红利风格投资价值跟踪（2025W2）：10年期美债利率创近一年新高，红利量价拥挤度有所释放

周金铭金融工程与金融产品分析师执业编号：S1500523050003联系电话：+8618511558803邮箱：zhoujinming@cindasc.com 证券研究报告 金工研究 2025年1月11日 周金铭金融工程与金融产品分析师执业编号：S1500523050003联系电话：+8618511558803邮箱：zhoujinming@cindasc.com ➢估值维度：中证红利近三年的绝对PETTM位于90.39%分位点，一个月前为100.00%分位点，回归模型预计未来一年绝对收益为1.19%。近三年的相对估值位于79.97%分位点，一个月前为75.70%分位点，回归模型预计未来一年超额收益为1.29%。 ➢价量维度：短期价格反转风险与成交拥挤度较前期回升。价格方面，中证红利成分股合计57.86%的权重位于半年均线以上，一个月前为84.54%，回归模型预计未来一年绝对收益为7.40%。成交量方面，中证红利成交额处于近三年90.79%百分位，一个月前为94.66%百分位，回归模型估计未来一年绝对收益为-0.74%。 ➢资金维度：2024Q2暴露度为0.32，2024Q3暴露度为0.39，仍然在红利风格上维持正向配置，且三季度的红利暴露度有所提升。国内红利类ETF资金本周净流入19.05亿元，近一月合计净流入175.48亿元。 ➢总结：综合各维度观点，宏观层面，10年期美债利率走高创近一年新高，国内11月M2走低，M1-M2剪刀差连续两个月上行，宏观模型判断红利风格后市相对全A仍有超额收益。展望后市，如果国家较大规模的货币政策与财政政策落地，M2与M1-M2剪刀差数据有望进一步好转。估值维度，绝对PE与相对PE偏高，量价拥挤度较一个月前的水平有所降低。资金层面，主动偏股基金2024Q3红利风格暴露度相较于2024Q2有所提升，本周红利ETF资金净流入19.05亿元，较前期有所减缓。综上我们判断，红利绝对收益有望伴随A股走高，在中期反弹行情中超额收益可能相对弱于市场，而在短期调整过程中可能更具防御性，近期的适当调整有助于释放前期积累的量价拥挤度风险，长期来看在目前国家多重刺激政策的加持下，顺周期红利仍具备投资价值。 ➢红利50优选组合：组合近一年绝对收益14.69%，超额收益3.89%。近三月绝对收益-2.25%，超额收益1.41%。 风险因素：结论基于历史数据统计、建模和测算，受市场不确定性影响可能存在失效风险。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 目录 1、宏观：美债利率再创新高....................................................................................................42、估值：绝对PE近三年90.39%，相对PE近三年79.97%................................................63、价量：价与量拥挤度逐步回落............................................................................................74、资金：红利ETF净流入趋势较前期放缓...........................................................................85、总结：10年期美债利率创近一年新高，红利量价拥挤度有所释放..............................11风险因素............................................................................................................................................12 表目录 表1：CME FedWatch Tool利率预计表............................................................................................4表2：红利相关ETF列表..................................................................................................................9表3：各维度观点汇总.....................................................................................................................11表4：红利50优选组合绝对收益与超额收益...............................................................................11 图目录 图1：美国10年期国债收益率及其均线........................................................................................4图2：国内M2同比及其均线（%）................................................................................................5图3：国内M1-M2同比剪刀差及其均线（%）..............................................................................5图4：中证红利全收益收盘价与绝对PETTM近三年百分位.......................................................6图5：中证红利未来一年绝对收益与绝对PETTM近三年百分位................................................6图6：中证红利相对超额净值与相对PETTM近三年百分位........................................................7图7：中证红利未来一年超额收益与相对PETTM近三年百分位.................................................7图8：中证红利全收益与120日均线上权重合计...........................................................................7图9：中证红利未来一年绝对收益与120日均线上权重合计........................................................7图10：中证红利全收益与成交额百分位.........................................................................................8图11：中证红利未来一年绝对收益与成交额百分位......................................................................8图12：中证红利绝对收益与公募基金前十大重仓红利风格暴露..................................................8图13：中证红利超额收益与公募基金前十大重仓红利风格暴露..................................................8图14：中证红利全收益收盘价与红利类ETF单日净流入（亿元）.............................................9图15：红利50优选组合绝对收益净值与超额收益净值..............................................................11 1、宏观：美债利率再创新高 本周市场走弱，万得全A跌0.97%，中证红利全收益指数跌2.98%，相对万得全A的超额收益为-2.00%。 在前期选股报告《分域选股系列之三：红利策略宝典：从经验逻辑到可落地的增强方案》中，我们提出了基于，“全球流动性：10年期美债收益率”、“内部流动性：国内M2同比”、“国内经济预期：国内M1-M2同比剪刀差”的中证红利相对于万得全A的超额收益择时策略。策略自2010年以来超额收益择时年化收益为-0.08%，今年超额择时收益为4.66%。 近期美债收益率受美联储降息预期影响。根据CME FedWatch Tool统计，预期2025年5月降息概率为55.3%，上周预计值为57.3%，10年期美债收益率继续走强，60日均线上穿250日均线，因此在美债端模型给出看多红利的信号。 国内宏观层面，国家统计局于2024年12月13日公布了2024年11月份经济数据，2024年11月国内M2同比为7.1%，前值为7.5%。M1-M2同比剪刀差为-10.8%，前值为-13.6%。国内M2同比与M1-M2剪刀差短期回升，但持续性仍待继续观测，因此在国内的维度，当前环境下模型仍看好红利超额收益的持续性。 2、估值：绝对PE近三年90.39%，相对PE近三年79.97% 在估值计算上，我们采用权重因子加权的方式，对中证红利指数PETTM估值进行调整，以适配其当前股息率加权的特性。 在PETTM绝对估值层面，中证红利近三年PETTM百分位与未来一年绝对收益的相关性系数为-29.69%，回归T统计值为-15.33。根据PETTM与收益散点图，当中证红利PETTM处于历史低位时，收益相对安全，但若PETTM处于历史高位，则可以看到未来收益尾部风险较大。 截至2025年1月10日，中证红利当前绝对PETTM估值为8.57倍，上月绝对PETTM估值为9.05倍；中证红利近三年绝对PETTM位于90.39%百分位，一个月前为100.00%百分位；近五年绝对PETTM为62.21%百分位，一个月前为76.78%百分位，当前绝对PETTM估值位置偏高。将近三年绝对PETTM百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年绝对收益为1.19%。 在相对PETTM层面，以中证红利PETTM估值除以万得全A PETTM估值，计算中证红利的相对估值，测算与中证红利未来一年相对万得全A超额收益的关系，两者相关性系数为-29.42%，回归T统计值为-15.18。根据估值与收益散点图，历史上，当中证红利相对PETTM处于历史低位时，有较为可观的超额收益赔率，但若相对PETTM过高，可以看到超额收益赔率逐渐下降，性价比有所降低。 截至2025年1月10日，中证红利当前相对PETTM估值为0.49倍，上月绝对PETTM估值为0.48倍；中证红利近三年相对PETTM位于79.97%百分位，一个月前为75.70%百分位；近五年相对PETTM位于79.34%百分位，一个月前为72.22%百分位，当前相对PETTM估值位置偏高。历史回溯显示，在今年2月与4月，相对估值百分位接近90%水平时，之后超额收益皆有一定程度的回撤。将近三年相对估值百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年超额收益为1.29%。 资料来源：万得、信达证券研发中心数据日期：2014年1月2日至2025年1月10日 3、价量：价与量拥挤度逐步回落 A股历史上短期反转效应强于动量