利率债周报：春节后债市走强，收益率曲线陡峭化下移

核心观点 ⚫资金面继续主导市场，上周债市整体走强。春节后（2月3日当周）现金回流，资金需求减弱，带动资金面边际转松，加之受特朗普对华关税政策扰动，市场风险偏好下降，周三、周四债市连续走强。不过，AI浪潮提振股市明显上涨，在股债跷跷板效应下，周五债市有所调整。整体上看，上周债市走强，长端利率震荡下行，短端利率则因资金面转松下行幅度更大，收益率曲线陡峭化下移。 东方金诚研究发展部 分析师瞿瑞部门执行总监冯琳 时间 本周（2月3日当周）债市料延续震荡。展望后续，节后资金压力趋缓，加之上周日公布的1月通胀数据显示年初物价走势偏弱，基本面对债市仍偏有利，这些因素将对债市构成支撑。不过，中美关税博弈持续发酵，尽管从基本面预期和风险偏好进度看利多债市，但考虑到稳汇率压力，可能会影响市场对央行降息节奏的预期，同时，若股市后续持续上涨，股债跷跷板效应或将延续，这些因素则将对债市形成利空扰动。整体上看，多空因素交织下，本周债市料延续震荡。 2025年2月10日 获 取更 多 研 究 报 告 一、上周市场回顾 1.1二级市场 上周债市整体走强，长债收益率有所下行。全周看，10年期国债期货主力合约累计上涨0.05%；上周五10年期国债收益率较节前最后一个交易日（1月27日）下行2.42bp，1年期国债收益率较1月27日大幅下行7.65bp，期限利差有所走阔。 ⚫2月5日：周三，受1月财新PMI数据不及预期、资金面逐步转松，加之美国对华关税政策仍存在不确定性影响，债市整体走强。当日银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国债收益率下行0.92bp；国债期货各期限主力合约收盘多数上涨，其中，10年期主力合约跌0.08%。 ⚫2月6日：周四，早盘债市窄幅盘整，而午后受资金面整体偏松提振，债市转暖。全天看，银行间主要利率债收益率普遍大幅下行，10年期国债收益率下行2.49bp；国债期货各期限主力合约收盘集体上涨，10年期主力合约涨0.11%。 ⚫2月7日：周五，主要受股债跷跷板效应影响，债市整体偏弱。当日银行间主要利率债收益率普遍上行，10年期国债收益率上行0.74bp；国债期货各期限主力合约收盘全线下跌，10年期主力合约跌0.11%。 ⚫2月8日：周六为春节假期后的调休工作日，市场交投清淡，债市微幅震荡。当日银行间主要利率债收益率几乎无变动，其中，10年期国债收益率上行0.25bp。 数据来源：Wind东方金诚 1.2一级市场 上周共发行利率债31只，环比减少52只，发行量5006亿，环比大幅减少4905亿，净融资额3315亿，环比减少1324亿。分券种看，上周国债、政金债、地方债发行量环比均减少；国债净融资额环比增加，而政金债、地方债净融资额环比减少。 上周利率债认购需求整体尚可：共发行5只国债，平均认购倍数为2.76倍；共发行11只政金债，平均认购倍数为3.80倍；共发行15只地方债，平均认购倍数为24.11倍。(上周利率债发行情况详见附表1-3) 二、上周重要事件 ⚫2025年1月官方制造业PMI落入收缩区间。根据国家统计局公布的数据显示，2025年1月，中国制造业PMI指数为49.1%，比上月下降1.0个百分点；1月，非制造PMI指数为50.2%，比上月下降2.0个百分点，其中，建筑业PMI指数为49.3%，比上月下降3.9个百分点，服务业PMI指数为50.3%，比上月下降1.7个百分点；1月综合PMI产出指数为50.1%，比上月下降2.1个百分点。 1月制造业PMI指数继续下行至49.1%，再度进入收缩区间，主要受春节假期的季节性因素、高基数效应，以及1月有效需求不足拖累。非制造业方面，1月服务业PMI指数回落至50.3%，一方面受假期消费带动，市场活跃度增强，服务业PMI保持在扩张区间，另一方面则受楼市活跃度下降影响而有所回落。往后看，2月制造业PMI指数大概率会继续处于收缩区间。一方面，春节长假主要落在2月，还会对生产端形成较大影响；另一方面，当前宏观经济运行中存在的有效需求不足、房地产市场活跃度下降等现象还会进一步显现。 ⚫2025年1月CPI同比上涨，PPI同比降幅持平。2月9日，国家统计局公布的数据显示，2025年12月，CPI同比为0.5%，涨幅较上月扩大0.4个百分点；PPI同比下降2.3%，降幅与上月持平。 1月CPI同比涨幅较上个月扩大0.4个百分点至0.5%，主要源于春节错期效应下食品、服务价格同比涨势加快，加之近期国际油价、金价较快上行。不过，当月CPI环比涨幅低于季节性，表明消费需求不足现象依然比较明显。PPI方面，1月PPI环比跌幅扩大，主因春节临近对制造业生产和建筑业活动影响较大，进而对工业品需求端形成下拉效应，同比跌幅则与上月持平。往后看，伴随上年同期价格基数下行，2月PPI同比降幅有望继续收窄，而CPI同比则将在春节错期效应逆转下有所回落。 三、实体经济观察 上周生产端高频数据涨跌不一，其中，日均铁水产量继续小幅上涨，石油沥青装置开工率、半胎钢开工率则继续下滑，而高炉开工率与前一周持平。从需求端来看，上周BDI指数、出口集装箱运价指数CCFI均继续下跌；上周30大中城市商品房销售面积小幅回升。物价方面，上周猪肉价格小幅回落，大宗商品价格也多数下跌，其中，原油、螺纹钢价格均继续下滑，而铜价有所回升。 数据来源：Wind东方金诚 四、上周流动性观察 附表: 权利及免责声明： 本研究报告及相关的信用分析数据、模型、软件、研究观点等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有，东方金诚保留一切与此相关的权利，任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改、复制、逆向工程、销售、分发、储存、引用或以任何方式传播。未获书面授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告，东方金诚对本研究报告的未授权使用、超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任。 本研究报告中引用的标明出处的公开资料，其合法性、真实性、准确性、完整性均由资料提供方或/及发布方负责，东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查，但不应视为东方金诚对其合法性、真实性、准确性及完整性提供了任何形式的保证。 本研究报告的结论，是在最初发表本报告日期当日按照东方金诚的研究流程及标准做出的独立判断，遵循了客观、公正的原则，未受第三方组织或个人的干预和影响。东方金诚可能不时补充、修订或更新有关信息，也可能发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但没有义务和责任更新本报告并通知报告使用者。 本研究报告仅用于为投资人、发行人等授权使用方提供第三方参考意见，并非是对某种决策的结论或建议；投资者应审慎使用本研究报告，自行对投资行为和投资结果负责，东方金诚不对其承担任何责任。 本声明为本研究报告不可分割的内容，任何使用者使用或引用本报告，应转载本声明。并且，相关引用必须注明来自东方金诚且不得篡改、歪曲或有任何类似性质的修改行为。 地址：北京市丰台区丽泽路24号院平安幸福中心A座45-47层电话：86-10-62299800 (总机)传真：86-10-62299803邮箱：DFJCPX@coamc.com.cn