903 573 751 899 每股净资产 2702 2934 2612 3205 3922 每股销售收入 896 1326 1037 1245 1531 主要指标盈利能力（） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 948 951 949 950 950 EBITDA率 722 740 754 727 718 EBIT率 713 727 742 716 708 税前净利润率 768 751 770 744 732 归母净利润率 652 648 656 641 624 ROA 203 271 247 237 233 ROE（摊薄） 216 293 260 249 244 经营性ROIC 1182 1252 1105 1155 1244 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 5 5 4 3 3 流动比率 1844 1428 2483 2687 2811 速动比率 1823 1411 2464 2669 2793 归母权益有息债务 51738 42310 有形资产有息债务 51768 42921 估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E PE 30 20 26 22 18 PB 65 60 67 55 45 EVEBITDA 240 161 198 166 131 股息率 16 13 12 14 16 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 基金 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来612个月的投资收益率领先市场基准指数5至15； 行买入未来612个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业 及 减持未来612个月的投资收益率落后市场基准指数5至15； 公中性未来612个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差5至5；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来612个月的投资收益率落后市场基准指数15以上；级 基准指数说明：A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予