纯债基金：2024年度策略回顾与2025年度策略展望

权益量化研究 量化策略 2025年1月7日纯债基金：2024年度策略回顾与 2025年度策略展望 证券研究报告 证券分析师 肖逸芳A0230524110001 xiaoyf@swsresearch.com 邓虎A0230520070003 denghu@swsresearch.com 蒋辛A0230521080002 jiangxin@swsresearch.com 联系人 肖逸芳 (8621)23297818× xiaoyf@swsresearch.com 2024年债基市场变化：1）债券ETF再添新品种：2025年1月3日，首批8家基金公司公告其信用债ETF基金将于2025年1月7日认购发行。新型的债券ETF的诞生进一步弥补了指数型债基市场信用债指数基金相对缺失的市场空白；2）互认基金可投额度增加：香港互认基金客地销售比例限制由50%放宽至80%，尽管可投额度有所增加但目前已有产品暂停申购。 2024年债基规模变动：1）主动管理型债基的规模突破8万亿，指数型债券基金的规模也突破万亿关口，累计规模达到9.17万亿。与股票型基金相比，债基市场的指数化进程较慢；2）主动管理型债基首发规模有明显的下滑，更多规模增量来自老产品的持续发力，指数型债基规模上升主要来自首发；3）主动管理型债基规模增长与业绩之间有强相关性，短债基金依然受到市场欢迎，指数型债基规模增长与机构加久期、加杠杆等配置型需求较强有关；4）基金公司端：主动管理型债基层面，头部公司的主要发力点是持营产品。 2024年债基投资策略：2024年，久期因子的出色表现，主动管理型债基基金经理普遍顺市场操作，主要体现在抬升组合久期上。从杠杆和券种分布的角度看，没有看到明显的改变，增持利率债和增加杠杆是部分基金的选择，而非统一的投资方向。 2024年债基业绩表现：1）从近五年的角度看，2024年债基的年度收益中位数刷新了最高值，达到4.27%，部分在久期、杠杆层面操作较为激进的产品年度收益超过10%；2）券种投资以利率债为主的债基业绩表现更好，同时中长久期的债基业绩更好；3）头部基金公司当中，上银基金旗下产品表现突出，但是其业绩分化度也较高，相比之下，博时基金、永赢基金等公司的主动管理型产品业绩分化度低的情况下业绩水平靠前。 主被动管理债基的性价比之争：1）从投资范围上看：指数基金、主动管理基金分别在利率债、信用债领域占优；2）从费用上看，指数型债基的费率减半；3）从收益的角度看，不同定位产品的优势不尽相同；4）从管理思路上看，主被动管理债基实则都是主动管理，指数型债基中场外指数基金的主动管理力度强于ETF。 互认债基的投资风格：共17只香港互认债基，以美元债基金为主，投资地区较为复杂，从券种角度看，信用债基金为主然信用等级不一，既有高收益债基，比如汇丰亚洲高收益债券基金、弘收高收益，也有投资级债基，比如南方东英精选美元债券基金 2025年债基投资展望：尽管2024年债基市场的收官业绩喜人，其背后却有无法忽视的重要推手——不断下行的国债收益率。从中长期的经济环境和政策环境看，债市或将延续利率下行的长逻辑。在2025年的债券基金投资上，我们认为绝对收益获取能力、回撤控制能力与业绩可持续性依然是投资的关键。 风险揭示与声明。本报告数据均来自公开信息，不涉及对未来走势的预测，相关模型构建 与测算均基于申万宏源研究客观研究，可能存在模型失效等风险。本报告不涉及基金评价业务，不涉及对基金公司、基金经理、基金产品的推荐。阅读本报告时，投资者需结合自身风险偏好及风险承受能力，充分理解基金产品波动、基金经理个人长期投资风格、历史业绩、选股能力、风险偏好等因素，对基金业绩可能造成的影响。报告内容仅供参考，投资者需特别关注官方基金披露信息。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 目录 1．2024年债基市场的变化5 1.1债券ETF再添新品类，8家头部基金公司上报5 1.2互认基金投资制度修改，海外债基的可投额度增加6 2.规模屡创新高，指数化进程如何？6 2.1债基规模增长的重要推手什么？持营VS首发7 2.2哪些基金规模增长较快？业绩VS定位9 2.3头部基金公司的发力方向在哪？10 3.久期因子占优的市场下投资策略有何变化？13 4.业绩盘点：指数债基能否替代主动管理产品？14 4.1主动管理型债基的业绩表现如何？14 4.2主被动管理的性价比之争19 5.互认基金投资限制放宽，哪些定位于海外债基？24 6.展望：2025年纯债基金投资策略26 7.风险提示及声明27 图表目录 图1：近十年主动管理型债基的规模变化拆解7 图2：近十年指数型债基的规模变化拆解7 图3：主动管理型债基的组合久期变化13 图4：主动管理型债基的重仓债券久期变化13 图5：主动管理型债基的杠杆和券种分布变化14 图6：主动管理型债基的年度收益分布15 图7：2024年主动管理型债基的年度收益vs最大回撤16 图8：收益靠前的10只主动管理型债基的年度收益vs最大回撤18 图9：符合可投标准的利率债基金的规模和数量分布20 图10：符合可投标准的信用债基金的规模和数量分布20 图11：主被动管理型债基的管理费率分布21 图12：24年主被动管理型债基的收益和最大回撤分布21 图13：指数型债券基金的主动管理思路22 图14：不同券种类型指数型债基的超额收益对比23 图15：场内外指数型债基的超额收益对比23 表1：首批基准做市信用债ETF5 表2：指数的编制方案差异和基本收益风险特征5 表3：信用债ETF6 表4：近十年债基规模变化情况（规模单位：万亿元）6 表5：历年的首发情况（指数型VS主动管理型债基）7 表6：2024年首发规模靠前的债基8 表7：2024年规模增长靠前的主动管理型债基9 表8：2024年规模增长靠前的主动管理型债基的基本投资风格9 表9：2024年规模增长靠前的指数型债券基金10 表10：固收规模靠前的20家基金公司的产品规模情况（单位亿元）10 表11：首发规模和持营规模增长靠前的十家基金公司及其代表产品（主动管理型债基）11 表12：首发规模和持营规模增长靠前的十家基金公司及其代表产品（指数型债基） ..........................................................................................................................12 表13：首发规模靠前的十家托管行及其合作基金公司12 表14：部分当前久期较高的债基的久期变化情况（重仓债券久期）13 表15：2024年年内明显增配利率债的债基（仅展示部分）14 表16：近五年主动管理型债基收益中位数与主流基金指数的收益对比15 表17：按照券种类型和久期类型分类的业绩表现（均值）16 表18：固收规模前20的基金公司的主动管理型债基的业绩表现17 表19：收益靠前的10只主动管理型债基及基本风格特征18 表20：短债和中长期信用债策略收益靠前的10只主动管理型债基18 表21：指数型债基的久期和券种范围分布情况19 表22：不同主动管理思路的指数型债券基金案例22 表23：互认债基的基本投资风格24 表24：互认债基的近三年收益风险特征（成立时间不足三年则展示成立以来业绩） ..........................................................................................................................25 表25：不同投资风格债基的列举（规模单位为亿元）26 1．2024年债基市场的变化 1.1债券ETF再添新品类，8家头部基金公司上报 华夏、易方达、博时、广发、海富通、大成、天弘、南方等8家头部基金公司上报首批基准做市信用债ETF。其中，华夏、易方达、海富通、南方4家基金公司上报产品为跟踪“上证基准做市公司债指数”的ETF，而博时、广发、大成、天弘等4家公司上报的产品为跟踪“深证基准做市信用债指数”的ETF。2025年1月3日，上述8家基金公告其信用债ETF基金将于2025年1月7日认购发行。 基金代码 基金简称 跟踪指数 跟踪指数简称 认购起始日 511193.OF 海富通上证基准做市公司债ETF 950245.CSI 沪做市公司债 2025-01-07 511073.OF 南方上证基准做市公司债ETF 950245.CSI 沪做市公司债 2025-01-07 511113.OF 易方达上证基准做市公司债ETF 950245.CSI 沪做市公司债 2025-01-07 511203.OF 华夏上证基准做市公司债ETF 950245.CSI 沪做市公司债 2025-01-07 159398.OF 天弘深证基准做市信用债ETF 921128.CNI 深做市信用债 2025-01-07 159396.OF 博时深证基准做市信用债ETF 921128.CNI 深做市信用债 2025-01-07 159397.OF 广发深证基准做市信用债ETF 921128.CNI 深做市信用债 2025-01-07 159395.OF 大成深证基准做市信用债ETF 921128.CNI 深做市信用债 2025-01-07 表1：首批基准做市信用债ETF 资料来源：wind，申万宏源研究；数据截至：2025/1/4 上证基准做市债券指数从上海证券交易所上市的债券中，选取符合上交所基准做市品种规则的债券作为指数样本，以反映上海证券交易所流动性较好债券的整体表现，选样上要求公司债发行规模超过30亿且评级为AAA级及以上。深证基准做市信用债指数以深圳证券交易所基准做市债券清单范围内的公司债、企业债作为指数样本。 。 指数名称 沪做市公司债 深做市信用债 指数代码 950245.CSI 921128.CNI 选样方法 符合上交所基准做市品种规则的公司债，发行规模超过30亿且评级为AAA级及以上 深圳证券交易所基准做市债券清单范围内的公司债、企业债作为指数样本。 当前成分券数量 178 118 调样周期 每月1次 每月1次 基日 2022/6/30 2022/6/30 发布日 2023/2/6 2023/4/12 修正久期 4.09 官方暂未公布 到期收益率 1.97% 官方暂未公布 基日以来年化收益 4.42% 4.18% 基日以来最大回撤 -1.30% -0.97% 表2：指数的编制方案差异和基本收益风险特征 资料来源：wind，申万宏源研究；数据截至：2024/12/31 代码 简称 成立日 基金经理 申赎方式 规模（亿元） 511360.OF 海富通中证短融ETF 2020-08-03 陈轶平,唐灵儿,陶斐然 现金 236.61 511220.OF 海富通上证城投债ETF 2014-11-13 陈轶平,唐灵儿,陶斐然 实物/现金 118.59 511030.OF 平安中债-中高等级公司债利差因子ETF 2018-12-27 刘洁倩,王郧 实物/现金 106.29 表3：信用债ETF 在国债收益率持续下行的市场环境下超额收益将更难把握，低费率的指数型债基或许会成为未来主流的债基发展方向，新型的债券ETF的诞生也进一步弥补了指数型债基市场信用债指数基金相对缺失的市场空白。下表展示当前市场上仅有的3只信用债ETF及其基本信息： 资料来源：wind，申万宏源研究；数据截至：2025/1/4，规模截至24Q3 1.2互认基金投资制度修改，海外债基的可投额度增加 2024年12月17日，中国证监会公布修订后的《香港互认基金管理规定》，自 2025年1月1日起实施。主要修订内容包括： 一是将香港互认基金客地销售比例限制由50%放宽至80%。 二是适当放松香港互认基金投资管理职能的转授权限制，允许香港互认基金投资管理职能转授予集团内海外关联