转债市场：转债广谱价格修复或已到位，微盘弱势下建议控制持仓均价

转债市场周报 转债广谱价格修复或已到位，微盘弱势下建议控制持仓均价 核心观点固定收益周报 上周市场焦点（12月23日-12月27日） 股市方面，上周权益市场震荡上行，市场成交量进一步萎缩，全周日均成交额回落至1.35万亿左右，风格上分化明显，微盘股因“退市风险名单”等消息影响出现较大幅度回调，银行、石油石化、公用事业等红利资产表现突出。 债市方面，上周债券市场区间震荡，受央行对部分机构约谈、全国财政工作会议中发债消息影响，周初市场有所调整；而后基金大量申购、以及监管做好金融支持融资平台债务风险化解的通知传出，周四债市开始转强，10年期国债收益率周五收于1.69%，较前周下行0.89bp。 转债市场方面，上周转债个券近半数上涨，中证转债指数全周+0.15%，价格中位数-0.56%，我们计算的转债平价指数全周+0.20%，全市场转股溢价率与上周相比+3.66%。个券层面，尚荣（医疗产品服务）、福新（机器人&不强赎）、天创（服装家饰）、卡倍转02（汽车线缆）、佳禾（AI眼镜）涨幅靠前，多为小盘品种；湘泵（汽车机油泵）、松原（汽车安全防护系统）、赛龙（改性塑料）转债跌幅靠前。 观点及策略（12月30日-1月3日） 转债市场广谱价格修复或已到位，平衡型性价比下降，微盘弱势时不应过度暴露于小盘且中高价位的弹性品种： 12月权益市场风险偏好修复，成交量中枢下移，下旬起小微盘大幅调整， 红利表现亮眼；展望1月，由于经济基本面拐点、政策力度、增量资金属性均有一定不确定性，导致权益行情缺乏锚点，故预计指数振幅仍较大；下旬起特朗普就职发言表述及关税政策推行进度或决定市场风险偏好及宽基指数后续走向；风格上，1月亏损公司预披露业绩叠加退市新规落地在即，资质较弱的小盘表现或继续承压，预计月内大盘更优； 12月以来货币宽松预期下，债市继续强势上涨，资金流入转债、红利股等替代资产，月内可转债ETF规模增加78亿元，华泰柏瑞红利ETF规模增加50亿元，70-80元平价转债的平均转股溢价率提升3.25%至历史70%分位数，部分中大盘平衡型品种（牧原、奕瑞等）在一些交易日逆正股上涨，反映配置资金流入转债市场；我们认为资产荒大背景下资金对稳健低波资产的追逐是本轮转债溢价率提升的主要原因，利率低位+股市震荡的格局有利于转债配置力量保持充裕； 由于当前平衡型转债溢价率已处于历史较高位置，性价比相对下降，且转债价格中位数已提升至118元，转债市场广谱价格修复或已到位，单纯价格型策略难以提供稳健回报，后续择券应对正股所属板块、风格、估值弹性等多方面进行考量；考虑到近期小微盘进入调整期，建议控制转债持仓均价，不过度暴露于小盘且中高价位的弹性品种，跨年行情中红利低波、大盘成长等板块或更有性价比。 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158 wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001 联系人：吴越021-60375496 wuyue8@guosen.com.cn 基础数据 中债综合指数253.3 中债长/中短期指数245.4/209.1 银行间国债收益(10Y)1.71 企业/公司/转债规模(千亿)69.3/24.3/7.4 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《政府债务周度观察-一季度发行计划超五千亿，专项债机制优化》——2024-12-26 《资管机构产品配置观察（第70期）（20241216-20241222）- 理财子规模持续收缩》——2024-12-25 《转债市场周报-整体性行情过后的布局思路》——2024-12-22 《超长债周报-短暂回调后继续上涨》——2024-12-22 《政府债务周度观察-发行接近尾声，等待“更加积极”》——2024-12-19 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 转债广谱价格修复或已到位，微盘弱势建议控制持仓均价 上周市场焦点（2024/12/23-2024/12/27） 股市方面，上周权益市场震荡上行，市场成交量进一步萎缩，全周日均成交额回落至1.35万亿左右，风格上分化明显，微盘股因“退市风险名单”等消息影响出现较大幅度回调，银行、石油石化、公用事业等红利资产表现突出。具体来看，周一A股三大指数集体收跌，沪指跌0.50%，深成指跌1.03%，创业板指跌0.98%，沪深两市成交额1.53万亿元，较上日放量157亿元；板块题材上，银行、石油石化等板块涨幅居前，文化传媒、AI应用等板块跌幅居前。周二A股三大指数集体收涨，沪指涨1.26%，深成指涨1.27%，创业板指涨1.17%，沪深两市成交额1.31万亿元，较上日缩量2231亿元；板块题材上，银行、微信小店等概念股涨幅居前，文化传媒、算力等概念股跌幅居前。周三A股三大指数集体收跌，沪指跌0.01%，深成指跌0.64%，创业板指跌0.55%，沪深两市成交额1.28万亿元，较上日缩量262亿元；板块题材上，银行、商贸零售等板块涨幅居前，数字货币、AI应用等概念股跌幅居前。周四A股三大指数集体收涨，沪指涨0.14%，深成指涨0.67%，创业板指涨0.39%，沪深两市成交额1.27万亿元，较上日缩量88亿元；板块题材上，AI硬件、微信小店等概念股涨幅居前，煤炭、石油石化等板块跌幅居前。周五A股三大指数涨跌不一，沪指涨0.06%，深成指跌0.13%，创业板指跌0.22%，沪深两市成交额1.43万亿元，较上日放量1617亿元；板块题材上，大飞机、种业等概念股涨幅居前，汽车零部件、半导体等板块跌幅居前。 分行业看，上周申万一级行业大多数下跌，传媒（-7.22%）、社会服务（-5.43%）、计算机（-4.25%）、纺织服饰（-3.85%）跌幅居前；食品饮料（-0.22%）、农林牧渔（-0.32%）、煤炭（-0.54%）跌幅较小；银行（+3.84%）、石油石化（+1.99%）、公用事业（+1.19%）、交通运输（+1.17%）、家用电器（+0.93%）涨幅居前。 债市方面，上周债券市场区间震荡，受央行对部分机构约谈、全国财政工作会议中发债消息影响，周初市场有所调整；而后基金大量申购、以及监管做好金融支持融资平台债务风险化解的通知传出，周四债市开始转强，10年期国债收益率周五收于1.69%，较前周下行0.89bp。 转债市场方面，上周转债个券近半数上涨，中证转债指数全周+0.15%，价格中位数 -0.56%，我们计算的转债平价指数全周+0.20%，全市场转股溢价率与上周相比+3.66%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动-1.04%、-2.58%、+1.10%，处于2021年来44%、28%、47%分位值。 图1：个券溢价率分布（截至2024/12/27） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场行业多数下跌，传媒（-3.40%）、计算机（-1.76%）、环保（-1.28%）、建筑装饰（-0.94%）跌幅居前，银行（+1.35%）、国防军工（+1.33%）、钢铁（+0.89%）、交通运输（+0.86%）、食品饮料（+0.43%）涨幅靠前。 图2：申万一级行业转债行情（2024/12/23-2024/12/27) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 个券层面，尚荣（医疗产品服务）、福新（机器人&不强赎）、天创（服装家饰）、卡倍转02（汽车线缆）、佳禾（AI眼镜）涨幅靠前，多为小盘品种；湘泵（汽车机油泵）、松原（汽车安全防护系统）、赛龙（改性塑料）转债跌幅靠前。 图3：转债涨幅前十个券（2024/12/23-2024/12/27)图4：转债跌幅前十个券（2024/12/23-2024/12/27) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场总成交额为3240.36亿元，日均成交额为648.07亿元，与前周基本持平。 观点及策略（2024/12/30-2025/1/3） 转债市场广谱价格修复或已到位，平衡型性价比下降，微盘弱势时不应过度暴露于小盘且中高价位的弹性品种： 12月权益市场风险偏好修复，成交量中枢下移，下旬起小微盘大幅调整，红利表 现亮眼；展望1月，由于经济基本面拐点、政策力度、增量资金属性均有一定不确定性，导致权益行情缺乏锚点，故预计指数振幅仍较大；下旬起特朗普就职发言表述及关税政策推行进度或决定市场风险偏好及宽基指数后续走向；风格上，1月亏损公司预披露业绩叠加退市新规落地在即，资质较弱的小盘表现或继续承压，预计月内大盘更优； 12月以来货币宽松预期下，债市继续强势上涨，资金流入转债、红利股等替代资产，月内可转债ETF规模增加78亿元，华泰柏瑞红利ETF规模增加50亿元，70-80元平价转债的平均转股溢价率提升3.25%至历史70%分位数，部分中大盘平衡型品种（牧原、奕瑞等）在一些交易日逆正股上涨，反映配置资金流入转债市场；我们认为资产荒大背景下资金对稳健低波资产的追逐是本轮转债溢价率提升的主要原因，利率低位+股市震荡的格局有利于转债配置力量保持充裕； 由于当前平衡型转债溢价率已处于历史较高位置，性价比相对下降，且转债价格中位数已提升至118元，转债市场广谱价格修复或已到位，单纯价格型策略难以提供稳健回报，后续择券应对正股所属板块、风格、估值弹性等多方面进行考量；考虑到近期小微盘进入调整期，建议控制转债持仓均价，不过度暴露于小盘且中高价位的弹性品种，跨年行情中红利低波、大盘成长等板块或更有性价比；具体建议关注： 红利：低利率环境下资金寻求能够提供稳定现金流的类债券资产配置机会，转债主要关注中证红利等主要指数成分股获配置资金流入，由于红利资产上涨幅度普遍不如成长或周期类，对溢价率较高的偏债型转债价格利好或不明显，建议优先关注低溢价率的偏股型标的； 科技：1.2025年CES展即将召开，关注AI眼镜、AIPC、AI手机及其他硬件新品亮相对消费电子板块行情的催化；果链公司估值处于近年来较低历史分位数，2025年终端植入AI催化换机潮，相关公司有望迎估值业绩双击；2.国内车企加码智能化布局、FSD入华推进、华为合作车型大卖，汽车智能化板块催化密集； 消费：汽车及家电补贴政策取得较好效果，期待补贴范围扩大至家居用品等领域；此外微信礼赠功能若在春节前正式推出，或利好适合送礼场景的消费品，如乳制品、宠物食品、化妆品、小家电等； 估值一览 截至上周五（2024/12/27），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为38.41%、27.55%、17.68%、14.14%、7.20%、5.89%，位于2010年以来/2021年以来78%/53%、 73%/44%、61%/28%、71%/47%、55%/25%、73%/42%分位值。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为0.14%，位于2010年以来/2021年以来的9%/0%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为27.05%，位于2010年以来/2021年以来的38%/19%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为-24.12%，位于2010年以来/2021年以来的5%/10%分位值。 图5：偏股型转债平均转股溢价率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图6：偏债型转债平均YTM 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：转债平均隐含波动率与正股实际波动率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 上周（2024/12/23-2024/12/27）南药转债发行，无转债上市；南药转债（110098.SH） 正股南京医药（600713.SH），隶属于医药生物行业，截至12月27日市值 67