深耕智慧交通领域，拓展低空经济新市场

深耕以首都为中心的交通业务网络：公司专注于智慧交通领域，业务涉及高速公路工程建设、高速公路维护维修、智能交通与交通信息化、物联网、绿色交通业务领域。截至2023年年报，公司拥有122项专利，其中发明专利数量为34项。公司2023年营业收入为22.02亿元，同比-8.14%；归母净利润1.15亿元，同比+16.55%。 智慧交通领域发展前景广阔： 1）智慧交通涵盖领域广泛，赛道宽阔。随着人工智能、大数据、云计算等技术的发展，中国智慧交通行业市场规模持续扩大，根据中商产业研究院数据及预测，2023年达到2432亿元，2019-2023年CAGR达13.72%，2024年将达到2610亿元。 2）国家政策支持智慧交通领域发展。近年我国交通基础设施建设投资规模在高位保持增长。从2015年开始，政府层面持续出台相关政策法规推进智慧交通行业快速发展，《交通运输领域新型基础设施建设行动方案(2021—2025年)》提出到2025年，我国将打造一批交通新基建重点工程，智能交通管理将得到深度应用。 公司依托技术积累，拓展低空经济应用： 1）公司注重技术研发，提高自主创新能力。公司坚持自主研发，在高速公路智慧交通系统领域的技术应用实力较强。从最初的机电集成产品，到现在业务覆盖城市交通、高速公路及智慧园区等领域。 2）公司项目经验丰富，在手订单充足。公司执行过首个国内企业独立承揽的浙江上虞至三门高速公路机电系统集成；公司作为主要承建单位，先后参与了多个重大活动的保障项目。 3）公司拓展低空经济发展新机遇，构建差异化优势。公司基于智慧交通业务的丰富经验，积极拥抱低空经济这一新兴市场，已在综合交通系统、城市道路、静态交通、综合交通枢纽等领域实施了多项重点项目，并通过技术创新不断拓展产品和技术的应用场景。 盈利预测与投资评级：我们预计云星宇2024-2026年营业收入达到23.05/23.84/24.69亿元，同比增速分别为4.67%/3.42%/3.58%；预计归母净利润分别为1.16/1.23/1.34亿元，EPS分别为0.39/0.41/0.44元。按2025年2月11日收盘价，对应2024-2026年PE分别为40.48/38.37/35.15倍。 云星宇2024年PE较行业平均明显较低，且公司在低空经济等领域的潜力有待发掘，因此估值有望进一步抬升。基于此，我们首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业及政策风险、市场竞争风险、项目管理风险、关联交易风险、应收款项无法足额回收的风险、大股东不当控制的风险、客户集中度较高的风险、毛利率下降的风险等。 1.云星宇：深耕以首都为中心的交通业务网络 1.1.主攻交通业务领域，品牌影响力大 北京云星宇交通科技股份有限公司于1997年4月23日注册成立，隶属于北京市首都公路发展集团有限公司。业务涉及高速公路工程建设、高速公路维护维修、智能交通与交通信息化、物联网、绿色交通业务领域，所建设项目遍布全国，形成以首都为中心的全国业务网络。 公司成立二十余年来坚持深耕交通业务领域，发展历程如下： 图1：公司发展历程 公司股权结构稳定。公司控股股东为北京市首都公路发展集团有限公司，实控人为北京市国资委。 图2：公司股权结构图（截至2024年9月30日） 公司致力于成为“智慧交通综合服务引领者”，坚持科技创新精神推动公司发展，根据公司2023年年报披露，截至2023年公司拥有122项专利，其中发明专利数量为34项。公司入选国务院国资委首批“科改示范企业”并被授予国家级优秀“科改示范企业”殊荣，曾被中国公路学会授予“2022年度高速公路信息化优秀集成商”等称号。公司坚持自主研发，已开发并掌握了多项高速公路智慧交通行业的专利技术，所研发的“电子不停车收费路侧单元SEAGULL 17”曾被中国公路学会授予“中国高速公路信息化最佳产品奖”、“智能停车管理系统关键技术及多场景应用”曾被中国智能交通协会授予“科学技术奖三等奖”、“TUNA-D18电子收费专用短程通信车载单元”曾获得北京公路学会“科学技术奖二等奖”。 1.2.主攻智慧交通领域 公司是一家智慧交通综合服务商，主营业务包括智慧交通系统集成业务、智慧交通技术服务业务和商品销售及其他业务。公司自成立之初即专注于智慧交通领域，从最初的高速公路智慧交通领域已延伸至智慧交通相关的多领域综合性服务。目前，公司承揽、承建项目已覆及全国除港澳台地区外其余全部省级行政区域，形成了以首都北京为中心的全国业务网络。2020-2023年，公司主要产品和服务如下表： 公司作为一家提供智慧交通综合服务的高新技术企业，拥有住建部颁发的“公路交通工程（公路机电工程）专业承包一级资质”、“公路交通工程（公路安全设施）专业承包一级资质”，拥有中国电子信息行业联合会颁发的“信息系统建设和服务能力优秀级（CS4）”，并通过ISO9001质量体系认证、ISO14001环境管理体系认证，以及CMMI成熟度等级四级认证等多项认证。 表1：公司业务和产品构成 1.3.利润表现总体优秀，研发投入大 2023年，面对外部经济环境多重挑战，公司坚持稳中求进、提质增效，在营业收入小幅下降的同时确保利润水平的增长。公司2023年营业收入为22.02亿元，同比下降8.14%，其中一部分是受剥离速通科技的影响，剔除此影响后营收同比下降为4.78%；实 现归属于上市公司股东的净利润1.15亿元，同比增长16.55%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为0.77亿元，同比增长22.36%。 图3：公司2020-2024（Q1-Q3）营收及同比增速 图4：公司2020-2024（Q1-Q3）归母净利润及同比增速 公司2023年销售净利率略有上升，销售毛利率略有下降。2020-2024年前三季度毛利率在14.0%-20.0%的区间内波动。公司在不同地区取得的项目类型、项目合同金额、项目毛利率不同。公司系统集成项目通常采用项目总承包制和终验法确认收入，在各地区实现的收入、业务毛利率取决于当年在该地区完成验收项目的合同金额和毛利率，尤其是单笔合同金额较大的项目确认收入，会对当年该地区收入、毛利率情况影响较大。 一定的毛利率的波动属于正常情形。 图5：公司2020-2024（Q1-Q3）销售毛利率及净利率 与相似业务的两家上市公司进行利润率的对比，公司盈利能力有待提升。如图6、 图7可以看出，公司毛利率、净利率相对更稳定，但毛利率与另外两家公司相比仍有差距，净利率则在2022-2024年（Q1-Q3）表现优异。根据公司2023年报，公司为提高重点项目中标率而采取了一系列低价政策，导致毛利率相对较低。我们认为，公司营收水平已达较高规模，但盈利能力方面有待提升，未来公司有动力改善收入结构，提高毛利率较高的产品销售规模，推动净利率的抬升。 图6：云星宇及可比公司2019-2024（Q1-Q3）毛利率 图7：云星宇及可比公司2019-2024（Q1-Q3）净利率 公司期间费用率自2020年到2024年前三季度维持在10.0%-13.0%的区间内。2023年研发费用同比下降25.77%，主要原因是2022年度公司加大研发投入力度，开展的在研项目多于往年。2023年公司研发费用主要在2022年基础上进行延伸开发和转化应用，总体规模有所回落。 图8：公司2020-2024（Q1-Q3）期间费用率及构成 2.智慧交通领域发展前景广阔 公司主要从事的业务为高速公路及城市智慧交通系统集成以及智慧交通技术服务等，公司服务按其应用领域划分属于智慧交通行业。 2.1.智慧交通涵盖领域广泛，赛道宽阔 高速公路智慧交通行业的上游涵盖范围广泛，主要包括为智能交通系统建设提供各类软硬件的制造商。近年来，随着技术进步和行业应用的丰富，算法提供商、大数据内容提供商以及各类专项技术服务公司等科技企业也逐渐参与其中。整体来看，智慧交通行业上游环节的国产化率较高，竞争相对充分，但在一些关键设备和服务领域，市场集中度非常高，例如视频监控设备、地图服务和通信服务等行业。这些领域受技术垄断或牌照垄断等因素影响，存在明显的龙头效应。 行业中游的参与方主要是包括公司在内的智能交通系统集成商，他们通过招投标形式，直接或通过高速公路建设总包方参与高速公路智慧交通项目的建设服务。系统集成商需要根据客户的投资规模和设计方案进行设备采购、软件开发和系统适配等工作，形成完整可行的解决方案，以满足最终用户的需求。 高速公路智慧交通行业的终端用户包括高速公路业主单位、交通管理部门和公路使用者等。目前，高速公路业主单位仍然是行业中最关键的角色，作为高速公路的投资建设主体，他们直接决定了配套智能交通系统的布设配置，因此也基本上决定了整条产业链中上游的利益格局。 图9：智慧交通产业链情况 随着人工智能、大数据、云计算等技术的不断发展，中国智慧交通行业市场规模持续扩大。中商产业研究院发布的《2024-2029年中国智慧交通行业前景预测与市场调查研究报告》显示，2023年中国智慧交通行业市场规模达到2432亿元，2019-2023年CAGR达13.72%。中商产业研究院分析师预测，2024年中国智能交通市场规模将达到2610亿元。 图10：2019-2024年中国智慧交通市场规模预测趋势图 中国智慧交通产业链各环节玩家众多，传统安防企业、互联网厂商、云计算服务商、算法提供商等均开始进入智慧交通各细分领域。智慧交通行业上游制造商具体包括算法提供商与电子器件制造商;中游主要为智慧交通软硬件产品制造商;其下游为智慧交通服务市场。各环节细分领域情况如下表： 图11：智慧交通产业链生态图谱 2.2.国家政策支持智慧交通领域发展 交通运输业是国民经济的基础行业，为经济社会的发展提供基础保障。根据交通运输部历年发布的《交通运输行业发展统计公报》，我国交通固定资产投资完成额由2016年的28,685亿元增长至2022年的38,545亿元，年复合增长率为5.05%，我国交通基础设施建设总投资保持在较高水平，交通建设投资规模在高位继续保持增长。2022年，我国公路固定资产投资完成额28,527亿元，公路建设投资发挥主力军作用，2022年公路建设投资占各类交通基础设施建设总投资的比重达到74.01%，占GDP的比重为2.36%。 图12：2019-2023年交通固定资产投资额 我国的汽车保有量和车辆驾驶人数近年来持续增长，民众出行能力及意愿十分充分。根据公安部交通管理局统计数据，2023年，我国机动车保有量4.35亿辆，其中汽车保有量3.36亿辆；2024年上半年，我国机动车保有量达到4.4亿辆，其中汽车保有量达到3.45亿辆；人数方面，2023年我国机动车驾驶人5.23亿人，其中汽车驾驶人4.86亿人，而新领证驾驶人2429万人；2024年上半年，我国机动车驾驶人达到5.32亿人，其中汽车驾驶人达到4.96亿人，而新领证驾驶人为1397万人。 图13：2012-2022年全国机动车、汽车保有量及新能源汽车占比 近年我国交通基础设施建设投资规模在高位保持增长，而智慧高速项目或者一般高速公路智慧交通系统建设又是“新基建”的重要投资方向，因此政策将持续刺激本行业的发展。从2015年开始，政府持续出台相关政策法规推进智慧交通行业快速发展，2021年9月交通运输部发布的《交通运输领域新型基础设施建设行动方案(2021—2025年)》提出到2025年，我国将打造一批交通新基建重点工程，智能交通管理将得到深度应用。 图14：智慧交通产业相关政策 3.公司依托技术积累，拓展低空经济应用 3.1.公司注重技术研发，提高自主创新能力 公司坚持自主研发，在高速公路智慧交通系统领域的技术应用实力较强。从最初的机电集成产品，到现在业务覆盖城市交通、高速公路及智慧园区等领域。公司在推进传统业务的同时，持续捕捉市场新机会，探索新的发展路径。北京市高速公路智能交通工程技术研究中心及全资子公司博宇通达是公司开展研发活动的主要渠道。公司主