债市回调，信用债应该一级打新还是二级择券？

信用债投资策略：一级打新 vs 二级择券

核心观点

• 信用债一二级价差：反映流动性、信用风险、市场情绪等因素，受主承销商包销、发行市场化程度影响。发行规模大、利率下行时，套利机会增多。
• 银行二永债分析：
  • 二级债：票面利率低于中债估值，上市首日价格下跌。隐含评级越低，票面利率低于估值的数量越多（AAA-债券占比35.1%）。
  • 永续债：一二级市场存在正向价差，票息收益率高于同期限中债估值（AAA-债券占比54.5%）。
• 2024年二永债数据：
  • 一级债：大概率亏损，幅度0.04%~0.7%。
  • 二级债：AAA级上市日亏损0.04%（中债估值高于票面利率0.9bp），AA+级亏损0.11%，AA级亏损0.09%，AA-级亏损0.28%。
  • 永续债：AAA级盈利0.1%（中债估值低于票面利率2.2bp），AA+级亏损0.23%，AA级亏损0.14%，AA-级亏损0.68%。
• “牛市投一级”策略：赔率较高，胜率无明显优势。2022年以来票面利率-上市估值利差低于-20bp多出现在债市回调阶段（如2022年11月、2024年4月）。
• 债市熊市：二级债票面利率与中债估值溢价约5bp。
• 行业套利机会：
  • 城投债：黑龙江、青海、西藏、云南区域占比较高。
  • 产业债：国防军工、计算机、家电行业。
  • 金融债：证券、其他行业。

关键数据

• 票面利率与估值利差：
  • AAA-债券：票面利率＞上市日估值占比35.1%（二级债）。
  • AAA-永续债：票面利率＞上市日估值占比54.5%。
• 债市回调阶段：6只AAA-二级债发行，溢价约5bp。
• 2024年发行债券：
  • 11只AAA-二级债中，5只利差为正（占比近50%）。

研究结论

• 牛市：一级打新赔率较高，但胜率无明显优势。
• 熊市：二级择券更优，溢价约5bp。
• 行业机会：城投债（特定区域）、产业债（国防军工等）、金融债（证券等）存在套利空间。