业绩预告夯实底部，玻璃价格拐点将至

2024年12月31日公司发布业绩预告，预计2024年归母净利润同比减少70%至80%，测算归母净利润7.7至11.5亿元人民币，中值9.6亿元；其中24H2亏损6.4至10.2亿元，中值亏损8.3亿元。 业绩下滑主要因价格及盈利承压、同时计提玻璃产线及存货 减值。下半年光伏玻璃产品价格持续下跌，据卓创资讯，下半年 2.0mm光伏玻璃均价12.9元/平（三/四季度分别为13.7/12.0），上半年为17.0元/平；测算公司8月起光伏玻璃进入亏损状态， 后亏损持续加深。盈利承压背景下公司7月起开始对存量窑炉进行冷修，三/四季度分别冷修2100/2900吨日熔，公司对已暂停运 港币(元)成交金额(百万元) 行或正在进行维修更换的光伏玻璃产线计提了减值准备，同时计 提了存货减值准备，一定程度影响业绩。 光伏玻璃库存持续下降，供给低位背景下价格拐点值得期待。2024年以来光伏玻璃产线合计冷修2.75万吨日熔，占存量产能的 20%以上，同时考虑部分在产产能的保窑动作，行业实际减产幅度更大，行业库存于11月初见顶后持续下降；1月为传统组件需求淡季、组件排产下降，预计后续仍将有玻璃产线冷修。考虑到玻璃供给端减产较充分，且冷修产能复产需要时间，预计光伏玻璃供给短期内将维持较低水平，春节后随需求复苏、下游备货，光伏玻璃有望持续去库，价格拐点可期。 后续供给增幅有限且可控，龙头份额有望回升。据我们统计， 今年冷修的光伏玻璃产线中1000t/d以下窑炉1.5万吨日熔、占比55%，预计老旧窑炉及小窑炉再次冷修复产的概率较低；考虑到产线冷修需要一定资本开支投入，部分二三线企业可能由于长期深度亏损在停产后并无能力实际执行冷修及复产，预计后续行业供给增幅有限且相对可控（主要集中于头部企业），行业龙头份额有回升空间。 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 240102 240402 240702 241002 成交金额信义光能恒生指数 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 基于当前我们对光伏玻璃行业价格及盈利的判断，调整公司 2024-2026年净利润预测至10.8、26.2、35.5亿港元，当前股价对应PB仅0.9倍，对应25-26年PE为11/8倍。光伏玻璃价格拐点可期，公司产能份额最高、未来份额有回升空间，维持买入评级及重点推荐。 光伏玻璃供需恶化；国际贸易风险加剧；电站补贴核查。 附录：三张报表预测摘要损益表(港币百万) 资产负债表(港币百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 16,065 20,544 26,629 22,661 25,538 29,573 货币资金 7,458 5,326 2,822 4,314 4,104 2,758 增长率 30.4% 27.9% 29.6% -14.9% 12.7% 15.8% 应收款项 11,270 10,696 13,232 14,402 15,394 16,857 主营业务成本 8,516 14,386 19,539 18,754 20,448 23,187 存货 2,045 2,029 2,098 2,865 2,840 3,220 %销售收入 53.0% 70.0% 73.4% 82.8% 80.1% 78.4% 其他流动资产 51 1,058 1,670 1,439 1,583 1,785 毛利 7,548 6,159 7,090 3,907 5,090 6,386 流动资产 20,825 19,108 19,822 23,021 23,921 24,620 %销售收入 47.0% 30.0% 26.6% 17.2% 19.9% 21.6% %总资产 42.4% 37.8% 32.8% 36.0% 35.6% 35.0% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 457 356 342 342 342 342 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 24,645 27,069 36,198 36,711 39,162 41,516 销售费用 527 91 106 109 115 133 %总资产 50.2% 53.5% 59.9% 57.4% 58.2% 59.1% %销售收入 3.3% 0.4% 0.4% 0.5% 0.5% 0.5% 无形资产 71 64 94 2,339 2,292 2,246 管理费用 0 0 0 1,133 1,149 1,301 非流动资产 28,246 31,467 40,611 40,959 43,364 45,672 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 5.0% 4.5% 4.4% %总资产 57.6% 62.2% 67.2% 64.0% 64.4% 65.0% 研发费用 324 562 767 0 0 0 资产总计 49,070 50,575 60,433 63,980 67,285 70,292 %销售收入 2.0% 2.7% 2.9% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 3,658 4,358 6,883 6,883 6,883 6,883 息税前利润（EBIT） 6,552 5,349 5,921 2,147 4,005 5,123 应付款项 1,283 2,538 4,283 3,647 3,976 4,509 %销售收入 40.8% 26.0% 22.2% 9.5% 15.7% 17.3% 其他流动负债 2,775 3,714 6,057 7,138 8,044 7,837 财务费用 -16 168 349 369 375 378 流动负债 7,716 10,610 17,223 17,668 18,903 19,228 %销售收入 -0.1% 0.8% 1.3% 1.6% 1.5% 1.3% 长期贷款 4,350 3,674 3,620 5,471 5,471 5,471 其他长期负债 1,107 1,059 1,732 1,928 1,928 1,928 负债 13,173 15,344 22,575 25,067 26,302 26,627 投资收益 38 31 28 30 30 30 普通股股东权益 30,312 29,748 31,975 32,611 34,254 36,497 %税前利润 0.6% 0.6% 0.5% 1.7% 0.8% 0.6% 其中：股本 889 890 890 891 891 891 营业利润 6,415 5,169 5,883 2,815 3,976 5,102 未分配利润 28,426 30,744 33,414 34,050 35,692 37,935 营业利润率 39.9% 25.2% 22.1% 12.4% 15.6% 17.3% 少数股东权益 5,585 5,483 5,884 6,302 6,729 7,167 营业外收支 负债股东权益合计 49,070 50,575 60,433 63,980 67,285 70,292 税前利润利润率 6,56840.9% 5,18125.2% 5,57120.9% 1,778 7.8% 3,63014.2% 4,74516.0% 比率分析 所得税 987 835 871 284 581 759 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 15.0% 16.1% 15.6% 16.0% 16.0% 16.0% 每股指标 净利润 5,581 4,346 4,701 1,493 3,049 3,986 每股收益 0.56 0.43 0.47 0.12 0.29 0.39 少数股东损益 657 526 513 418 427 438 每股净资产 3.41 3.34 3.59 3.59 3.77 4.02 归属于母公司的净利润 4,924 3,820 4,187 1,075 2,622 3,547 每股经营现金净流 0.41 0.66 0.65 0.40 0.57 0.48 净利率 30.7% 18.6% 15.7% 4.7% 10.3% 12.0% 每股股利 0.27 0.20 0.23 0.00 0.00 0.00 回报率 现金流量表(港币百万) 净资产收益率 16.25% 12.84% 13.10% 3.30% 7.66% 9.72% 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 10.04% 7.55% 6.93% 1.68% 3.90% 5.05% 净利润 4,924 3,820 4,187 1,075 2,622 3,547 投入资本收益率 12.68% 10.37% 10.33% 3.52% 6.31% 7.68% 少数股东损益 657 526 513 418 427 438 增长率 非现金支出 335 567 376 1,498 837 857 主营业务收入增长率 30.44% 27.88% 29.62% -14.90% 12.69% 15.80% 非经营收益 EBIT增长率 11.27% -18.37% 10.70% -63.74% 86.52% 27.91% 营运资金变动 -2,806 -49 -598 -482 126 -1,720 净利润增长率 7.97% -22.42% 9.61% -74.32% 143.90% 35.27% 经营活动现金净流 3,629 5,892 5,790 3,603 5,181 4,376 总资产增长率 13.00% 3.07% 19.49% 5.87% 5.17% 4.47% 资本开支 -4,938 -6,646 -9,889 -4,270 -4,000 -4,000 资产管理能力 投资 0 102 -26 1,526 0 0 应收账款周转天数 197.3 166.8 142.0 190.9 183.7 172.0 其他 180 90 -486 -368 29 21 存货周转天数 58.6 51.0 38.0 47.6 50.2 47.0 投资活动现金净流 -4,758 -6,454 -10,400 -3,112 -3,971 -3,979 应付账款周转天数 49.3 47.8 62.8 76.1 67.1 65.9 股权募资 14 19 27 0 0 0 固定资产周转天数 502.5 453.1 427.7 579.1 534.8 491.1 债权募资 1,773 -15 2,421 1,851 0 0 偿债能力 其他 -2,593 -1,079 -255 -788 -1,357 -1,681 净负债/股东权益 4.61% 10.69% 24.72% 25.50% 24.72% 26.29% 筹资活动现金净流 -806 -1,075 2,193 1,063 -1,357 -1,681 EBIT利息保障倍数 46.5 27.0 15.4 5.2 9.1 11.7 现金净流量 -1,833 -2,133 -2,504 1,492 -210 -1,346 资产负债率 26.84% 30.34% 37.35% 39.18% 39.09% 37.88% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 买入 0 0 1 1 8 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计 增持 0 0 0 0 7 算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 中性 0 1 1 2 7 最终评分与平均投资建议对照： 减持 0 0 0 0 0 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 评分 0.00 3.00 2.