互联网Ⅱ海外市场专题：以旧换新政策 持续撬动电商平台GMV增长

证券研究报告|2025年01月04日 以旧换新政策 持续撬动电商平台GMV增长 行业研究·海外市场专题互联网·互联网Ⅱ 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：张伦可联系人：王颖婕 0755-819826510755-81983057 zhanglunke@guosen.com.cnwangyingjie1@guosen.com.cnS0980521120004 国补政策实施效果和持续性 •实施效果：1）中央1500亿元“真金白银”补贴消费者，实施细节各省市自由度高；2）国补短期刺激效应显著，9-11月家电零售同比增速明显拉升。 •政策持续性及销售拉动情况：1）预计政策将持续扩围，不断提高补贴支持力度，11月8日财政部部长表示2025年将“扩大消费品以旧换新的品种和规模”，预计2025年以旧换新品类和支持将进一步扩充，未来家电等补贴品类增速有望保持较快增速；2）我们测算得24/25年以旧换新有望撬动家电品类846/1482亿增量，撬动品类yoy+9%/15%，预计家 纺纳入国补后25年撬动296亿增量，撬动品类yoy+12%。电商平台国补参与情况及增量预测 •家电线上大盘概况：据奥维云网，2023年家电销售规模8498亿，yoy+3.6%，线上化率约50%，其中京东、淘天、拼抖快合计约占线上渠道销售60%；分平台看，家电品类中京东平台占44%市占率最大，用户心智最强。其次淘天占32%，拼多多占比17%，抖音在家电品类用户心智较弱。 •电商平台国补参与情况：1）自营平台参与国补优势明显，京东自营占比过半领先其他平台，平台电商与政府合作链条长流程复杂，淘天多多平台模式为主，合作进程缓慢；3）目前拼多多、抖音电商国补参与SKU较少，综合考虑国补以及平台补贴等情况，家电品类下拼多多售价更低。 •未来预测：1）我们预计2025年国补政策撬动家电线上GMV786亿元，yoy+15%；2）预计2025年京东/淘天/拼多多家电GMV分别为1624/1173/632亿，家电品类yoy分别为18%/13%/18%，家电品类对平台整体GMV增量贡献为1.1%/0.2%/0.3%。 投资建议：推荐家电占比高、以旧换新覆盖地区最多的京东集团，与品牌合作密切、快速跟进地方政策进展的阿里巴巴。风险提示：政策推行不达预期风险、消费者需求不及预期风险、竞争加剧风险、政府监管风险等。 2 01以旧换新国补显著拉动相关品类销售增长 02 03 电商平台参与国补模式及现状 预计24/25年国补带动线上平台家电yoy+8%/15% 04 投资建议 2024年国补政策自7月陆续启动至12月底结束，覆盖家电、汽车、电动自行车、家装家居及消费电子产品等。中央安排1500亿元超长期特别国债“真金白银”补贴消费者，耐用消费品补贴带动效应强，旨在扩大内需提振经济。 对比过往2024年国补品类更多、补贴比例更高、门槛更低。2022年以旧换新缺乏中央资金支持未能显著促进家电零售增长，2024年中央提供远超以往的资金支持，力度更大。 以往以旧换新正常在消费疲软背景下推行，退出后增速小幅回落。如2009年政策启动后短期内大幅拉动零售增速至50%，高增长维持近两年，但退出后明显回落。 图：2024年以旧换新政策推出节奏 表：历次以旧换新政策对比 图：历次以旧换新政策前后家电零售同比增速 限额以上企业商品零售同比增速:家用电器和音像器材类 政策推行 时间 行动 2月23日 中财委第四次会议提出要推动新一轮消费品以旧换新 3月 国务院印发《行动方案》14部门联合发布《推动消费品以日换新行动方案》 7月24日 国家发改委和财政部联合印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，明确直接向全国各地安排1500亿元超长期特别国债资金。 8-9月 地方各省市陆续出台实施细则，扩充补贴品类 9月23日 国家发展改革委专题发布会说明消费品以旧换新领域1500亿元国债资金已于8月初开始全部下达到地方。 政策 持续期 补贴品类 补贴比例 补贴形式 补贴金额 家电下乡 2009.2 -2013.1 9类家电 13% 仅农民，每类限购2台 年均247亿；央地8:2承担 绿色智能家电下乡 2022.7 -2023 废旧家电回收、绿色智能家电 地方政府自主行动 以旧换新 2024.7 -2024.1 2 8+N类家电、汽车、电动自行车、家居、3C 15%- 20% 个人，每类限购1台 1500亿；央地9:1承担 50%增速拉高 40% 30% 20% 10% 2007-01 2007-12 2008-11 2009-10 2010-09 2011-08 2012-07 2013-06 2014-05 2015-04 2016-03 2017-02 2018-01 2018-12 2019-11 2020-10 2021-09 2022-08 2023-07 2024-06 0% -10% -20% -30% 政策退出增速回落 政策推行增速拉高 资料来源：中国政府网，国信证券经济研究所整理 资料来源：中国政府网，国信证券经济研究所整理 资料来源：国家统计局，国信证券经济研究所整理4 国补流程：央地政府、企业、消费者协同参与 补贴资金分配流程上，中央1500亿资金综合各地区人口、GDP、保有量等多重因素确定下达地方的资金规模，补贴金额由中央和地方政府9:1承担，东中西部地区承担比例有小幅差异。据多省披露补贴额度测算得家电家居类目占补贴资金约占整体35%，补贴主要流向一级能效产品。 国补流程需政府、企业和消费者三方协同参与。地方政府制定实施细则，由地方商务局征集并审核参与企业以及向企业拨付补贴资金。参与企业需向政府申报获取补贴资格并向消费者提供补贴产品。消费者在指定渠道领取补贴资格后购买产品即可支付立减，补贴资金多为企业垫付并报送给政府核销机构，审批后拨付资金。 图：以旧换新补贴资金分配流程 资料来源：中国政府网，陕西省商务厅，四川省商务厅，海南省商务厅，国信证券经济研究所整理注：家电等资金占比由陕西、四川、海南商务厅已披露数据计算得出 图：国补政策政府、企业、消费者所处环节和职能 资料来源：中国政府网，商务部，国信证券经济研究所整理 5 品类覆盖家电和家居且呈高客单价特点，各省市可自主扩充品类，补贴比例集中在15%-20%。 参与商家需具备开具发票和“送新换旧”运营能力，当地存在较多家电家居与电商企业的地方政府开展时间早积极程度高。 消费者需到电商平台或京通（北京）、云闪付等指定平台申领资格，大多补贴限制IP或收货地址，部分补贴可全国使用。 图：部分省市以旧换新补贴实施细则与情况 地区 省份 时间 品类和补贴比例 商家参与资质及方式 消费者参与资质及方式 补贴金额规划 全国 中央8大品类为冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用灶具、吸油烟机；购买2级及以上能效/水效补贴15%、1级及以上能效或水效补贴20%，每件补贴不超过2000元 华北 北京 5.31-12.31 8大类家电，10类智能家居商品 14家自营类企业、5家平台类企业及入驻商户、5家生产商在京机构及经销商；需在京注册且年主营业务销售额500万元以上的纳统企业 在京个人消费者京通小程序领取，支付立减 华中 湖北 6.8-12.31 家电8类，厨卫51类补贴20%，家装23类补贴200-20000元 线上电商平台京东92家、苏宁、淘天223家、拼多多40家、快手2家等；线下企业超6000家 全国可用，个人消费者和住宿经营团购企业（电视终端） 家电补贴资金约17亿，家装厨卫7亿 华东 上海 9.7-12.31 8+类家电，家装建材、适老化、家居、家纺、家用照明、康复辅具共93个品类补贴15% 线上电商平台苏宁易购、天猫、京东、拼多多、抖音、小红书、抖音、得物等；线下企业近1000家 限制IP和收货地，支付立减 统筹资金超过40亿 华南 广州 9.30-12.31 家电17类，家装家具20类、智能家居27类、适老化6类，手机补贴10%不超过1000元；平板、智能穿戴设备补贴15% 线上电商平台京东、淘天、唯品会、苏宁易购、抖音、快手、南粤分享汇；线下企业近2000家 全国可用，无领取平台限制，支付立减 统筹资金共43.7亿 西北 陕西 9.10-12.31 家电8类，智能家居4类，家具、卫浴，适老化7类，厨卫局部改造5类补贴20% 线上电商平台苏宁易购、京东、淘天、唯品会、美的智慧家会员店、海信爱家微信小程序等 限制收货地，领券立减 下达40亿元超长期特别国债资金 西南 四川 8.26-12.31 家电16类，智能家居9类，适老化6类，旧房装修、厨卫局部改造12类 线上电商平台京东、苏宁易购、唯品会、天猫；线下企业达6466家；参与企业没有设置税收和进入门槛 限制IP，消费立减 11月25日四川家电补贴资金31亿元 资料来源：中国政府网，北京市商务局，湖北省商务厅，上海市商务委员会，广州市商务局，陕西省商务厅，四川省商务厅，国信证券经济研究所整理6 2024年8月底以来，国补已撬动家电品类2000亿销售额。截至12月6日，单个消费者使用国补政策购买的家电数量为1.5台，已产生较好连带效应，商务部表示将继续指导地方抢抓岁末年尾消费旺季，充分释放家电以旧换新补贴杠杆效应。 以旧换新显著拉动家电零售额提升，9-10月家电家居增速同环比明显拉升。家电家具类目零售额6月yoy-7.6%，7月为-2.4%，国补政策落地后9月和10月大幅改善，10月家电同比增速高达39%，家具类目因其比家电类目政策落实时间慢增速仅略有增长。10月家电家具零售同比增速均达到2024年以来新峰值。 表：家电补贴使用情况和实施效果（万人、万件、亿元）图：国补提振10月家电零售同比增长39%，增速创今年新高 披露时间 参与人数 销售件数 撬动销售额 中央补贴使用率 9月25日 386 520 243 9% 10月16日 1,082.6 1,564 733.6 28% 11月8日 2,025.7 3,045.8 1,377.9 53% 12月6日 2,963.8 4,585 2,019.7 - 50% 限额以上企业商品零售同比增速:家用电器和音像器材类 40% 限额以上企业商品零售同比增速:家具类 39% 30% 20% 10%6%6%5% 13% 21% 3%7% 0% -10% 5%5% 0% 1%1% -8% -2% -1%-4%0% 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 资料来源：中国政府网，国信证券经济研究所整理 注：假设家电补贴共计500亿（占比30%）；补贴使用率=补贴金额/500亿 资料来源：国家统计局，国信证券经济研究所整理7 预计明年品类和范围将进一步扩充，仍以“住”“行”相关大件耐用品为主，叠加更多“吃”“穿”相关品类进一步刺激消费。11月8日财政部部长表示2025年将“扩大消费品以旧换新的品种和规模”。2025年1月3日国家发改委负责人表示要加力扩围“两新”政策，对个人消费者购买手机、平板、智能手表手环等3类数码产品给予补贴，加大家装消费品换新的支持力度。 江苏、安徽、云南等地已增加了智能家居、家装家纺等补贴品类，我们预计消费品以旧换新政策未来有望延续，线上渠道、补贴对象与补贴力度将持续扩大。 短期刺激效应显著，预计未来稳定在两位数增长。对比2009年家电下乡国补政策，启动初期快速拉动增长，两年补贴期间仍保持较快增长。若本次国补持续时间延长，2025年初可能出现季节性增速回落，预计政策持续期内仍将保持较快增长。 图：历次以旧换新政策前后家电零售同比增速 政策推行 增速拉高 政策退出 增速回落 政策推行 增速拉高 限额以上企业商品零售同比增速:家用电器和音像器材类 50% 40