宏观经济与行业政策总结
宏观经济
2月中国制造业PMI重回扩张，部分受农历新年季节性影响，需求和生产延续去年9月刺激政策以来的复苏趋势，但产成品通缩压力仍在。服务业PMI有所放缓，建筑业PMI因春节后复工显著提升。制造业扩张由以旧换新补贴政策和抢出口效应推动。预计前三季度经济复苏可能持续，第四季度可能面临放缓压力，因国内政策刺激效应递减和特朗普可能升级贸易战。本周“两会”政策信息已被市场充分预期，预计2025年GDP增速、CPI增速和失业率目标分别为5%、2%和5.5%。财政政策将更积极主动，2025年一般财政赤字、超长期特别国债额度和地方政府专项债额度占GDP比可能升至4%、1.3%和3.1%。货币政策将适度宽松，下半年可能进一步下调存款准备金率和贷款利率。行业政策将继续聚焦科技创新、促进消费和稳定房地产。
中国政策
全国人大会议将审议通过政府工作报告，公布2025年GDP增速（预计5%）、CPI增速（预计2%）、城镇调查失业率（预计5.5%）、一般财政赤字率、地方政府专项债额度（3.1%）、特别国债发行额度等目标。财政政策将更积极主动，广义财政赤字可能从2024年占GDP的8.1%上升至2025年占GDP的9.8%。货币政策将适度宽松，下半年可能进一步下调存款准备金率和贷款利率。行业政策将继续聚焦科技创新、促进消费和稳定房地产。上半年政策力度可能保持稳定，下半年特别是第四季度政策面临新一轮宽松压力。
行业点评：中国汽车行业
2月新能源车销量同比增长129%，环比增长1%，主要受春节假期影响，预计2月新能源汽车零售销量环比下降9%至约64万台，新能源市占率有望从1月的38.5%恢复至约49%。小鹏超预期，交付量同比增长570%、环比略有提升至约3万台，主要得益于Mona M03和P7+的在手订单，3月上旬将推出G6和G9改款车型，4月有望推出全新车型G7。理想汽车2月交付量同比增长30%、环比下滑12%至约2.6万台，宣布全系车型尾款最高减免1.6万元的限时优惠政策，全新纯电动车型i8已首发亮相。蔚来2月交付量同比增长62%、环比下降5%至约1.3万台，乐道贡献约4,000台，全新蔚来ET9和萤火虫品牌电动车有望分别于3月下旬和二季度开始交付。比亚迪2月乘用车批发量环比增长7%至约32万台，出口增长至约6.7万台。长城汽车2月新能源汽车销量环比下降32%至约1.5万台，3-4月将逐步看到哈弗H7 PHEV（枭龙改款）、魏牌高山智驾版的上市发布。极氪2月交付量环比增长18%至1.4万台，预计007的猎装车版本将于二季度推出。零跑2月批发量环比持平，约2.5万台，全新车型B10将于3月10日开始预售。鸿蒙智行2月总交付量环比下降39%至2.2万台，问界M7和M9改款车型将提前于3月上旬推出，全新M8可能在上海车展期间正式发布。
公司点评
Salesforce（CRM US，买入，目标价：388.0美元）
公布4QFY25业绩：总收入同比增长9%至100亿美元，符合预期；非GAAP下净利润同比增长20%至27亿美元。展望FY26，管理层预计总收入405-409亿美元（同比增长7%-8%），略低于一致预期，引发投资者担忧。基于21x FY26E EV/EBITDA，目标股价下调至388美元，维持“买入”评级。
百济神州（ONC US，买入，目标价：359.47美元）
2024年产品销售额达37.8亿美元（同比增长73%），泽布替尼销售额同比飙升105%至26.4亿美元。2025年业绩指引49-53亿美元（同比增长29-39%），有望实现GAAP经营收入盈亏平衡。BGB-43395（CDK4i）预计6月在ASCO会议上公布，Sonro（Bcl-2i）二期临床数据预计2025年下半年公布。基于强劲的2025年业绩指引和研发催化剂，目标价上调至359.47美元，维持“买入”评级。
