量化CTA周报：大宗商品价格出现反弹，自研截面与时序策略表现良好

量化CTA周报：⼤宗商品价格出现反弹，⾃研截⾯与时序策略表现良好 投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 报告要点 近一周，商品市场震荡上⾏，中证商品期货指数周度上扬0.25%。上周多数大宗商品价格出现反弹，品种的产业支撑增强，然而近期海外宏观压力依然存在，将限制反弹空间，短期市场将继续关注特朗普就任前后可能带来的进一步影响；四大风格因子⼤部 分 下 ⾏。 三 大 自 研 策 略 表 现有 所 差 异， 截 面 多 因 子 — — 表 现 良 好 ， 价 差 套利——横盘震荡，时序择时——表现良好。 ⾦融⼯程组研究员：盛博文从业资格号F03107915投资咨询号Z0021449 摘要 策略配置环境： 孔如玉从业资格号F03108272投资咨询号Z0021459 1月份CTA策略环境监测框架显示，CTA趋势策略的胜率为37%左右，盈亏比约为0.6，利好因子占3/8，市场环境中性偏弱；CTA套利策略的胜率为69%左右，盈亏比约为2.2，利好因子占5/8，市场环境中性。 商品市场指数及因⼦： 近一周，商品市场震荡上⾏，中证商品期货指数周度上扬0.25%。上周多数大宗商品价格出现反弹，品种的产业支撑增强，然而近期海外宏观压力依然存在，将限制反弹空间，短期市场将继续关注特朗普就任前后可能带来的进一步影响。 四大风格因子⼤部分下⾏，动量因子逆势上涨、周度冲高0.17%；持仓因子、波动率因子和期限结构因子震荡走低、周度分别下探0.2%、0.8%和0.9%。 团队特⾊策略： 近一周，截面多因子策略表现良好，价差套利策略横盘震荡，时序择时策略表现良好。 ⻛险提⽰：本报告中所涉及的算法和模型应用仅为回溯举例，并不构成推荐建议。 ⼀、周度市场回顾 周度市场回顾部分主要分为两块：期货商品市场回顾（指数端和因⼦端）和CTA市场环境监测。在期货商品市场回顾中，我们会从指数端和因子端这两个角度分别对市场变化进行刻画和归因。在CTA市场环境监测环节，我们通过构建宏观环境因子和商品市场因子，追踪CTA市场环境，来对策略未来的投资胜率与盈亏比进行预判。 （⼀）指数端回顾 近一周，商品市场震荡上⾏，中证商品期货指数周度上扬0.25%。五大细分板块走势出现分化：有色金属领衔上涨、周度冲高2.06%，贵金属周度上行1.41%；能源化工、农产品和黑色建材震荡下挫，周度收益分别回吐0.71%、0.8%和0.95%。 上周多数大宗商品价格出现反弹，在库存相对健康的背景下，品种的产业支撑增强。然而，近期海外宏观压力依然存在，美国12月非农数据强劲，导致美债利率再度显著上升，美元指数也创下新高。在国内进入需求淡季的情况下，这些海外宏观因素限制了大宗商品反弹的空间。短期内，市场将继续关注特朗普就任前后可能带来的进一步影响。 贵⾦属：上周贵金属市场延续震荡偏强。1）央行数据显示，2024年12月底黄金储备增至7329万盎司，全年增加了142万盎司，其中12月环比增加了33万盎司，央行持续的购金行为提振了短期市场情绪；2）特朗普的言论，包括对格陵兰岛的兴趣和与加拿大的纠纷等，增加了市场的不确定性，对金价显示利好；3）美国非农数据超预期，加上原油价格上涨，再通胀交易的环境支持了金价上涨。综合来看，短期市场环境有利于贵金属，预计黄金价格将继续震荡走强，需关注特朗普就任后的政策动向。 有⾊⾦属：上周有色金属价格震荡上行。1）宏观面整体中性略偏负面，但投资者对负面消息有些脱敏，对正面消息较为敏感；2）美国12月就业数据超预期，美联储降息预期减弱，美元保持强势，继续对有色形成压制；3）特朗普加税言论反复，投资者重新评估此前的悲观预期，美铜表现强劲；4）国内两新政策扩容且支持资金继续落地，提振市场情绪；5）供需尽管季节性趋弱，但春节前下游备货积极，支撑价格。综合来看，短期内，基本金属从震荡区间下沿回升，若宏观面转好，铜铝锌等品种有较强上涨潜力，值得关注低吸做多机会。 能源化⼯：上周能源化工板块维持震荡，原油震荡偏强。油价在天气和制裁因素支撑下持续强势，对宏观利空敏感度下降。1）美国首波寒潮未实质影响原油生产，但1月中下旬寒潮可能影响墨西哥湾；2）特朗普上任前，市场对受制裁石油贸易更谨慎，伊朗和俄罗斯原油出口下降，供应紧张支撑油价。综合来看，短期内油价受天气和地缘政治因素支撑，或延续震荡偏强走势，而宏观和需求变化则构成潜在压力。 ⿊⾊建材：上周黑色建材板块震荡偏弱。1）铁矿石未来2-4周到港量预计下降，冬储期间钢材库存低，钢厂有利润，环保限产后铁水复产障碍较小，供需预计边际改善；2）焦煤供应恢复快于预期，库存压力大，适合空头配置；3）钢材淡季表现平平，缺乏驱动，需待节后需求验证；4）玻璃冷修增加，基本面强于纯碱；5）锰矿港口库存快速去化，关键报盘调涨后情绪释放，叠加发运减量传闻支撑价格上行预期。综合来看，短期黑色板块整体或延续震荡格局，其中铁矿石和锰矿显示积极信号，而焦煤和钢材面临压力，玻璃优于纯碱。 农产品：上周农产品板块震荡下行。1）近日油脂市场仍面临着诸多矛盾，贸易关系、生柴政策、油脂油料供应或是近期油脂市场的主导因素，而在USDA和MPOB报告偏利多的影响下，近期油脂或震荡反弹，但预计仍缺乏持续上涨的动力；2）国内周中下游备货启动，双粕先跌后涨，国内供应预期下降，双粕料近强远弱运行；3)生猪近期价格震荡，春节前市场供需双增，出栏压力下，预计旺季对价格的提振力度有限；4）合成橡胶延续震荡偏强趋势，短期随着周内以及尤其上周五晚原油价格大涨，成本面继续存一定利好指引。 上周商品指数短/中波先上行再回落、在不同程度上走出倒“V”型走势，长波在震荡中表现出微弱的上扬势头；指数收益率短/中/长波均在低位小幅波动、同时表现出一定的下行趋势。上周指数各统计口径的波动率总体上体现为“筑底企稳”，同时近期市场波动率持续表现出“底端挣扎”迹象，传统节假日在即，市场情绪依惯例趋冷，提示谨慎判断后市波动走势。CTA产品获利分化度较高，建议关注策略组合和品种权重分配等问题。 （⼆）因⼦端回顾 因子端主要从动量、期限结构、持仓和波动率四个维度对商品市场进行描述，四类因子均从中期角度进行构建，回溯品种如图表4所示。 动量因⼦领衔上涨，周度冲高0.17%。从动量因子持仓的角度来看，当前市场情绪进一步“降温”：上周动量因子多头端持仓数量进一步下降，在4~7个之间波动，空头端持仓数量则维持在21~24个。在持仓结构方面，动量因子多头端持仓主要由农产品和能源化工两个板块中的品种构成，同时也包含有色金属板块的沪铜；空头端覆盖全部五大板块，同时黑色建材板块所占权重最高。上周动量因子持仓波动剧烈，整体趋势体现为多个品种从多头端往空头端切换。同时，上周沥青维持在动量最大的位置。本组合中正收益主要贡献品种为双焦和玉米淀粉等，负收益主要贡献品种为菜粕、沪铝和菜油等。 期限结构因⼦震荡下行，周度收益回吐0.9%。上周，期限结构因子多空两端方向均未发生调整。截面视角下多空组合内部不同品种之间因子排序较为稳定，虽然有所波动、但均为相邻位次交替变化；按因子值升序角度来看：多头组合整体上依次“成簇（2~5个）”稳定在农产品→能源化工→农产品→黑色建材四大板块，而有色金属（沪锌、沪铝、沪铅和沪铜）和软商品（白糖）板块也有部分品种分散分布；空头组合则主要由能源化工板块中的品种构成，同时农产品（鸡蛋和玉米淀粉）和软商品（棉花）板块也有所涉及。本组合中正收益主要贡献品种为沪铝、沪铜和棕榈油等，负收益主要贡献品种为双焦和菜粕等。 持仓因⼦窄幅下探，周度下挫0.2%。期间多空两端持仓较为稳定，多头端周内无变化，空头端则发生两次变化——甲醇入场、沥青出场以及沥青入场、苯乙烯出场。截面视角下，多空两端的因子排序均波动较小，多头端因子值最大的三个品种仍然稳定在橡胶、豆粕和豆油；空头端因子值最小的三个品种则稳定在沪锌、沪铝和棕榈油。在持仓品种方面，多头端主要集中在黑色建材、农产品和能源化工三大板块，同时也包括软商品中的橡胶；空头端持仓则主要集中在有色金属板块，同时覆盖全部五大板块。收益主要贡献品种为PVC、焦煤和菜粕等，负收益主要贡献品种为沪锡、热卷和沪铝等。 波动率因⼦延续下行，周度下探0.8%。上周波动率因子的多头端持仓波动较小，周内发生两次变化——甲醇升波入场、鸡蛋降波出场和PTA升波入场、甲醇降波出场；而空头端持仓波动更加剧烈，周内发生4次变化——在品种视角下，所有变动均来自6个品种（甲醇、沥青、PVC、白糖、热卷和沪锌）。周内多头端持仓主要由黑色建材和农产品两大板块构成，同时包含软商品板块的橡胶和能源化工板块的PTA；空头端则覆盖了全部五大板块。近期波动率因子持续表现低迷的原因是市场整体低波，波动率因子对不同品种的区分度下降，因子空头端持仓的剧烈波动也可以佐证这一原因。持仓正收益主要贡献品种为橡胶、白糖和鸡蛋等，负收益主要贡献品种为双焦和沪铝等。 （三）CTA市场环境监测 CTA策略主要受到宏观环境和商品市场的影响，针对CTA趋势策略和CTA套利策略，本团队均搭建了市场环境监测框架，通过构建宏观环境因子和商品市场因子，追踪CTA市场环境，来对策略未来的投资胜率与盈亏比进行预判。每个策略环境监测框架均包含8个市场环境因子，CTA趋势策略环境监测框架中宏观环境因子用CPI、人民币存款余额、出口总值、以及美国10年期国债收益率等数据构成，商品市场因子则用代表市场趋势强度、市场投机度、市场轮动速度、以及成交集中度的数据构成；CTA套利策略环境监测框架中宏观环境因子用PPI、制造业PMI、进出口值、以及社会融资规模等数据构成，商品市场因子则用跨期价差、跨品种价差、以及期现价差相关数据构成；具体构建方式可联系本团队。 根据CTA趋势策略环境监测框架，1月份CTA趋势策略的投资胜率为37%左右，盈亏比约为0.6，低于历史平均水平，相较前期有所降低；8个市场环境因子中有3个呈现利好；策略趋势强度区间震荡，接近历史中间位置，策略拥挤度出现回落。综合分析来看，国内市场将进入政策真空期，并且临近春节假期，市场交易活跃度将降低，同时海外方面美债利率和美元指数的走强将对市场形成压力，并且存在特朗普上台后政策不确定性的风险，1月份多数品种预计将以震荡或震荡偏弱走势为主，难以形成有效趋势，CTA趋势策略市场环境预计处于中性偏弱状态。 根据CTA套利策略环境监测框架，1月份CTA套利策略的投资胜率为69%左右，盈亏比约为2.2，与历史平均水平相当；8个市场环境因子中有5个呈现利好；策略趋势强度近期略有回落，仍处于中等偏上水平，策略拥挤度继续从底部抬升。综合分析来看，CTA套利策略市场环境预计处于中性状态，表现相对稳健。 为进一步考察通过以上市场环境因子所生成的预测胜率与预测盈亏比的信号对于指导投资的作用与价值，我们利用CTA趋势策略指数和CTA套利策略指数来构建择时策略，与不择时的情况进行对比。下图展示了择时策略的净值走势，可以看到，利用预测胜率与预测盈亏比的信号来进行择时，具有比较明显的效果。相比不择时，能够显著提升策略的收益，在市场环境好时抓住机遇，并且能够有效减少策略的亏损，在市场环境差时减小回撤。CTA趋势策略和CTA套利策略的市场环境因子分别由2024年3月和6月之前的历史数据研究得到，自2024年3月和6月起，择时策略依然具有比较明显的效果。我们会对这些策略净值进行月度跟踪，具体策略细节可以 联系本团队。 ⼆、团队特⾊策略净值跟踪 团队CTA策略研究主要分三块展开，这三块分别为期货截面因子和组合研究，期货时序择时策略研究和期货统计套利研究，部分模型仍是处于持续不断的优化状态。从策略多元的考量出发，自研策略的标的将不局限在商品端。下属图表依次展示团队代表性策略整体框架、部分策略净值走势以及相应的净值统计汇总。在周报中，我们会对这些策略净值进行周度跟踪。若对策略细节感兴趣，可以联系本团队。 近一周，基于延展窗口的夏普加权多因子策略、基于Kalman滤波价差套利策略（规则3-参 数