固定收益周报2024年8月12日

2024.8.5-8.9 展望后市，下周将公布7月金融数据、经济数据和美国通胀数据，且周四为税期，建议关注上述因素对市场的影响。 ◼市场要闻 本周，信用债市场共发行5,591.32亿元，总偿还量2,919.95亿元，净融资额2,671.37亿元。其中，AAA评级总发行量3,210.47亿元，净融资额1,349.27亿元；AA+评级总发行量790.04亿元，净融资额232.82亿元；AA及以下评级总发行量1,590.818亿元，净融资额1,089.28亿元。资产证券化市场本周共发行37单，总计364.52亿元，基础资产包括消费贷款、小微贷款、应收账款、供应链保理债权等、不良贷款等。 二级信用债方面： 本周信用债市场先涨后跌，受利率长债抛盘的影响传导，各期限收益率均有不同幅度的上行。具体来看，周一至周三资金面平稳均衡，在资产需求支撑下，信用债的止盈需求不及利率债，中长端收益率仍然呈下行趋势。但周四起资金面边际收敛，同时银行机构长债卖出力度加大，负面情绪持续积压，阻断了收益率的下行空间。周五公布的7月通胀超预期，但核心通胀依然偏弱，市场弱势格局仍然由长债抛盘情绪主导，由此收益率全线收涨。 ◼市场回顾 一、境内信用债市场 截至周五收盘，3M AAA中短期票据收益率收盘在1.88%，上行4bps；6M、1Y AAA中短期票据收益率均上行1bp，分别收盘在1.9%、1.92%；3Y AAA中短期票据估值2.03%，上行5bps；5YAAA中短期票据估值2.11%，上行4bps。期限利差方面，1Y-6M期限利差在2bps，收窄1bp；3Y-1Y利差为11bps，走阔3bps; 5Y-3Y利差在8bps，几无变化。信用利差方面，3Y AAA信用债(相较同期限国开债的)信用利差收窄2bps至17bps；5Y AAA信用利差收窄2bps至16bps。 展望后市，预计短期内对长债收益率的政策引导还将继续，收益率将维持震荡格局。同时周五晚间央行提及资管产品的利率风险，预计短期内影响资管产品对资产的需求量，债市供需或可能发生一定的变化，建议继续关注央行动态，维持适当的杠杆水平。 二、境内利率债市场 一级利率债方面： 本周利率债共发行7865.4亿元，较上周明显增加。整体招标情绪由强转弱，主要系资金面边际趋紧，叠加央行调节长债收益率传闻发酵，交易商协会对四家农商行启动自律调查等因素所致。 本周一级信用债市场债券供给量不减，认购情绪较上周略有下滑。 国债方面，本周财政部共发行7支共4160亿元国债。周三发行的63天国债综收较二级低16bps。周五发行的182天国债综收较二级高2bps，加权边际利差在12bps，体现市场热度下降和市场预期较周初更加分化。 短融方面，AAA央企航天电子发行14.2亿元、50天超短融，最终票面利率1.95%，较估值偏高6bps。AA+民企桐昆发行5亿元、267天超短融，最终票面利率2.01%，基本持平估值。AAA央企华电江苏发行10亿元、47日超短融，最终票面利率1.90%，全场倍数1.94倍，较估值持平。 政金债方面，国开行发行8支共计660亿元债券。周二发行的5年期和10年期国开债综收与二级基本持平，周四发行的国开债综收高于二级。进出口行发行4支共计180亿元债券，综收较二级均有所下行。农发行发行7支共计390亿元债券，综收较二级偏低或持平。 中票方面，AAA地方国企鲁能源发行10年期、15年期中票，最终票面利率分别为2.36%和2.45%，基本持平估值。AAA央企总部中石化集团发行两支共计110亿元、5年期中票，最终票面利率2.00%，全场倍数分别为1.44和1.4倍。AAA地方国企光明发行30亿、3年期中票，最终票面利率1.96%，全场倍数1.10,较估值低4bps。 地方债方面，本周广东、湖南、福建、新疆、安徽、重庆、湖北、海南、江西9省/自治区共发行2484.5亿元地方债，与同期限国债利差大多在5bps。长期限地方债认购热度较高，30年期湖南债边际倍数为27.00，30年期安徽债边际倍数为32.89，30年期江西债边际倍数为29.44。 金融债方面，中信银行发行200亿元，3年期绿色金融债券，最终票面利率1.81%，较估值低了18bps。建设银行发行350亿元、150亿元的3+1年和5+1年的TLAC非资本债，最终票面利率2.00%和2.10%。 三、境内资金市场 本周央行公开市场维持低量操作，共开展212.9亿7天逆回购，到期7810.5亿，净回笼7597.6亿元。本周政府债净缴款规模4767亿，为今年以来的单周次高值，在央行持续回笼资金的影响下，流动性呈逐步收敛的特点。DR001和R001分别从1.57%、1.65%上行约20bps，至1.79%和1.86%，DR007和R007分别从1.69%、1.8%分别上行到周五的1.82%和1.87%。同业存单方面，上周四类主要银行同业存单发行规模由3112亿小幅增加至3414亿，净融资额由994亿减少至-2213亿，主要发行期限为1年，股份制AAA/1Y发行利率下行1.8bps至1.9%。展望下周，政府债净缴款规模将达到6134.5亿元，为今年新高，且下周适逢税期，多重因素或加大资金面的波动，重点仍需关注央行投放的规模与形式。 四、境内衍生品市场 1、利率掉期 本周利率互换市场收益率整体上行，曲线略微走陡。从市场行情来看，Repo端，5Y Repo从1.815%上行5.5bps到1.87%。1YRepo从1.7125%上行5bps到1.7625%。1x5 Repo从10.25bps走阔至10.75bps。Shibor端，5Y Shibor从1.89%上行3bps到1.92%，1Y Shibor从1.79%上行5bps到1.84%。 二级利率债方面： 本周债市开启调整行情，未能延续前两周涨势，各期限收益率全曲线上行3-10bps左右，其中中长端弱势明显。周一在外围市场避险情绪的带动下下，盘中30年和10年国债曾分别触及2.3%和2.1%下方，但此后在消息面的带动下，中长期限收益率快速上行至尾盘，抹去此前涨幅。周二中债市情绪小幅回暖，但此后交易商协会连续两天发布公告，公布对四家农商行启动自律调查，以及提示出借债券账户和利益输送等国债交易违规行为，债市避险情绪再度升温。周五公布的CPI数据涨幅超预期，随着资金面边际收紧，最终中长期限继续走升至尾盘。 本周主要受以下几方面的影响：一是国有大行在二级市场集中抛售7年期、10年期等长期限国券，变相增加了二级市场供给。二是周初开始，央行在公开市场操作上持续净回笼。资金价格在周四开始明显走高。三是江苏4家农商行在国债二级市场交易中涉嫌操纵市场价格、利益输送，被启动自律调查。据悉，这4家农商行也是在国有行抛售国债后有大量买入行为的机构，影响了此次利率曲线调控的效果。在供给侧和需求端的双管齐下，无论是出于市场风险防御还是政治风险考量，机构投资者行为都会更加谨慎，不敢贸然进场，以观望为主。 截止收盘，按照中债估值看，本周利率债收益率整体上行，曲线小幅走陡峭。其中中长端震荡走弱，整体上行3-10bps，5Y以内国债收益率相较上周上行4-6bps左右；5Y以内国开债收益率整体上行4-6bps左右。7Y国债活跃券240013收报2.0575%，较上周上行10.5bps。10Y国债活跃券240011收报2.20%，较上周上行8.25bps。10年国开240210收报2.26%，较上周上行6.25bps。30Y国债活跃券230023收报2.3725%，较上周上行3.4bps。国债期货主力合约T2409收报105.945，较上周下跌0.365元。TF2409收报104.450，较上周下跌0.215元。 此次调整主要还是由于前期央行只是预警没真正动用借券和正回购工具，市场仍然是多头主导，导致利率下行节奏又有所加快。既然是主动释放部分长端利率风险，根据4月底的回调幅度来看，央行对调整幅度的可控性较强，由于回调过快导致负反馈发生的概率较低。此外，央行周五晚间，针对部分资管产品年化收益率明显高于底层资产，存在较大利率风险的问题公开进行了风险提示，可帮助非银机构的规模增速放缓，利率市场的供求关系得到了一定改善。市场在此次调整后感受到了央行调控工具箱的丰富性和灵活性，但多头主线仍未发生根本转变。展望后市，短期内或以震荡为主。 回看本周市场，债市回调成为本周市场关注的焦点，在周三下午发布关于债市整顿的消息后，周四陆续又有一些关于整肃债券交易行为的消息发布，债市情绪得到压制，市场对短期内收益率继续回调预期有所增强，在长债情绪引导逐渐增加的背景下，带动各类机构对短期内集中买债的行为都极为谨慎，债牛“刹车”迹象明显。展望后市，后续监管的进一步操作，将很大程度上决定市场博弈的节奏，短期内长端收益率难以摆脱震荡调整格局，仍要关注债市调整所带来的阶段性冲击。 2、外汇掉期 本周人民币掉期市场波幅扩大，掉期曲线短端、长端整体震荡上行。曲线短端受到美元流动性转松影响，从一天-8以下涨至接近一天-7；曲线长端则在短端上行、以及人民币中长端利率上扬的共同推动下大幅上行，1年掉期从前周收盘的-2760 一线上涨超过300点，周五收报-2420，接近年内高点。 及日元套息交易策略的平仓，都加大了本周市场的波动。在股市抛售的推动下，美债收益率在周一创下一年新低后又有所回升。2年期美国国债收益率升至4.03%，上周五为3.87%。10年期美国国债收益率目前为3.936%，高于上周五的3.79%。市场对美联储可能降息的预期本周有所缓和。彭博社预测9月份降息50个基点的可能性从上周五的76%降至60%。目前的可能性是，在12月的FOMC会议上降息100-125个基点。中资投资级整体维持弱势，利差走阔约5-10bps。国企板块，市场聚焦于中铝集团新发行债券，但新债CHALUM 28开盘表现不佳利差走阔,中船、中化利差走阔3-9bps。科技板块，相对高beta的小米/美图/微博有买家支持，但利差仍走阔5-15bps。 从流动性角度看，美元、人民币流动性的相对边际变化是引发掉期曲线上行的重要因素。人民币方面，周四开始人民币流动性边际收敛，周五加权利率接近1.8%，达到三周来高点，长债收益率亦在卖盘压制下持续上行。美元流动性方面，从美联储资产负债表看，上周美联储TGA账户规模减少156亿美元，逆回购余额减少656亿美元，整体释放美元流动性超过800亿美元，银行准备金余额从7月末低位回升。从利率指标看，SOFR RATE成交中枢也较前周有所下行。整体来看，全球美元流动性边际转松，使得境内美元流动性紧张显著缓解。掉期曲线隐含在岸美元利率显著下行，TN隐含美元利率水平已经基本与SOFR RATE持平。从利差角度看，尽管美中利差由于美债收益率的反弹周内略为走阔，但是整体交投中枢已经显著抬升，其中2年期国债利差已经从年内低点回升70bps。利率定价锚的上行使得掉期中长端上涨具备了较为坚实的基本面基础。 ◼市场观点 本周收益率探底后震荡上行，监管出手叠加大行卖盘显著抑制市场情绪。基本面方面，7月贸易数据和通胀数据出炉，对债市影响有限。近期市场主要的关注点在于监管表态以及大行行为。 从供求角度看，在流动性及利差因素的共同作用下，掉期市场供求发生了显著变化。各机构通过卖出1-3个月掉期融入美元流动性的现象显著减少；曲线中长端方面，由于人民币即期汇率压力得到缓解，除部分机构获利了结卖盘需求外，曲线中长端卖盘稀薄，而外资机构配套债券投资的套期保值买盘仍然较多。在供求失衡的背景下，掉期市场的流动性变差，曲线中长端整体易涨难跌。1年掉期自7月末以来上行幅度已经超过400点，已经追平1年中美利差变动。 周一全球市场避险交易叠加降息交易使得债券资产颇受追捧，但是尾盘10年期限大行卖盘涌现，此后周中陆续出现大量卖盘集中抛售的现象，期限也由10年扩展至5-30年。周三晚间，交易商协会对江苏省四家农商行涉嫌操纵市场价格和利益输送启动自律调查，并于