核心观点与关键数据
价格趋势：国内高低硫燃料油趋势上以跟随原油为主。1-4月中旬，原油上涨带动燃料油价格走高；4月中旬-7月初，原油先跌后涨，高低硫价差（Lu-Fu）走跌；9月中旬至今，原油反弹支撑燃料油走势，但高低硫价差（Lu-Fu）持续走跌；7月初-9月初，原油走跌带动燃料油价格持续下行，但高低硫价差（Lu-Fu）持续回升；1月中旬至今，原油走跌带动燃料油走弱，但受地缘因素影响，高硫表现强于低硫。
价差分析：
- 新加坡高硫结构强于低硫，但高低硫燃料油价差（Lu-Fu）维持低位。
- 高硫裂解价差仍然偏强，而低硫燃料油EW价差处于低位。
原油预期：全球主要经济体经济指标回暖，但全球贸易环境趋于恶化，经济下行压力仍存。特朗普上台后搅动原油市场，加大了原油供给侧的不确定性，而原油需求侧无明显亮点。OPEC+可能推迟增产支撑油价，但贸易环境恶化以及俄乌战争结束预期主导油价方向，短线原油反弹空间有限，整体维持震荡偏弱格局。近期Brent原油波动区间预计70-77美元/桶，SC原油波动区间预计在520-560元/桶。
供给分析：
- 地缘因素制约燃料油原料供给，中东、俄罗斯、伊朗等主要重油供应地地缘局势动荡。
- 美国对俄罗斯及伊朗发起新一轮制裁，影响俄罗斯、伊朗原油及高硫供给。
- OPEC+持续减产限制原油及燃料油供给，OPEC+能否按期增产仍存在不确定性。
高硫供给：俄罗斯和中东是主要的高硫燃料油出口地，受制裁影响，俄罗斯高硫供给受约束。美国对俄罗斯及伊朗的“影子船队”制裁将令两国高硫供给进一步受限。若后续俄乌战争结束，美国可能放松对俄罗斯的制裁，俄罗斯高硫供给有望出现增量。
低硫供给：欧洲是主要的低硫燃料油供应地，2024年欧洲低硫燃料油出口量同比下降，2025年1-2月欧洲低硫燃料油出口量累计同比下降11.7%。中国低硫燃料油产量2024年累计同比增长13%，2025年1月中国保税低硫燃料油产量同比下降19%。2025年第一批低硫船用燃料油出口配额总量为800万吨，预计3月新加坡套利货流入量将有所增长。
需求分析：
- 燃料油船用需求在燃料油总需求中的占比达到60%-70%，其中低硫燃料油有90%用于船燃市场，高硫燃料油有60%用于船燃市场。2024年以来，BDI指数持续走跌，贸易需求低迷制约了船燃需求，特朗普关税政策将加剧贸易环境恶化，进一步打击船燃需求前景。
- 2025年1月新加坡燃料油销量达到449万吨，同比下降8.6%，新加坡船舶停靠数量为3580艘，同比下降4.6%。
高硫需求：
- 高硫燃料油炼油需求占高硫燃料油总需求的15%左右。年初因终端石油需求偏弱，中、美等主要炼油需求国炼厂加工需求表现疲软，进而抑制对高硫燃料油的进料需求。2025年1-2月美国高硫燃料油进口量累计同比下降31%。中国高硫炼油需求主要集中在山东地炼，受地缘及国内政策因素影响，地炼原料需求受限，2025年1-2月中国高硫燃料油进口量累计同比下降67%。
高硫需求：燃料油可以直接用于发电，在燃料油需求中的占比在15%左右，燃料油发电需求主要集中在中东、南亚、欧洲以及日韩。中东及南亚地区夏季因高温天气，电力需求旺盛，但基于环境保护考虑，且天然气价格处于相对低位，许多中东国家已经逐步开始将天然气作为燃料油发电的替代能源。日韩两国也在逐步降低了对燃料油的依赖。因部分国家不鼓励使用燃料油发电，导致燃料油需求疲软，1月巴基斯坦燃料油出口达到历史新高。
库存：主流加注市场燃料油库存偏低。
后市展望：
- 成本端：全球主要经济体经济指标回暖，但全球贸易环境趋于恶化，经济下行压力仍存。特朗普上台后搅动原油市场，加大了原油供给侧的不确定性，而原油需求侧无明显亮点。OPEC+可能推迟增产支撑油价，但贸易环境恶化以及俄乌战争结束预期主导油价方向，短线原油反弹空间有限，整体维持震荡偏弱格局。
- 燃料油供需面：OPEC+预期逐步恢复产量，中东及俄罗斯预期增产将提升高硫原料供给，但制裁因素或导致俄罗斯、伊朗、委内瑞拉等国原油及高硫供给面临萎缩，然而俄乌冲突走向和谈或令未来俄油得以释放。年初航运市场表现依旧低迷，美国关税政策将进一步打击贸易需求及燃料油船燃需求，而航运业低碳进程的推进将令清洁能源对传统石化燃料的替代逐步增强。同时由于地缘因素及终端石油需求处在淡季，高硫燃料油炼化需求大幅走低，同时在碳减排政策下，高硫燃料油发电需求也在逐步萎缩。
- 燃料油价格：成本走跌拖累，高硫地缘支撑有所弱化，低硫基本面维持弱势，燃料油价格跟随成本维持弱势格局，近期Fu波动区间预计在3100-3400元/吨，Lu波动区间预计在3600-3900元/吨，而随着俄乌和谈的逐步推进，前期连续走跌的高低硫燃料油价差（Lu-Fu）预计将出现修复。
