固定收益专题报告：提前兑付的城投债有哪些特征？

提前兑付的城投债有哪些特征？ 核心观点 固定收益专题研究 本文梳理了近些年国内城投债的非条款提前兑付情况，以史为鉴。 证券分析师：陈笑楠021-60375421chenxiaonan@guosen.com.cnS0980524080001 证券分析师：赵婧0755-22940745zhaojing@guosen.com.cnS0980513080004 城投债提前兑付有序进行：截至2024年12月31日，持有人会议通过议案并且发布了提前兑付公告的城投债共1,253只，总金额6,367亿元。节奏上来看，2016年至今城投债大致经历了两轮提前兑付潮。一是2017年到2018年三季度，2017年四季度提前兑付速度明显加快，2018年三季度提前兑付速度放缓并趋于平稳，2018年共提前兑付1,923亿。二是2023年三季度至今，此轮兑付潮多集中在2023年第四季度和2024年第四季度兑付，兑付速度波动较大，整体呈现先增长后下降再增长的趋势。 证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 基础数据 中债综合指数254.5中债长/中短期指数245.4/209.1银行间国债收益(10Y)1.65企业/公司/转债规模(千亿)69.1/24.1/7.3 城投债提前兑付的原因：过去十多年，我国城投债提前兑付的主要原因是发行人优化债务结构，降低融资成本。发行人因为获得了更低成本的资金来源，比如地方政府债和银行贷款等资金，有能力提前兑付高成本的旧债务，以降低整体的债务成本。另外也有部分发行人存量债务较少，通过提前兑付来降低信息披露成本。 城投债提前兑付的特征： 地区分布：辽宁、贵州、山东、湖南、浙江、江苏及黑龙江提前兑付规模较高，这与其得到的置换债及特殊再融资债规模偏高有关。 等级分布：提前兑付债券的发行人外部评级以中低评级为主。 券种分布：企业债和私募债占比较高。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 兑付类型分布：面值兑付是最主要的兑付方式，同时面值＋补偿的兑付方式也有所增加。 相关研究报告 《“数论”摊余成本法债基-2024年资产规模小幅回落，金融债配置增加》——2025-02-02《公募基金四季度转债持仓分析-主动型转债基金规模提升，增配TMT、家电及汽车》——2025-01-24《固定收益专题报告-减持新规、熊牛转换下的私募EB资产再探》——2025-01-21《资金观察，货币瞭望——资金面出现波澜，稳汇率压力下预计1月市场利率上行》——2025-01-18《2024年债券行情回顾-迈入1.0%时代》——2025-01-03 行政等级分布：县市级占比走高，地市级占比降低。 风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，使用前请仔细阅读报告末页“免责声明”。 内容目录 首例拟用地方政府债资金兑付城投债......................................................4第一起成功提前兑付案例................................................................4提前兑付公告集中发布引发市场恐慌......................................................5 第一轮提前兑付潮（2017年-2018年）成因................................................6第二轮提前兑付潮（2023-2024年）成因..................................................7 提前兑付城投债特征总结........................................................8 地区分布..............................................................................8等级分布.............................................................................10券种分布.............................................................................11兑付类型分布.........................................................................11行政等级分布.........................................................................12表决成功比例.........................................................................12 风险提示.....................................................................14 图表目录 图1：持有人会议通过议案并且发布了提前兑付公告的城投债只数和规模..........................6图2：2023年-2024年特殊再融资债发行与城投债提前兑付规模（亿元）..........................8图3：2023年-2024年特殊再融资债发行与城投债提前兑付规模（亿元）..........................9图4：城投债进行提前兑付债券区域分布（按兑付规模）........................................9图5：城投债进行提前兑付债券区域分布（按兑付规模占比）....................................9图6：城投债进行提前兑付债券等级分布（按兑付规模）.......................................11图7：城投债进行提前兑付债券等级分布（按兑付规模）.......................................11图8：城投债进行提前兑付债券券种分布（按兑付规模）.......................................11图9：城投债进行提前兑付债券券种分布（按兑付规模）.......................................12图10：城投债进行提前兑付债券券种分布（按兑付规模）......................................12图11：拟提前兑付债券表决成功比例（第一次兑付潮）........................................13图12：拟提前兑付债券表决成功比例（第二次兑付潮）........................................13 表1：2016年底大连德泰控股有限公司债券发行列表............................................4表2：2016年底海南省交通投资控股有限公司债券发行列表......................................5表3：2016年底河北宣化北山工业园债券发行列表..............................................5表4：第一轮债务置换相关政策文件..........................................................7表5：提前兑付城投债地区分布（按省级）...................................................10表6：提前兑付城投债地区分布（按地级市）.................................................10 城投债提前兑付始末 首例拟用地方政府债资金兑付城投债 第一起拟用地方政府债资金提前兑付城投债的时间是2015年7月28日。具体过程如下： 2015年7月28日，12德泰MTN1发行人大连德泰控股有限公司公告称：“2015年7月2日，大连市政府公开债成功发行，其中20亿元用于偿还大连德泰控股有限公司2012年度第一期中期票据本金，发行人计划提前兑付本期中期票据本息，为保护投资人权益，国家开发银行股份有限公司作为召集人牵头召开债券持有人会议对发行人提前兑付事宜进行审议和表决”。这一起提前兑付事宜的持有人会议最终结果是：议案未通过表决（77.5%的持有人参会，但其中77.42%的持有人不同意，22.58%的持有人同意）。 另外，在12德泰MTN1议案被否后，该发行人不久后再次召开了另一只债券12德泰控股债的持有人会议，公告称“2015年7月2日，大连市政府政府债券成功发行，其中3亿用于偿还2012年大连的泰控股有限公司债券本金。为此发行人申请提前兑付本期公司债券3亿元本金及相应利息”，此次议案同样未通过。 第一起成功提前兑付案例 6个月后，也就是2016年1月，13泰华信PPN001发布拟提前兑付公告，并在2个月后提前兑付成功。13泰华信PPN001提前兑付过程如下： 2016年1月14日，泰州华信药业投资有限公司发布《关于拟提前兑付13泰华信PPN001的公告》，称泰州市财政局拟使用江苏省2015年发行的第三批地方政府债券资金提前偿还泰州部分高成本的存量债务，其中包括发行人的2013年度第一期非公开定向债务融资工具。根据泰州市财政局要求，并经公司董事会审议表决，发行人拟申请提前兑付定向工具。民生银行作为召集人，定于2016年1月27日召开“13泰华信PPN001”持有人会议，审议表决《关于泰州华信药业有限公司提前兑付“13泰华信PPN001”的议案》。 第一次持有人会议于2016年1月29日召开，会议审议了《关于泰州华信药业投资有限公司提前兑付“13泰华信PPN001”的议案》以及《关于按照持有人会议公告日的中债估值104.34元/张回购“13泰华信PPN001”的修订议案》，议案1全部反对，议案2一个持有人投赞成票，但占比仅20%，最终议案2也未通过。 第二次持有人会议于2016年3月15日召开，会议审议了《关于泰州华信药业投资有限公司提前兑付“13泰华信PPN001”全部本金并支付自2015年12月16日 至2016年11月16日期间相应利息的议案》，该议案最终全票通过。 2016年3月17日，公司发布提前兑付公告。可兑付金额=“13泰华信PPN001”持有金额*(1+8.5%/365*336)=107.8（当天中债估值为105.5元）。 总结来说，此次提前兑付成功的核心原因是兑付金额高出中债估值。 提前兑付公告集中发布引发市场恐慌 虽然13泰华信PPN001成功提前兑付，但是由于PPN并不是公开发行工具，持有人较少，这一事件当时并没有受到广泛关注。最终引发投资者恐慌的是海南交投和河北宣化北山工业园的拟提前兑付公告。 2016年4月起，14海南交投MTN001和14宣化北山债相继发布公告，拟用政府债券资金提前兑付债券。由于当时城投债市价普遍高于面值，债券持有人担心城投债发行人按照面值强制赎回债券，造成净值损失。最后，两位发行人综合考虑债券持有人意愿后，均取消了拟召开的持有人会议，引发市场恐慌的城投债提前赎回暂告一段落。 城投债提前兑付有序进行 2016年11月，国务院办公厅印发《地方政府性债务风险应急处置预案》的通知（国办函【2016】88号），提到“对非政府债券形式的存量政府债务，债权人不同意在规定期限内置换为政府债券的，仍由原债务人