矿服稳健增长，铜矿放量提升业绩弹性

公司研究·深度报告 投资评级：优于大市（维持评级） 证券分析师：杨耀洪021-60933161yangyaohong@guosen.com.cnS0980520040005 证券分析师：刘孟峦010-88005312liumengluan@guosen.com.cnS0980520040001 核心观点 ◆公司概况：依托矿服业务，拓宽至资源开发 公司是具备矿山工程建设、采矿运营管理、矿山设计与技术研发、矿山设备制造等综合服务能力的高端矿业开发服务商，处于行业领先地位，且为打造产业链一体化的综合竞争优势，公司业务进一步拓宽至资源开发，现已形成初具规模的矿产资源储备。其中，在矿山服务领域，公司目前在境内外承担近40个大型矿山工程建设和采矿运营管理项目；在矿山资源领域，公司现已储备4座铜矿、1座磷矿资源，分布在4个国家，拥有铜、银、金、磷矿产的生产能力。 ◆矿山服务：矿服业务优势突出，有望保持稳健增长 公司专注于非煤地下固体矿山的开发服务业务，经过多年的市场开拓，明确了以“大市场、大业主、大项目”为主的目标市场策略，公司始终贯彻以领先的技术为矿山业主提供超值服务的理念，以优质的矿山工程建设服务获得矿山业主的认可，进而承接后期的采矿运营管理业务。公司专注高端市场，国内外两大市场并重，其中海外业务高速发展；2016-2023年在公司矿服业务保持高速增长的同时，海外业务的占比也在持续提升，约从2016年的24.3%提升到2023年的61.8%，且海外项目的毛利率更高，以公司2022年的数据为例，境内项目毛利率约25.8%，境外项目毛利率约28.8%。24年前三季度公司矿服营收增速相比前几年有所下滑，主要是受到非洲赞比亚和刚果(金)电力供应紧张影响，预计随着当地雨季来临，水电供应逐步恢复，基于公司在手订单以及优秀的历史兑现情况，未来几年矿服业务仍可保持15%-20%的增长。 ◆矿山资源：资源开发业务逐步放量，提升利润弹性 公司依托于矿服业务，持续购得性价比高的矿山，现已储备4座铜矿、1座磷矿，且未来仍有增储的潜力。其中，刚果(金)Dikulushi铜矿已于2021年底投产后经历一年爬坡后实现满产，年产能约1万吨；刚果(金)Lonshi铜矿已于2023年9月正式进入生产阶段，2024年处于产能爬坡周期，全年计划生产铜金属2.0万吨，销售铜金属2.2万吨，目前基本已实现满产，达产后年产约4万吨铜金属，另外Lonshi铜矿有很大的增储空间，于近期发公告增储104万吨铜金属，未来会有二期甚至三期的扩产规划；哥伦比亚SanMatias铜金银矿目前正在等待当地的环评批复，计划建设年产2.5万吨铜和1.4吨金的产能，建设周期1.5-2.0年；赞比亚Lubambe铜矿原设计铜产能为3.25万吨，投产后产能利用率较低，平均成本较高，公司收购后目前正在进行技改项目，计划投入1亿多美金、花3年时间进行技改，完成后预计该项目将正常贡献利润。按照公司目前的规划来看，现有铜矿有效年产能约5万吨，预计2027年哥伦比亚San Matias铜矿放量加上赞比亚Lubambe铜矿正常贡献利润，将新增有效权益产能约5万吨，预计2029年Lonshi铜矿二期投产，将再次新增权益产能约4-5万吨。综上公司中长期规划铜矿年产能将达到约15万吨，是国内铜企中成长性最快的企业之一。除了铜矿项目之外，公司于国内还有一个两岔河磷矿项目，目前南采区30万吨/年的产能已满产，北采区50万吨/年的产能需要3年基建期，预计将于2026年建成。 ◆风险提示：公司矿山服务和资源开发进展不达预期的风险；全球铜价下跌超预期的风险。 ◆投资建议：维持“优于大市”评级 预 计 公 司2024-2026年 营 收 分 别 为105.15/138.14/152.10亿 元，同 比 增 速 分 别 为42.1%/31.4%/10.1%； 归 母 净 利 润 分 别 为16.12/23.06/25.09亿 元，同 比 增 速 分 别 为56.3%/43.1%/8.8%；摊薄EPS分别为2.58/3.70/4.02元，当前股价对应PE为14.0/9.8/9.0X。通过多角度估值，我们认为公司股票价值在48.07-51.77元之间，2025年动态市盈率在13-14倍之间，相对于目前股价约有32%-43%左右空间，对应总市值在300-323亿元之间。考虑到公司深耕矿服领域，矿服业务有望保持稳健增长；矿山资源业务持续兑现，现有铜矿有效年产能约5万吨，中长期规划铜矿有效年产能将达到约15万吨，是国内铜企中成长性最快的企业之一，维持“优于大市”评级。 公 司 概 况依托矿服业务，拓宽至资源开发 公司简介 ◆金诚信矿业管理股份有限公司是具备矿山工程建设、采矿运营管理、矿山设计与技术研发、矿山设备制造等综合服务能力的高端矿业开发服务商，处于行业领先地位。为打造产业链一体化的综合竞争优势，公司业务进一步拓宽至资源开发，现已形成初具规模的矿产资源储备。上市以来，公司业务持续扩张，业绩稳步提升，在技术、人才、装备、运营等方面竞争优势明显。 ◆公司成长路径清晰。1997年12月，经冶金工业部批准，公司前身北京金诚信矿山建设有限公司注册成立。公司自成立之初就专注于非煤地下固体矿山的开发服务业务，经过二十多年的发展，在矿山工程建设、采矿运营管理业务领域基本确立了领先地位。目前，公司已实现集矿山工程建设、采矿运营管理、矿山设计与技术研发、矿山设备制造等业务于一体的综合服务能力，是能够为矿山提供综合服务的高端开发服务商之一，采供矿量、竣工竖井深度、斜坡道长度等多项指标均处于国内前列，更是国内为数不多能够精确把握自然崩落法采矿技术的服务商之一。自2019年开始，公司第二主业蓄势待发，资源开发业务逐步步入正轨，现已储备4座铜矿、1座磷矿资源，分布在4个国家，拥有铜、银、金、磷矿产的生产能力。 ◆壮大2011-2015 ➢2012年系统规划建设金诚信科研创新体系；➢2015年在上海证券交易所成功挂牌上市。 管理架构和股权结构 公司实际控制人具备丰富的矿山开发经验。截至2024年三季度末，公司控股股东为金诚信集团有限公司，持有公司38.88%股份。公司实际控制人为王先成家族，王先成、王慈成、王友成、王亦成、王意成系同胞兄弟，通过直接及间接方式合计控制发行人43.16%的股权。控股股东董事长王先成是中国安全生产协会专家委员会专家组专家，原国家安全生产监督管理总局“超大规模超深井金属矿山开采安全关键技术研究项目”领导小组成员，中国生产力学会副会长，世界生产力科学院(WAPS)矿业领域的中国籍院士，中国有色金属工业协会第四届理事会副会长，教授级高级工程师，在矿山开发服务领域积累了丰富的专业知识和项目运作经验。 业务范围和经营业绩 ◆2024年三季报：24年前三季度实现营收69.71亿元，同比+31.23%；实现归母净利润10.93亿元，同比+53.96%；实现扣非归母净利润10.89亿元，同比+54.81%；实现经营活动产生的现金流量净额13.62亿元，同比+148.24%。公司24Q1/Q2/Q3分别实现营收19.73/23.00/26.98亿元，Q3环比+17.30%；24Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润2.74/3.39/4.80亿元，Q3环比+41.71%；24Q1/Q2/Q3分别实现扣非归母净利润2.70/3.39/4.79亿元，Q3环比+41.22%。 ◆矿山服务：24年前三季度实现营收48.78亿元，同比+3.04；实现毛利13.89亿元，同比+2.94%；毛利率28.49%。矿服业务24Q1/Q2/Q3分别实现营收15.51/17.53/15.74亿元，Q3环比-10.21%；24Q1/Q2/Q3分别实现毛利4.06/5.22/4.62亿元，Q3环比-11.45%；24Q1/Q2/Q3分别实现毛利率26.16%/29.76%/29.35%。公司24年前三季度矿服营收增速相比前几年有所下滑，主要是受到非洲赞比亚和刚果(金)电力供应紧张影响，预计随着当地雨季来临，水电供应会逐步恢复。总体来看，公司矿服业务保持稳健增长。 ◆矿山资源开发：24年前三季度实现营收19.75亿元，同比+343.56%；实现毛利8.74亿元，同比+291.86%；毛利率44.25%。矿山资源开发24Q1/Q2/Q3分别实现营收3.89/4.72/11.13亿元，Q3环比+135.80%；24Q1/Q2/Q3分别实现毛利1.69/1.99/5.05亿元，Q3环比+153.82%；24Q1/Q2/Q3分别实现毛利率43.49%/42.17%/45.40%。公司Q3矿山资源业务规模环比实现大幅提升，主要得益于：1）自2024年7月起，赞比亚Lubambe铜矿产销量纳入公司自有矿山资源项目产销量；2）刚果(金)Dikulushi铜矿释放了前期的库存，销量环比明显提升；3）刚果(金)Lonshi铜矿随着产能逐步爬升，预计Q3铜矿产销量环比也有比较明显的提升。另外LME铜24Q1/Q2/Q3均价分别为8573/9892/9336美元/吨，Q3环比-5.63%，但公司Q3矿山资源业务毛利率反而还有所提升，我们认为这主要是得益于Lonshi铜矿随着产能逐步爬坡，成本也有所优化的结果。公司矿山资源开发业务总体呈现快速增长的趋势。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 矿 山 服 务 矿服业务优势突出，有望保持稳健增长 公司矿服业务做大做精，跨越行业周期 ◆公司专注于非煤地下固体矿山的开发服务业务，经过多年的市场开拓，明确了以“大市场、大业主、大项目”为主的目标市场策略，公司始终贯彻以领先的技术为矿山业主提供超值服务的理念，以优质的矿山工程建设服务获得矿山业主的认可，进而承接后期的采矿运营管理业务。 ◆公司矿山工程建设服务的业务模式目前主要为施工总承包，通过招投标的方式获得。矿山工程建设业务按照工程内容可划分为竖井工程、平(斜)巷道工程、斜坡道工程以及相配套的安装工程、附属工程等。公司的国内矿山工程建设业务在投标报价时，通常采用定额预算法，即主要根据招标文件的要求，套用有关行业定额或地方定额并结合矿山工程建设特征、项目风险程度、竞争激烈程度以及公司对投标项目的综合评价，确定工程单价或工程总价。公司的境外矿山工程建设业务报价时，对中资业主通常仍采用定额预算法，对外资业主通常采用成本加成法。 ◆公司采矿运营管理服务内容主要包括开采设计、中深孔设计、计划管理、出矿品位管理、采空区管理、辅助系统管理。公司采矿运营管理业务目前一般采用成本利润法，即按采矿工序分别测算出钻孔、落矿、出矿、运输、提升、充填、通风、排水、供电等工序成本和费用，在成本费用的基础上计取企业管理费和利润。公司在参与投标并报价时，按照招标文件的要求及项目特征，分别进行采切工程和采矿工程的成本测算，再根据公司对项目的综合评价确定采矿运营单价及投标总价。 ◆公司矿服业务毛利率长期稳定在24-30%水平。公司专注于高端市场，国内外两大市场并重，其中海外业务高速发展。2016-2023年在公司矿服业务保持高速增长的同时，海外业务的占比也在持续提升，约从2016年的24.3%提升到2023年的61.8%，且海外项目的毛利率更高，以公司2022年的数据为例，境内项目毛利率约25.8%，境外项目毛利率约28.8%。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 公司矿服业务做大做精，跨越行业周期 ◆从客户情况来看，公司秉承“大业主”导向，形成了以央企、地方国企、上市公司、国际知名矿业公司为代表的稳定客户群，包括江西铜业、金川集团、中国有色、开磷集团、驰宏锌锗、云南铜业、海南矿业、西部矿业、北方矿业、紫金矿业、赤峰黄金、老挝开元、Ivanhoe、Vedanta、EMR、ShalkiyaZinc等。公司目前在境内外承担近40个大型矿山工程建设和采矿运营管理项目。通常来说，