大牧业动态报告：新的一年，从有趣的大牧业周期开始

我国是全球最大的牛肉买家，中国对进口牛肉的反倾销调查结果决定了海外牛肉对中国的定价权强弱。截至2024年进口牛肉已经占据我国牛肉总产量近三成，海外生产成本较低使得进口牛肉对中国价格造成不小的冲击。当前我国已经开启了牛肉的反倾销调查（涉及11个国家的出口商和15个中国企业进口商），贸易商出于对远期政策的担忧，可能会提前加大进口量，很有可能在近端还会加剧牛肉市场的压力。而未来若裁定通过并且落地，正式对进口牛肉设定反倾销税率，势必会影响到牛肉的长期进口量，进而削弱海外牛肉对中国的定价权。但若终止，则我们仍要关注海外产量的变化情况。 我们认为海外牛肉主产国景气周期或将同步，拐点领先于中国到来。在过去两年由于中国消费增速放缓，南美主要国家主动进行了产能清算；而美国2020-2022年连续三年的干旱造成牧场退化严重，被迫去产能，2024年6月中国牛犊价格上涨已经预示2025年牛肉价格有望保持乐观；澳大利亚在经过了连续三年的产能扩张后，2023年开始母牛屠宰率也显著上升，将对2025年以后的出栏量造成影响。 我国的牛周期发生了深刻的变化。在过去十年的时间里，肉牛产能扩张速度远低于中国居民牛肉消费增速，因此我国的牛周期表现并不典型，价格呈现长期趋势性增长的态势。但随着非洲猪瘟后肉类蛋白消费转移、公共卫生事件结束后复产复工带来消费增长，肉牛养殖的高景气周期导致下游激进扩产，叠加进口量激增，2023年7月起我国肉牛养殖出现了少有的大面积亏损。同时由于肉牛养殖本身行业集中度和规模化水平较低，存在较为严重的信息不对称，类似于非洲猪瘟前的生猪养殖行业，产能出清速度较快。一旦产能得到有效出清，供需错配和价格弹性极有可能超预期。 猪周期与牛周期有一定的联动效应。两者之间造肉成本的差异决定了从长期来看牛肉的价格是猪肉价格两倍以上是合理的。在过去，牛肉价格的波动远远小于猪肉，因此牛肉和猪肉之间的价格比值受猪肉端的影响更大一些。当猪价快速上涨时，牛肉/猪肉比价迅速回落，在跌破2：1时，会刺激牛肉对猪肉的替代需求，从而带来牛肉价格的补涨。展望2025年我们预计猪价震荡偏弱，但由于当前牛肉猪肉比价已经降至较低水平，猪肉价格对牛肉价格进一步拖累的程度有限。2024年3月能繁母猪产能逐步进入上升通道，随着生猪供应恢复，2024年8月末猪价冲高回落。随着母猪产能增加对于生猪供应的传导，2025年上半年猪价仍持续承压，生猪产业或将再次进入去产能周期，这也为2026年肉类蛋白市场价格的上涨埋下了伏笔。 如果我们把牛肉和原奶价格进行长维度的对比，相比于猪肉，这两者在长趋势上有着更强的重合度。牛肉和乳制品都属于改善型消费，当消费增速放缓时，二者的需求都会受到影响。我国肉牛存栏以乳肉兼用的西门塔尔杂交品种为主，肉牛与奶牛的产业链联动增加了两者价格的相关性。由于规模化水平的差异较大，本轮肉牛出清的时间或早于奶牛，且出清力度会更强，后期牛肉价格弹性或也高于原奶，但整体而言两者之间存在互相促进的作用。 我们预计牛养殖行业拐点最早有望2025年下半年形成。2023-2024年处于牛养殖行业产能释放期，行业盈利情况持续恶化，当前已经形成价格底部，磨底时长受到海外供给、进口政策和中国存栏变化等多重因素的影响，景气度拐点最早2025年下半年，最晚2026年有望出现。对于行业集中度偏低的牛养殖行业而言，结构优化趋势更显著，头部企业或将逐步获得定价权，建议关注肉牛育种养殖销售一体化的福成股份。 风险提示：牛肉价格反弹不及预期风险；天气灾害导致原材料价格波动风险； 政策不确定性风险。 1我国肉牛和牛肉市场概况 1.1牛肉的基本研究框架 肉牛的养殖养殖周期较长，从买入后备母牛补栏到最终育肥牛出栏需要至少3年的时间。2022年我国肉牛品种以杂交群体为主（约占79%），以地方黄牛、牦牛、水牛为辅（约占21%）。在杂交群体中，按存栏量高低依次为西门塔尔牛、夏洛莱牛、利木赞牛、安格斯牛，以及其他进口品种与我国本地牛的杂交后代，其中以西门塔尔的杂交后代为主。 母牛一般情况下一年一胎，三年两胎的情况也时有发生。其生产力一般在5-7年达到峰值，之后逐渐下降，因此一般情况下，母牛到达8-10岁就需要淘汰，一头母牛一生能够生产约6-8头肉牛。 图1：母牛——肉牛的配种养殖过程 表1：不同品种肉牛养殖周期 影响牛肉价格的因素较为复杂。从供应端来看，①能繁母牛的存栏基数决定了未来两年的育肥牛出栏量；当养殖利润恶化时，牧场加大能繁母牛的淘汰量，这些淘汰母牛也为牛肉市场带来了额外的供应增量。②奶牛的公牛犊可以直接进行育肥，因此奶牛的存栏量高低也会影响牛肉的供应；当原奶价格下跌，奶牛养殖亏损时，淘汰的奶牛同样会流入牛肉市场。③进口方面，截至2023年我国牛肉进口已经占据国内总供应近三成的比重，海外市场对我国牛肉市场的定价权有所增强，因此需要关注海外主产国的供需情况及我国的进口贸易政策。从需求端来看，主要关注替代品价格，特别是生猪的价格，由于猪肉是目前中国供应最大的肉类蛋白，其价格对整个肉类市场都有举足轻重的影响。长期来看，牛肉需求受到经济增速、人口增速、人口老龄化程度等因素的影响。 图2：牛肉价格的影响因子 1.2中国的肉牛产量与牛肉产量不成正比 从肉牛的出栏量来看，2023年印度和中国是全球排名第一和第二的国家，分别达到7103万头和5250万头，两国出栏量占到全球总产量43%，但对应的牛肉产量仅为457万吨和780万吨。印度主要饲养水牛，对乳制品消费更重视，宗教信仰的原因也导致其牛肉消费偏好偏低；而中国主要是牛的生产性能较差，虽然我国有大规模的优良杂交群体，但后续选育工作没有跟进，导致生产性能徘徊不前甚至下降，一些地区盲目杂交，造成遗传背景混乱。 从衡量肉牛品种优良与否的重要指标胴体重（指牲畜在屠宰后，经过放血、去头、蹄、毛皮和内脏处理后的重量。）来看，2023年其他海外主要牛肉主产国胴体重均在200kg/头以上，我国仅150kg/头，美国肉牛是我国肉牛胴体重的2.5倍。 图3：2023年全球主要国家牛肉胴体重（kg/头） 图4：2023年全球各国活牛产量（万头） 图5：2024年全球各国牛肉产量（万吨） 我国肉牛养殖区域广阔，依托于地理和粮食主产区优势，产业主要分布在四大优势区域，分别是中原肉牛带、东北肉牛带、西北肉牛带和西南肉牛带。其中又以东北和西南地区为主，2022年各省份出栏占比中，内蒙古（8.9%）、云南（7.4%）、黑龙江（6.4%）、四川（6.3%）、新疆（6.0%）。 图6：2022年中国各省份肉牛出栏占比 图7：中国肉牛养殖区域分布 1.3牛肉进口量快速增长，我国已成为全球牛肉最大买家 2016~2023年我国牛肉进口量从60.1万吨提升至277.2万吨，CAGR为29.0%。我国牛肉的进口依赖度从9.7%快速提升至36.8%，从进口来源看，我国牛肉进口的主要来自南美，2023年各国在中国牛肉进口中的占比分别为：巴西（42%）；阿根廷（19%）；乌拉圭（10%）；澳大利亚（8%）；新西兰（8%）；美国（6%）。 图8：2016-2023年中国牛肉产量及进口量 图9：2023年中国牛肉主要进口来源国 根据美国农业部预计，2025年全球牛肉进口总量为1118万吨，而中国占了全球进口量超过三成。可以说，中国的牛肉进口在很大程度上塑造了全球牛肉贸易路线，改变了原有的贸易流向与资源配置，使得全球牛肉贸易格局围绕着中国市场的需求不断进行调整与重塑。 表2：2025E全球各国牛肉供需情况（万吨） 中国海外进口牛肉价格远低于国产牛肉。2024年12月巴西/阿根廷/乌拉圭进口牛肉均价分别为33.4/26.4/23.9元/kg，同期我国中国牛肉批发价60.2元/kg。进口牛肉快速增长冲击了中国的肉牛产业发展。 图10：巴西，阿根廷和乌拉圭冻牛肉进口价格（元/kg) 2024年12月27日，中国商务部正式宣布对进口牛肉进行反倾销和保障措施立案调查，涉及11个国家的出口商和15个中国企业进口商。目前我国进口牛肉现行进口关税为12%，增值税为9%。 反倾销调查的最长期限为自立案调查决定公告之日起18个月内。在这个期限内，调查应当结束，并采取相应的措施。如果调查显示不需要采取措施，或者措施已经达到预期效果，进口国也可以决定不采取任何行动或者终止调查。 也就是说从反倾销调查政策而言，现在开始未来最短半年，最长一年半的时间里，牛肉的进口不会有影响，但对于贸易商来说，出于对远期政策的担忧，甚至有可能会提前加大进口量，很有可能在近端还会加剧牛肉市场的压力。而未来若裁定通过并且落地，对进口牛肉设定反倾销税率，势必会影响到牛肉的长期进口量。 表3：反倾销流程 1.4我国牛肉消费长期仍然存在一定增长潜力 中国牛肉需求增长迅速，人均消费量仍低于世界平均水平。随着中国生活水平的提高和对健康饮食的普及，人们由单纯追求猪肉的饱腹感转型开始追求高品质的牛肉。从2017~2024年，牛肉消费占比从9.1%提升至12.8%，消费量由723.7万吨快速提升至1155.7万吨。但从人均牛肉消费来看依然远远小于世界平均水平。 2024年中国人均牛肉年消费为5千克，低于全球平均水平5.89千克，更远远低于巴西和美国的23.3千克和18.9千克。因此未来中国牛肉的消费量还有较大的增长空间。 图12：中国肉类消费量占比 图11：2024年各国牛肉和小牛肉人均消费量（千克） 2我国与海外肉牛养殖环境与养殖水平的差异 2.1规模化水平 美国肉牛养殖从繁育到育肥进行专业化分工生产，产业已经实现了规模效应。 美国肉牛产业链是一个高度分工的产业，自上而下依次为种牛场、育犊母牛场、育成牛场、围栏肥育场和屠宰加工厂。2017年美国育犊母牛饲养规模≥100头的母牛场占10%，但其饲养母牛的头数占总母牛存栏数的56%；≥1000头的育肥场数量虽然只占15%，但其存栏超过总育肥牛数80%。随着牛头数的增加，牧场的固定成本得以摊薄；同时，拥有更多的资产也使得向银行申请贷款变得更为容易。目前我国肉牛养殖还在规模化的初始阶段，尚未出现能影响行业的巨头。2023年我国TOP50肉牛集团存栏132.2万头，全国牛总存栏量10509万头，奶牛存栏量1200万头，也就是说肉牛存栏量约9300万头，CR50仅为1.4%。我们认为中美肉牛养殖规模化水平有如此大差异主要有几方面的原因： 首先，我国肉牛商业化养殖产业起步较晚。我国养牛的历史十分悠久，但过去养牛主要为役用。2000年后国内农村农业人口的持续降低以及农业机械比例持续提高，役用牛逐渐退出历史舞台。尤其在近些年农村振兴战略以及脱贫攻坚战的推动下，部分原本无力负担农业机械购置费用的农业群体获得补助，得以放弃原有的牛耕体系。也就是说，中国肉牛商品化养殖也不过只有20年左右的时间。而美国早在1873年便引入了安格斯牛，19世纪末到20世纪初，随着工业化的发展，种植业生产效率的快速提升解决了肉牛饲料短缺的问题，推动肉牛养殖进入大型商业化饲养时代。 其次，相较于我国，美国有大片的草原、农田和牧场，使得养殖者能够以大规模的方式养殖牛群。美国陆地总面积为85亿公顷，其中大部分土地都得到了有效利用。肥沃的土地主要用于农作物生产，而贫瘠的土地则被开发成牧场，用于放牧生产。此外，美国还拥有广阔的草原和已开发用地，这些都为肉牛产业的发展提供了充足的场地。而我国虽然草原面积同样十分广阔，但草地退化和沙化严重，难以进行放牧养殖，实际饲养中普遍采用的是舍饲育肥模式，需要外采饲草和青/黄贮饲料（玉米秸秆、小麦秸秆等）。 最后，美国育肥环节的规模化与下游屠宰的规模化密不可分（2018年CR4高达85%）。美国多数肉牛育肥场都是直属于大型屠宰企业，屠宰终端能够影响甚至指导养殖端。牛的生长周期很长，终端的信息如果不能够及时反馈到养殖端，那么就会造成养殖端对市场信息反应的滞后性。而我国无论是猪还是牛的养殖，都是自上而下发展，先实现养殖的规模化，再向屠宰延伸。而且从我国的历史经验不难看